近期國際原油市場在多重信息的共同作用下，呈現(xiàn)出了較明顯的無序性，波動率也顯著放大,。9月13日美聯(lián)儲第三輪量化寬松(QE3)公布后,，布倫特原油快速反彈并觸及近半年高點(diǎn)117.5美元，但隨后兩個交易日又大跌3.9%,，周一盤中一度在3分鐘內(nèi)下跌近5%,。目前市場對于油價的走勢判斷分歧較大，但筆者認(rèn)為,，QE3難以支撐高油價,，在需求疲弱抑制下，油價或?qū)⑷鮿莼芈洹?/P>
QE3提前透支 油市難獲持續(xù)支撐
自6月初起,，美國二季度經(jīng)濟(jì)和就業(yè)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱,，希臘大選造成亂局，QE3預(yù)期快速高漲,。雖然美聯(lián)儲在6月并未推出QE3,，但寬松預(yù)期成為商品影響主導(dǎo)因素，油價與美股的相關(guān)性,，也從6月初的-0.2,，快速升至0.95以上。9月13日,，美聯(lián)儲如期推出QE3,，油價連續(xù)兩日沖高，但隨后卻出現(xiàn)了快速回落,，這充分顯示出預(yù)期已被提前透支,。
從歷史來看，2008年金融危機(jī)后,，美聯(lián)儲的兩輪QE和一輪OT操作,，都給予了市場一定支撐。從油價的表現(xiàn)來看,，剔除地緣政治因素影響,，在QE1,、QE2和扭曲操作(OT)后油價最高漲幅分別達(dá)到72%、11%和21%,，刺激作用逐步減弱,。但考慮到這三次操作前，油價在1個月內(nèi)的漲幅分別僅為-14%,、7%和-9%,，而在QE3之前的一個月內(nèi)，油價已反彈了10%,，筆者認(rèn)為,，市場已提前透支QE3預(yù)期，油價后期將難以受到明顯提振,。
事實(shí)上,，QE3對油價的最大支撐在于市場預(yù)期和風(fēng)險偏好的改變。而從原油的持倉情況來看,，自6月末QE3預(yù)期升溫以來,，原油基金多頭持倉已增長近一倍至年內(nèi)最高水平24.8萬手，與此前兩次QE后持倉規(guī)模增長基本一致,，可見資金已經(jīng)提前透支了QE3的預(yù)期,。
需求持續(xù)疲弱 供應(yīng)快速增長
事實(shí)上，QE3對油價可能的影響,，一方面體現(xiàn)在新增流動性以及市場風(fēng)險偏好的改變上,，另一方面，則體現(xiàn)于對經(jīng)濟(jì)可能的支撐繼而帶動原油需求增長,。但短期來看,，QE3難以成為油價上漲的實(shí)際推動力，因?yàn)槟壳肮┬杌久婧棉D(zhuǎn)的可能性并不大,。
從長周期來看,，自2008年金融危機(jī)以來，全球原油新增需求的增長多數(shù)來自中國,、印度和其他新興市場,，2011年全球新增100萬桶/天的原油需求中，有60萬桶來自中國,。然而隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的緩步下滑,，全球原油新增動力受到明顯抑制，國際主要能源機(jī)構(gòu)紛紛下調(diào)今明兩年的原油需求增長預(yù)期,。
此外,，考慮到2009年以來的頁巖氣革命，天然氣對于原油的替代作用越發(fā)明顯,，原油在全球一次性能源中的消費(fèi)比例逐年下降,，2011年已降至近50年的最低水平33%,；而2012年隨著煤炭價格的進(jìn)一步下滑，預(yù)計2012至2013年原油消費(fèi)增長將進(jìn)一步放緩,。
從短周期來看,，9至11月份是中國原油消費(fèi)旺季，歐美則由于出行季結(jié)束進(jìn)入淡季,。8月份國內(nèi)上調(diào)成品油價格，原油加工量升至3個月高點(diǎn)875萬桶/天,，但同期國內(nèi)進(jìn)口量卻下滑至近2年的最低水平435萬桶/天,。其原因在于二季度以來全球原油供過于求，國內(nèi)商業(yè)原油儲備升至歷史最高水平1.2億桶,。補(bǔ)庫需求的減弱抵消了消費(fèi)的好轉(zhuǎn),，而這一趨勢預(yù)計在年底前不會發(fā)生改變，因此預(yù)計國內(nèi)原油整體需求在9至12月份不會出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn),。
