從通脹、房價到歐美危機,、政策走向,，對于這四大影響A股的關鍵因素，今年以來基金經(jīng)理的預判可謂一錯再錯,。無論是基民還是基金公司,，都希望在四季度“踩對點”。
前三季度誤判頻出
“沒有哪個數(shù)據(jù)比CPI更重要,�,！边@是2010年下半年以來，基金界人士幾經(jīng)波折達成的共識,。然而,，在CPI高點的判斷上，失誤的基金界人士比比皆是,，其中不乏知名基金公司,。
中國證券報記者發(fā)現(xiàn)，今年年初的投資策略中,，就有基金公司認為“自去年四季度起開始的CPI有望高位回落”,，主要原因是食品價格將在二季度回落，而當時國際大宗商品價格正出現(xiàn)中期調(diào)整,�,！斑@可能受當時一些較為樂觀的券商影響，他們認為CPI在上升兩個季度之后,，回落的趨勢應該較為明顯,。但是現(xiàn)在來看，這樣的樂觀為時過早,�,！鄙钲谝晃换鸾�(jīng)理坦言。
如果說第一次判斷“CPI高位回落”的失誤還可以歸罪于券商誤導,，那么二季度末出現(xiàn)的第二次誤判則更多來自于基金的過度自信,。即便是一些規(guī)模位列前十的大基金公司，也曾在5月份預測,，通脹可能在6月達到全年最高點,，并在下半年有所下降,�,！澳曛谢芈洌徛陆怠背闪瞬簧倩鸸镜墓沧R,。
但這一判斷仍然為時過早,，一直到8月份,，CPI才出現(xiàn)見頂跡象。通脹見頂?shù)恼`判導致基金過早“抄底”,，市場在7月中旬再次出現(xiàn)下行,，擊破了CPI見頂市場反彈的“預言”。
除了通脹,，基金經(jīng)理另一個過于樂觀的判斷是房價,。今年一季度，不少基金公司曾認為,，在嚴格調(diào)控政策之下,，房價將應聲而落，一旦房價出現(xiàn)價跌量升,，地產(chǎn)股的投資機會就將真正到來,。但事實證明，地產(chǎn)股的調(diào)整遠早于房價下跌的腳步,。至今兩個季度已經(jīng)過去,，房價跌幅仍遠遠低于基金之前的預期。
第三個誤判源于幾乎所有基金投資人士都沒有預測到的“黑天鵝”,。事實上,，在去年年初，就有基金公司認為歐美債務危機將會產(chǎn)生多米諾效應,，因此看空全球股市,，相應地做出相當程度的防守配置，只可惜這個判斷為時過早,。一直到2011年下半年,，歐債危機以迅雷不及掩耳的速度演化，隨后又出現(xiàn)標普調(diào)低美國評級的事件,。而對于此,，包括基金在內(nèi)的相當多買方、賣方機構(gòu)卻在今年一季度普遍無視,，甚至有基金公司預測今年美國經(jīng)濟恢復強勁,，將拉動國內(nèi)出口。然而事實上今年我國出口未見大幅增長,，溫州等地連續(xù)出現(xiàn)倒閉潮,。
第四個誤判則體現(xiàn)在對政策走向的判斷上。宏觀調(diào)控初期,，基金公司普遍認為,，一旦CPI高位見頂，貨幣,、財政政策放松便會隨之而來,，但前期CPI并沒有高位見頂,，放松自然落空。直到8月份CPI出現(xiàn)見頂,，央行等宏觀調(diào)控部門卻宣布調(diào)控基調(diào)仍將持續(xù),，而二三級城市的限購政策也逐步出臺，貨幣政策全面放松的愿望在2011年四季度很難出現(xiàn),。被基金經(jīng)理寄予厚望的政策全面放松,，至今看起來仍遙遙無期。
無意之失還是無奈之舉
四大預測失誤,，傷害的不僅是基金經(jīng)理的口碑,，更直接體現(xiàn)在基金業(yè)績上。以往熊市中基金雖然難免虧損,，但通�,？梢詰�(zhàn)勝指數(shù)。但在今年的市場中,，誤判導致的投資節(jié)奏錯亂,，使得七成偏股基金未能跑贏大盤。
“即便是新財富的金牌策略分析師,，對于歐洲,、美國債務危機演化也缺乏足夠的心理準備。買方自己的分析師,，更很少將視線聚焦在這個上面,。”深圳一位研究總監(jiān)坦言,。
在歐美債務危機出現(xiàn)端倪前,，基金經(jīng)理一般將視線放在更為具體的經(jīng)濟事件上�,！氨热�2月份開始演化的地緣政治危機導致的石油價格波動,，這些問題我們會做專門的討論，一些海歸的同事也會提供較為詳盡的境外材料及數(shù)據(jù)做演示,�,！钡姓J，對于債務危機等更高層面,，基金判斷的方向是不明晰的,。在美國被調(diào)低評級時，很多基金投資人士和普通人一樣感覺十分驚愕,。
同樣,，對避險資金的情緒也估計不足。從今年以來的實際情況來看,，資金的避險情緒導致了黃金,、石油及其他與工業(yè)相關的大宗商品價格劇烈波動。盡管A股對于國際市場相對封閉,，但9月份以來的股市暴跌中,，難以否認摻雜了股民受境外股市影響的恐慌情緒。這也是為什么9月底時,，市場的平均估值水平已經(jīng)接近2008年的低位,，基金經(jīng)理普遍預測已處于黎明前的黑暗，但指數(shù)卻難以出現(xiàn)真正的反彈,。
