《道德經(jīng)》說：“道生一，一生二,，二生三，三生萬物”,。而市場人士認(rèn)為,，在量、價,、時,、空四大要素中，最難把握的就是時間,，但中外哲人似乎有共通之處,，著名的斐波那契數(shù)列就是從1、2,、3開始,，將兩個連續(xù)相鄰的數(shù)字相加，得出后一個數(shù),，直至無窮,，這其中的每個數(shù)字都構(gòu)成了一個特殊的時間窗口。
但更重要的,，或許是政策變化帶來的時間窗口預(yù)期,。本期《每日經(jīng)濟新聞》記者就為您從對PMI數(shù)據(jù)的分析中，去探索A股的政策時間窗,。
/PMI·歷史/
PMI有助判斷A股底部
在業(yè)內(nèi),，有這樣一種說法：普通投資者看CPI，因為他是從民生角度看中國經(jīng)濟,；機構(gòu)投資者看PMI，因為他是從決策者高度看中國經(jīng)濟,。
匯豐PMI繼6月創(chuàng)出27個月新低后,，7月，這一數(shù)據(jù)的預(yù)覽值繼續(xù)下探,，并一舉跌破50這是景氣與衰退的分界線定格為48.9。市場關(guān)注匯豐PMI數(shù)據(jù)不是一時興起,，而是歷史上在該數(shù)值跌破50后與政策變化有比較高的關(guān)聯(lián)度,。如今,，這一數(shù)值已將我們帶到了一個時間窗口。
6月底反彈與匯豐PMI
6月21日,，滬指結(jié)束了長達兩個月的下跌，見底反彈,。
早在5月底，《每日經(jīng)濟新聞》記者就曾發(fā)文指出,，反彈將出現(xiàn)在6月底7月初，理由包括市盈率見底,、產(chǎn)業(yè)資本抄底見底,、以及季報行情等因素。不過，還有一個因素也對反彈起到推波助瀾的作用,，那就是隨后披露的匯豐PMI6月數(shù)據(jù),。
6月23日,，匯豐公布了6月份PMI數(shù)據(jù),。需要強調(diào)的是,，這里所說的PMI數(shù)據(jù)并非終值，而是其預(yù)覽值（初值）,，這一數(shù)據(jù)較PMI最終數(shù)據(jù)提前一周公布。由于PMI預(yù)覽數(shù)據(jù)以每月PMI調(diào)查總樣本量的85%-90%為依據(jù)，且盡量剔除季節(jié)性因素影響,，故其真實性與最終數(shù)據(jù)吻合度極高,。這一提前公布的數(shù)據(jù)對每月下旬缺少經(jīng)濟數(shù)據(jù)作參考的市場來說,，可謂是新的風(fēng)向標(biāo),。
正是在6月PMI初值公布的第二天，滬指出現(xiàn)2.16%的上漲,，中小板指數(shù)的反彈更是達到了2.42%,。
此時,，市場出現(xiàn)了一大利好與一大利空共振的的局面,。利好的一面是發(fā)改委公開表態(tài)6月CPI見頂,，利空的一面是6月的PMI創(chuàng)出27個月新低,，顯示出實體經(jīng)濟的疲軟下行,。
眾所周知,，國家不斷進行宏觀調(diào)控、緊縮貨幣的目的就是要治理通貨膨脹,，簡單說就是CPI高企,。然而，調(diào)控也影響著實體經(jīng)濟,，中小企業(yè)資金面緊張，PMI數(shù)據(jù)迭創(chuàng)新低,。當(dāng)兩種情形交匯時,，市場有理由期待：在CPI壓力銳減、PMI壓力上升的作用下,，政策將放松,，股市會上漲。果然,，6月下旬反彈出現(xiàn),。
匯豐PMI初值與歷史走勢
如果說6月底“CPI見頂”、“PMI創(chuàng)新低”這兩大因素的共振是偶然,，那么從歷史看，匯豐PMI數(shù)據(jù)往往與股市有較高關(guān)聯(lián),，其預(yù)測性很強,。
先從2月份以來公布的匯豐PMI初值來看,，此階段共有5個數(shù)據(jù)，對應(yīng)著大盤的兩跌三漲,。