美國8月份汽油消費(fèi)有好轉(zhuǎn)跡象,，但隨著淡季到來，汽油消費(fèi)逐步趨弱,，同期美國工業(yè)生產(chǎn)趨緩,，柴油消費(fèi)持續(xù)回落，年底前預(yù)計同樣不會出現(xiàn)好轉(zhuǎn),。而歐洲隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下滑,，加之消費(fèi)淡季的到來，需求仍將會持續(xù)降低,。因此預(yù)計在年底之前,，全球原油消費(fèi)量將較三季度下滑20萬桶/天。
但供應(yīng)卻在增長,，和需求疲弱情況截然不同,。一方面，南北蘇丹在8月份達(dá)成共識,，將于9月末重新復(fù)產(chǎn),；另一方面，沙特等海灣國家承諾將于年底之前持續(xù)增產(chǎn),，以確保油價維持于100美元以下,。此外，10月份北海維修結(jié)束,，產(chǎn)量將恢復(fù)至近一年高點(diǎn)199萬桶,。預(yù)計年底之前，全球原油供應(yīng)量仍將有50萬桶/天的增幅,。
考慮到原油市場的實(shí)際情況,，即便美聯(lián)儲實(shí)施開放式QE也難以對原油消費(fèi)和需求產(chǎn)生任何實(shí)質(zhì)支撐,，需求的疲弱格局將在年底前持續(xù)抑制油價。
大選逐步臨近 拋儲概率增大
隨著美國大選的逼近,，美國拋儲的可能性逐步增大,。
繼8月24日美國共和黨候選人羅姆尼在新墨西哥州嚴(yán)厲批評奧巴馬的能源戰(zhàn)略后，9月12日,，羅姆尼再度就高油價向奧巴馬“開炮”,。目前隨著美國大選臨近，油價高企成為奧巴馬連任的主要障礙之一,。在8月末奧巴馬就曾“約談”國際能源署主席胡德芬并要求其釋放儲備,，雖然由于德國和意大利的反對，至今并沒有達(dá)成共識,，不過從目前白宮多次透露出的信息來看,，美國很有可能在大選前獨(dú)立釋放儲備。
由于共和黨一直與能源,、金融和軍火行業(yè)有著較緊密聯(lián)系,，在2004和2008年的大選中，能源行業(yè)的政治獻(xiàn)金悉數(shù)投于共和黨,，因此民主黨在位時對能源行業(yè)和油價采取壓制態(tài)度,。雖然自2009年以來，能源行業(yè)成為美國發(fā)展最迅猛的行業(yè),，也成為目前美國工業(yè)行業(yè)中唯一的亮點(diǎn),，但奧巴馬始終對其采取敵視態(tài)度，在近海原油開采,、油砂提煉和跨美運(yùn)油管道修建等問題上一直不予放開,。能源行業(yè)也因此將奧巴馬視為大敵，6月份以來,，能源行業(yè)自發(fā)形成多個聯(lián)盟反對奧巴馬連任,，據(jù)統(tǒng)計，自二季度以來反對奧巴馬的2萬多份宣傳海報中,，有8成與能源相關(guān),，其中多數(shù)來自于能源行業(yè)的自發(fā)行為，而非受共和黨指使,。
從歷史來看,，美國不同黨派總統(tǒng)在位，對能源行業(yè)態(tài)度不一：克林頓和奧巴馬在位時,，美國原油戰(zhàn)略庫存均出現(xiàn)下滑,，而老布什和小布什在位時，美國原油戰(zhàn)略儲備上升了近5億桶,。在競選年份采取的手段也同樣不一：1996和2000年大選中,，克林頓分別釋放了2300和2500萬桶戰(zhàn)略儲備打壓油價,，但老布什和小布什在位時，均未采取任何措施,。由于目前能源行業(yè)對奧巴馬的敵視態(tài)度,，奧巴馬打壓油價的政治成本更低，因而在大選前釋放儲備的可能性非常大,。有關(guān)報道透露,，釋放規(guī)模可能將大于去年,，幅度有望在4500萬桶附近,。
綜上所述，隨著QE3預(yù)期兌現(xiàn),，油價預(yù)計將逐步回歸到基本面主導(dǎo)上，而隨著全球原油消費(fèi)的持續(xù)趨弱和供應(yīng)增長,，油價將受到較明顯抑制,。此外，隨著美國大選的逼近,，奧巴馬拋儲的可能性逐步增大,。因此，預(yù)計油價在年底之前將持續(xù)走弱,，布倫特原油有望回落至100美元下方,。