對CPI等因素的演化周期難以準確預估,，導致了基金投資節(jié)奏的混亂。Wind數(shù)據(jù)顯示,，截至9月27日,，今年以來上證綜指下跌14%，滬深300下跌15.68%,，普通股票型基金和偏股混合型基金區(qū)間凈值平均分別下跌16.6%和15.4%,，363只偏股基金中，254只基金未跑贏同期上證指數(shù),，占比約七成,，獲取超額收益的能力并未彰顯。
有基金經(jīng)理表示,，究其原因,，本次CPI的演化與前兩個周期有所不同。由于國內(nèi)CPI的組成中食品價格占比較高,，很多的研究員將關注重點放在食品價格的變化上,。但2009年前所未有的貨幣投放令CPI的演化更為復雜，M1快速上漲帶動CPI快速上漲持續(xù)的時間更長,。盡管今年一季度采取了一系列信貸緊縮政策,，但通脹持續(xù)的時間仍較歷史上更長。
體現(xiàn)在微觀上,，今年以來可以明顯看到的是,，股市率先下調(diào)，實體經(jīng)濟減速,，社會上充裕的游資積極參與房地產(chǎn)信托,、PE投資及民間高利貸，房企支撐的時間長于預期,，前三季度,，一些沒有限購的二三線城市房價仍在上漲。正是因為調(diào)控效果的不明顯,，財政,、貨幣政策放松的信號始終難以見到,，即便在通脹見頂?shù)?月份，仍有多個部門釋放“偏緊”的信號,。
另一方面,，井噴的基金發(fā)行也令基金公司被迫變成“死多頭”。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計,，今年上半年基金公司共發(fā)行193只基金,，創(chuàng)歷年同期新高�,；鸸就瑫r發(fā)行兩只基金的情況司空見慣,。由于我國公募基金缺乏做空工具，因而在發(fā)行過程中,，基金公司一般持看多股市的觀點,，以吸引投資者認購新基金。
如果以每半年發(fā)行三只基金,，每只基金發(fā)行周期為一個月計算,，那么基金公司有一半的時間都被迫看多。這在某種程度上的有意誤判,，卻已經(jīng)成為行業(yè)內(nèi)心照不宣的“潛規(guī)則”,。與此同時，由于發(fā)行新基金需要更高的曝光度,，因而市場上基金“多頭”的觀點要明顯壓過空頭,，這也令投資者加深了“基金頻頻誤判”的印象。
此外,，值得關注的是,，隨著基民贖回的增加，加上禁售股的陸續(xù)解禁,，基金投資對A股市場的影響力近幾年來持續(xù)下降,。以往熊市里基金“抱團取暖”的策略現(xiàn)在越來越不奏效，這也令基金主動做多的行為收效甚微,。
四季度研判存分歧
事實上,，無論是基民還是基金公司，都希望在四季度“踩對點”,�,；裣Ｍ鹉軌蛘嬲龑σ换兀瑥亩@得一些超額收益,�,；鸸緞t希望在通脹逐步見頂?shù)那闆r下，對投資的判斷能夠回到其更為擅長的行業(yè)、個股本身,。
中國證券報記者了解到,，一些持反彈觀點的基金認為，市場平均估值已經(jīng)跌至歷史低位,，成交量也較小,，符合黎明前黑暗的特征。有基金經(jīng)理認為,，目前中國經(jīng)濟相對其他發(fā)達經(jīng)濟體較為樂觀，在通脹見頂?shù)那闆r下,，四季度或有外來資金流入,，這也是支撐反彈的原因。國慶期間反彈數(shù)日的香港市場的中資股,，或能提前體現(xiàn)這一規(guī)律,。從目前香港股市看，銀行,、保險等前期調(diào)整幅度較大的個股,，資金體現(xiàn)出一定的流入趨勢。
但中國證券報記者在采訪中也發(fā)現(xiàn),，有相當部分的基金經(jīng)理目前對四季度仍持較為悲觀的態(tài)度,。在配置上，也趨向更保守的組合,。如今年業(yè)績領先的鵬華基金,，其研究總監(jiān)冀洪濤認為，A股當前已經(jīng)處于相對底部區(qū)域,，但短期內(nèi)市場或仍將向下尋底,。當前大部分股票的估值已經(jīng)較低，未來指數(shù)可能不會有大的跌幅,，但或?qū)⒊尸F(xiàn)結(jié)構(gòu)性的嚴重分化,。
“當前大家最擔心的問題還是通脹預期，目前數(shù)據(jù)并沒有反映出實體經(jīng)濟指標,，如房地產(chǎn)投資,、GDP、工業(yè)增加值等指標都沒有下降跡象,，所以政府或仍將維持原有的偏緊政策來管理通脹預期,。未來如果那些能夠觸動政府改變決策的經(jīng)濟指標出現(xiàn)下滑，或?qū)⑹鞘袌龀霈F(xiàn)變數(shù)的時候,，即便會有一些震蕩反彈的投資機會,，但還不是新趨勢的開始。”冀洪濤說,。在配置上,，他仍然較為看好大消費、食品飲料,、家電等偏防御的行業(yè),。
也有基金經(jīng)理認為，在政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)變之前,，應采取“多看少動”的方針,。有些基金經(jīng)理在采訪時拒絕預測四季度的政策走勢，而將目光更多放在結(jié)構(gòu)分化上,。他們認為,，以滬深300指數(shù)為代表的大盤藍籌股估值處于歷史低位，當前動態(tài)PE對應的隱含年度收益率為8.5%,。作為防守投資的價值已經(jīng)逐漸凸現(xiàn),，并且相對較為確定。