下跌方面,，5月23日,，匯豐PMI初值51.6,，下跌0.2。當(dāng)日,，滬指大幅殺跌2.93%并出現(xiàn)持續(xù)20個交易日的整理下行,；4月19日，匯豐PMI初值51.8,，與上月持平，未能形成進一步的反彈,。當(dāng)日滬指下挫1.91%,，展開一輪至今仍未修復(fù)的下跌,。
上漲方面，6月23日,，匯豐PMI初值50.1,，創(chuàng)27個月新低,，滬指6月21日反彈，6月24日漲幅2.16%,；3月24日，匯豐PMI初值51.8,，較2月上漲0.1,。第二日,，滬指上漲1.06%,，繼續(xù)反彈；2月18日,，匯豐首次公開PMI初值51.7，較1月份的54.5大幅下挫,，2月22日滬指單日暴跌2.62%,，但23日開始滬指又持續(xù)上行,。
PMI破50與A股底部
現(xiàn)在,，匯豐7月PMI預(yù)覽值跌破50至48.9,。這一情況在歷史上并不多見,，但每次跌破50往往又與政策底部相吻合。
記者統(tǒng)計顯示,，從2005年9月開始，匯豐PMI（2011年以前統(tǒng)計終值）共有11次跌破50,。這11次大致可分為4個時間段：
2005年11月，匯豐PMI為49.8,。這一階段正處于2005年6月6日以來的上漲回調(diào)橫盤整理階段。在該數(shù)值公布后不久,，指數(shù)便結(jié)束橫盤展開牛市主升浪,。
2008年8月-2009年3月，這一階段匯豐PMI連續(xù)出現(xiàn)8個月在50下方運行的情況,。依次為49.2,、47.7、45.2,、40.9,、41.2、42.2,、45.1和44.8,。當(dāng)時，滬指在這一區(qū)域正處于尋底,、觸底,、反彈階段。雖然底部是在2008年10月底，但真正確認(rèn)上漲是在12月底,，也就是11月匯豐PMI創(chuàng)新低，12月底公布的PMI出現(xiàn)了上漲,，確認(rèn)了前一個月的新低數(shù)據(jù)后,。
2010年7月，匯豐PMI為49.4,，較前一個月下降1個數(shù)值,。自此，7月初以來的反彈進入橫盤整理,。雖然8月底公布的數(shù)值為51.9,，出現(xiàn)了反彈，但滬指但只形成了一個為期幾天的小反彈,，而沒有脫離箱體,。9月底，匯豐PMI繼續(xù)反彈,，達到52.9,，滬指隨后便出現(xiàn)連續(xù)跳空上漲。
如今,，2011年7月,，匯豐PMI初值公布48.9，跌破50大關(guān),，后市將如何演繹,？
/PMI·政策/
PMI與政策變化高度關(guān)聯(lián)
雖然匯豐PMI不是官方的PMI數(shù)據(jù)，但其市場影響力不容小覷,。作為國際上公認(rèn)的評判實體經(jīng)濟的指標(biāo)之一,，隨著匯豐推出較PMI終值提前一周公布的PMI初值，越來越多的機構(gòu)將其納入研究范圍,。而PMI也是時時刻刻左右著政策的走向,。
PMI是經(jīng)濟晴雨表
資料顯示，PMI是采購經(jīng)理指數(shù)（Purchasing Manager’s
Index)的簡稱,，是一個綜合指數(shù),。它通常由新訂單指數(shù)(簡稱訂單)、生產(chǎn)指數(shù)(簡稱生產(chǎn)),、從業(yè)人員指數(shù)(簡稱雇員),、供應(yīng)商配送時間指數(shù)(簡稱配送)、主要原材料庫存指數(shù)(簡稱存貨)加權(quán)而成,。
