當前，全球經(jīng)濟的不平衡性復蘇加劇了全球貨幣政策周期,，全球股市,、債市、匯市,，以及貨幣格局的分化,，美元步入長期升值周期將引發(fā)全球新一輪債務和金融動蕩。
后危機時代全球經(jīng)濟分化
我們可以把2008年金融危機以來全球經(jīng)濟的調(diào)整大致可以分為兩個階段：第一階段是2009年至2011年中,，其經(jīng)濟特征是以新興市場為主導的再工業(yè)化過程,，受益于擴張性的經(jīng)濟政策,，新興市場尤其是金磚國家上增長強勁；第二個階段是2011年下半年至今,，經(jīng)濟的主要表現(xiàn)是新興市場增長受制于通脹和資產(chǎn)價格泡沫的壓力,，經(jīng)濟持續(xù)下行，而以美國為首的發(fā)達市場則逐步完成了私人市場的去債務化,，經(jīng)濟逐步走出底部,，開始回暖復蘇。
從經(jīng)合組織（OECD）綜合領先指標來看,，當前全球經(jīng)濟總體處于弱復蘇階段,，但結(jié)構(gòu)分化明顯。美國經(jīng)濟2011年底部之后開始上行,，歐洲經(jīng)濟2012年底部之后回升,，七國集團市場整體上呈現(xiàn)逐步復蘇的趨勢。相反,，新興市場經(jīng)濟從2011年之后表現(xiàn)相對低迷,，特別是受到今年以來美聯(lián)儲退出量化寬松預期影響，普遍遭遇資本外流,、貨幣貶值以及金融市場動蕩的沖擊,。
歐美日貨幣政策分化
美聯(lián)儲加息周期有望在2015年展開。盡管當前美聯(lián)儲主觀上對加息依然很謹慎,，但根據(jù)全球金融市場的多數(shù)機構(gòu)預測,，美聯(lián)儲在2015年9月啟動首次加息很可能成為大概率事件。2014年6月,，美聯(lián)邦公開市場操作委員會（FOMC）會議紀要中細化了美聯(lián)儲加息使用貨幣政策工具的種類與方法,，基本確定了以超額準備金率IOER為中心，使用隔夜逆回購利率RRP來構(gòu)筑略低于IOER的“利率下限”,，從而形成有效利率區(qū)間的加息機制,。聯(lián)邦基金利率目標調(diào)整幅度為25基點，即首次加息可能上調(diào)25或50基點,。
而相比之下,，主要發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策正在走向大分化，歐洲央行未來除了新一輪長期再融資計劃（LTRO）,、證券購買計劃（SMP）之外,，還將有更廣泛的長期資產(chǎn)購買計劃，會將量化寬松進行到底,。日本方面,，日本經(jīng)濟依舊在衰退邊緣徘徊，特別是鑒于日本通脹率增速緩慢，日本央行決定在貨幣政策方面為經(jīng)濟提供更多支撐,，以防止去年4月的消費稅率增加導致經(jīng)濟繼續(xù)下滑,，并實現(xiàn)2%的通脹目標。日央行將增購政府債券,，并將擴大從銀行及其他金融機構(gòu)購買的金融資產(chǎn),，以刺激金融機構(gòu)增加對企業(yè)放貸，同時為市場提供更多流動性,。受此影響，美元兌歐元,、日元會繼續(xù)保持升值態(tài)勢,。
美元升值將抬高全球債務負擔
如果再考慮到美元周期的問題，風險就更值得高度警惕,。上世紀70年代以來,，美元走勢呈現(xiàn)五個階段的貶值和升值周期。概括起來,，表現(xiàn)出以下基本特點：第一,，美元貶值和升值呈現(xiàn)明顯的周期性特征，而且每個周期升值或貶值幅度都相當大,。第二,，美元匯率走勢受美國債務規(guī)模和貨幣政策尤其是利率政策的影響較大。第三,，美元匯率的重大調(diào)整往往與其他國家的債務危機或金融危機相生相伴,。
美元升值進一步抬高全球債務負擔。根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）預測,，2014年,，發(fā)達經(jīng)濟體的總債務為50.95萬億美元，規(guī)模同比上升2.32萬億美元,；發(fā)達經(jīng)濟體的負債率為108.32%,，同比上升0.66個百分點，債務風險依舊困擾著發(fā)達經(jīng)濟體,。又有統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,，全球債務總負擔（包括私人部門債務和公共部門債務）占國民收入的比例從2001年的160%，升至金融危機爆發(fā)后2009年的近200%,，到2013年更是達到215%,。
當前，美元已經(jīng)進入強勢周期,，將會使許多以美元計價的新興經(jīng)濟體海外債務面臨風險,，并推升全球債務負擔和融資成本。據(jù)IMF統(tǒng)計，在2008年金融危機后,，新興市場的非金融類企業(yè)的海外發(fā)債規(guī)模出現(xiàn)了急劇飆升,，其本質(zhì)大多是新興市場大企業(yè)利用離岸子公司通過在離岸市場所發(fā)行的債券、跨境外幣貸款來進行資金套利交易,。根據(jù)國際金融協(xié)會測算,，2014年至2018年，所有新興國家需要展期的企業(yè)債務將達到1.68
萬億美元,，其中約30%以美元計價,。如果美元進入升值通道，新興經(jīng)濟體債券展期成本將顯著上升,，債務風險將隨之升溫,。
三類新興市場國家風險更大
全球三類新興市場國家尾部風險更大。隨著美國貨幣政策緊縮及美元升值,，新興市場出現(xiàn)了資本流出,，并導致該市場MSCI指數(shù)下降，部分新興市場貨幣貶值,，波動性上升,，以下三類國家更易沖到?jīng)_擊：
一是杠桿率高的國家。短期外債率高的國家更為脆弱,。為克服金融危機的外部沖擊,，新興經(jīng)濟體大量舉債，致使負債率不斷上升,。如印度,、阿根廷。其中印度短期外債占全部外債的比例從2009年23%上升至2013年30%,，超過25%的國際警戒線,。
二是“雙赤字”國家。對于新興市場而言,，經(jīng)常賬戶是一個經(jīng)濟體內(nèi)外部平衡的聯(lián)結(jié)點,，經(jīng)常賬戶盈余意味著債務累計速度更慢，經(jīng)濟體競爭能力更強,。反之,，經(jīng)常賬戶惡化的經(jīng)濟體意味著債務累計程度更高，面對外部沖擊時爆發(fā)危機的概率更大,。2014年以來,，新興市場代替了歐洲邊緣國家而吸收了國際經(jīng)濟的不平衡，從而成為經(jīng)常賬戶赤字的主要承擔國,，尤其是印度,、印尼、巴西、土耳其和南非,，這些國家經(jīng)濟減速最為嚴重,，并且同時擁有龐大規(guī)模的經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字。
三是資源型出口國家,。美聯(lián)儲退出第三輪量化寬松后,，美元進入周期性上升通道，帶來大宗商品價格下跌,，南非,、巴西、印尼等資源生產(chǎn)國的經(jīng)濟將面臨一次大調(diào)整,。這些國家經(jīng)常項目順差減少甚至出現(xiàn)逆差后,，不得不靠資本項目凈流入維持資金周轉(zhuǎn)，這將進一步加重償債壓力,，導致經(jīng)濟脆弱性大幅上升。