目前,，全球公認(rèn)PMI是全球經(jīng)濟運行活動的重要評價指標(biāo)和世界經(jīng)濟變化晴雨表。它與國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、就業(yè)指數(shù),、生產(chǎn)者物價指數(shù)（PPI）,、新屋開工/營建指標(biāo)（與國內(nèi)固定資產(chǎn)投資指標(biāo)類似）、匯率等結(jié)合起來,，可用來分析經(jīng)濟走勢,、幫助進行各種階段性研究和投資決策。在我國,，PMI對于完善我國經(jīng)濟乃至世界經(jīng)濟監(jiān)測體系具有積極推動作用,。作為決策參考，在制定國家經(jīng)濟政策,、企業(yè)經(jīng)營方針和進行金融投資活動方面都有較好的應(yīng)用價值,。
在今年2月以前，匯豐PMI指數(shù)一般在月底的最后一天推出,，較官方的PMI指數(shù)往往不太一樣,。有人認(rèn)為，在市場認(rèn)可度上,，因其獨立性強,，影響力更大。
如今,，匯豐PMI初值的公布,，較終值公布的時間早一個星期，越來越多的機構(gòu)也將其納入研究范圍,。就在今年2月匯豐PMI初值推出時,，長江證券分析師鄧二勇就在研報中提出設(shè)想：提前的匯豐PMI，是否導(dǎo)致提前的經(jīng)濟預(yù)期,？
在6月23日匯豐PMI初值公布后,，光大證券也隨即發(fā)文指出：匯豐PMI預(yù)示緊縮政策或?qū)⑻崆胺啪彛撞炕蛘谧哌^,。而在7月21日匯豐PMI初值公布后,，東方證券也發(fā)布研報點評，認(rèn)為7月匯豐PMI終值將落在48.2-49.4之間,，幾乎肯定會低于50,，揭示制造業(yè)正進入景氣下行階段。但以此來預(yù)判貨幣政策的改變還為時尚早,。
PMI變化可助揣摩政策
機構(gòu)的加緊關(guān)注并非盲目跟風(fēng),，上述統(tǒng)計已表明，匯豐PMI與股指具有相當(dāng)程度的關(guān)聯(lián),，那么,，這種關(guān)聯(lián)性到底是什么？我們不妨對照歷史中PMI數(shù)值低于50的情況來看。
2005年11月,，匯豐PMI為49.8,。
如果說2005年6月6日的
“股改”政策是大牛市的第一個底部，11月底以后形成的則是第二個政策底部,。
一個月后的12月31日,，國家五部委發(fā)布《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》，明確外資可通過具有一定規(guī)模的中長期戰(zhàn)略性并購,，投資已完成股權(quán)分置改革的上市公司和股改后新上市的A股股份。
在市場人士看來,，QFII無論是從資金規(guī)模還是對上市公司的影響力來說,，都顯得太小。但外國投資者被允許進入A股也帶來翻天覆地的變化,，比如自然資源類上市公司的價值將出現(xiàn)重估,。這也就是2006年-2007年的大牛市中，有色股漲幅最大的原因之一,。
2008年8月-2009年3月,，這一階段匯豐PMI連續(xù)8個月低于50。最低值為2008年11月的40.9,。
2007年底以來,，A股經(jīng)歷了一場大熊市。雖然經(jīng)濟不景氣是共識,，但直到2008年8月,，匯豐PMI數(shù)據(jù)才跌破50大關(guān)。而就在跌破50的半個月后,，三大政策性重磅利好集體出爐：一,、國資委支持央企增持或回購上市公司股份；二,、匯金公司將在二級市場自主購入工商銀行,、中國銀行、建設(shè)銀行股票,；三,、從2008年9月19日起，股票交易按千分之一的稅率單邊征稅,。
在三條利好的刺激下,，9月19日當(dāng)天，滬指暴漲9.45%,，次日大漲7.77%,。雖然股指并沒有最終觸底，但市場普遍將此確定為政策底。
2010年7月,，匯豐PMI為49.4,。
這一階段的形勢較為復(fù)雜。外有QE2魅影,、熱錢涌入,；內(nèi)有通脹抬頭，房地產(chǎn)調(diào)控進入關(guān)鍵時刻,，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方興未艾,。所以雖然匯豐PMI破50，政策并沒有采取單一的救市措施,，而是進行細微修補,，靜觀其變。
8月初,，外管局召集28家銀行警示外匯違規(guī),，遏制熱錢流入；國土部出爐1457宗閑置土地“黑名單”,；保監(jiān)會調(diào)整險資投資政策,，股票和基金比例上限為25%……
這一階段的PMI破50，在利空利多交織作用下,，反映到A股就表現(xiàn)為橫盤,。而隨后幾個月，匯豐PMI持續(xù)反彈,，PMI警報解除,，推動了股指向上。
顯然,，作為評判經(jīng)濟的重要指標(biāo)之一,，PMI可謂牽動著決策層神經(jīng)。有市場人士認(rèn)為,，50是PMI的景氣-衰退線,，跌破50可能會讓決策層“坐不住”，從而對政策予以修正,�,；蛘哒f，跌破50往往會讓市場作出這樣的判斷：管理層將修正當(dāng)前政策,，從而刺激資金抄底,，推高股價。
當(dāng)然,，在經(jīng)濟環(huán)境復(fù)雜的背景下,，政策何時出臺,、如何出臺、力度如何也是一門學(xué)問,，但PMI數(shù)據(jù)也許給了人們一個揣摩政策變化的指標(biāo),。
/PMI·窗口/
時間窗口下的四點糾結(jié)
當(dāng)匯豐PMI再次跌破50，不少市場人士叫喊著A股時間窗口來臨,，政策拐點將至,。但是,，僅從7月22日（匯豐PMI公布的第二日）的滬指走勢看，多空博弈中多頭并沒占多大優(yōu)勢,。為何PMI破50沒有很快形成政策拐點或市場共識,？市場到底在糾結(jié)什么,？
糾結(jié)1：CPI真已見頂,？
在6月反彈行情中,，“匯豐PMI創(chuàng)27個月新低”與“發(fā)改委表示CPI見頂”形成政策放松預(yù)期的共振,，從而推動大盤反彈,。按理說,，隨著7月匯豐PMI繼續(xù)創(chuàng)新低,，這種預(yù)期共振將更為強烈,，因為實體經(jīng)濟再也扛不住緊縮政策,，通脹又已見頂,，政策何不就此放松,？
不過,，現(xiàn)實情況遠非這么簡單,。左右這一預(yù)期的是CPI而不是PMI,。
雖然大多數(shù)市場人士還是相信發(fā)改委的說法：CPI在6月份見頂。但也有市場人士擔(dān)心,，這一理解是否過于樂觀,？
正如長江證券分析師李冒余根據(jù)豬肉價格運行規(guī)律所指出的那樣,，歷史經(jīng)驗顯示，一輪完整的豬周期大約需要3年半的時間,。其中豬價從波谷到波峰的時間一般為20個月左右,，而從波峰回到波谷,，則需要18個月左右，并且這樣劃分的周期存在拉長的趨勢,。
因此,，從去年5月開始的本輪豬周期,，當(dāng)前正屬于豬價上升周期中的第15個月,，距離豬價達到波峰上尚有5個月左右的距離，考慮到春節(jié)前后為我國傳統(tǒng)的豬肉消費旺季,，那么豬價見頂回落的時間可能會推遲至明年春節(jié)后,。
如果李冒余的觀點在隨后幾個月得到正是，那么CPI數(shù)據(jù)在6月見頂?shù)目赡苄跃筒淮罅耍呐抡娴氖?月見頂,，后續(xù)也會持續(xù)高位運行，通脹壓力不會減輕,。如果通脹壓力不會減輕,，它與PMI的下行以及破50的關(guān)系就不是共振,，而是博弈,。要預(yù)期決策層在通脹依舊高企的情況下能否放松,，殊非易事,。
糾結(jié)2：資金抄底還是撤離,？
6月以來的反彈有一個鮮明的特征,，那就是資金偏愛防御類股票,。
記者統(tǒng)計顯示,，6月21日-7與22日,，漲幅靠前的并不是高貝塔值（即高波動幅度）的行業(yè)，而是防御性行業(yè),。在加權(quán)漲幅前二十的行業(yè)板塊中,，食品行業(yè)排第三,，漲幅18.28%,，生物醫(yī)藥板塊漲幅排名第五,，漲幅16.45%,、此外，電器行業(yè)漲幅15.74%,、釀酒板塊漲幅15.38%,。甚至連商業(yè)百貨、酒店旅游等行業(yè)的漲幅都在前列,。
相反,，前期跌幅較大的權(quán)重板塊金融、地產(chǎn)等,，反彈漲幅只有1.83%和5.13%。在概念板塊中,，資源優(yōu)勢,、鐵路基建板塊漲幅竟只有3.18%和3.3%。
值得注意的是,，這種資金取向與歷史上傳統(tǒng)的一輪大行情所展現(xiàn)的特征并不相符,。
一般來說，在大行情初期,，資金偏愛三類個股,。一是資源類個股,；二是題材類個股,；三是權(quán)重股。
然而,，這輪反彈中，食品指數(shù)已經(jīng)是周線5連陽,，距離歷史新高僅一步之遙,。顯然,，資金在布局這輪反彈行情中，更關(guān)注的是資金的安全,，而不是如何獲得超額收益。
如今,，匯豐PMI預(yù)覽值已破50，擺在資金面前的有兩個選擇：一是市場再度形成共識,，PMI破50將帶來政策放松,。如果是這樣,，資金將從防御性題材撤出，轉(zhuǎn)向彈性更高的題材股,、資源股,；二是PMI破50依舊無法讓市場形成政策放松的共識，資金要么繼續(xù)待在防御性股票中,，要么在防御性股票大漲之后撤離,，但不會對高貝塔值股票進行抄底,。
情況會是哪一種呢？
糾結(jié)3：量能為何萎縮,？
“量在價先”算是股市真理,，而如今的反彈就受到了量能的制約,。
6月21日的反彈，在24日創(chuàng)出量能新高后，便一路下滑。上周,，量能更是逐級遞減。這樣的量能能夠再次形成反彈,？說出來沒人相信。從歷史上的中級反彈的量能情況看,，無一不是有成交量相配合的,。
前期，記者曾根據(jù)真實換手率指標(biāo)進行了測算,，得出的結(jié)論是,，滬指單日平均成交額達不到1400億元，就難以形成大級別反彈,。
上周五,，滬市單邊成交額竟然只剩下830.17億元，再次回到6月23日的水平,。反彈何以為繼,？
糾結(jié)4：政策轉(zhuǎn)向還是反彈終結(jié)？
無論上述三點糾結(jié)是向左走還是向右走,，PMI破50都已讓A股進入時間窗口,。而現(xiàn)在最大問題是,，本次的PMI破50,，是形成類似2005年11月的迅速上漲行情,；還是出現(xiàn)類似2010年7月的較長時間的橫盤（甚至下跌）整理后才上漲的走勢呢？
在“松”派看來,，政策松動是必須的,。
天相投顧分析師李衡指出，作為宏觀經(jīng)濟的先行性指標(biāo),，PMI處在50以下,，意味著在控通脹的宏觀政策背景下，中國經(jīng)濟增長動力已有所削弱,，經(jīng)濟將面臨下行風(fēng)險,，而隨著緊縮措施繼續(xù)起效，國內(nèi)、國際需求整體偏弱以及企業(yè)部門產(chǎn)成品庫存的增加,，經(jīng)濟下行壓力將進一步加大,，預(yù)計7月工業(yè)增加值增速將會回落，穩(wěn)增長將被提上日程,。
而在“緊”派看來,，目前的通脹水平不允許政策松動。
東方證券分析師梁宇峰認(rèn)為,，6月工業(yè)增加值錄得同比增長15.1%,，遠高于5月13.3%的水平，也超出此前市場普遍預(yù)期,。雖然這存在基數(shù)等因素，但PMI與工業(yè)增加值的背離,，還是顯示出實體經(jīng)濟形勢依然較為糾結(jié)。由于增長放緩的幅度較溫和,，尚未達到制約從緊貨幣政策實施的地步。而另一方面,，通脹高企,、熱錢涌入又?jǐn)D壓了貨幣政策騰挪空間，適度的貨幣從緊政策將維持,。
其實，上述兩種觀點或有折中可能,。記者認(rèn)為，政策松動跡象不易馬上顯現(xiàn),。首先,，距離7月CPI公布還有兩個星期,，如果7月CPI大幅下降,，PMI就會成為主要矛盾,，受到?jīng)Q策層重點關(guān)注,。這與歷史上匯豐PMI破50后,，政策松動往往滯后半個月相吻合。比如2008年8月的匯豐PMI破50后的半個月,，就出現(xiàn)了三大利好,。
而如果7月CPI降幅不大甚至上行,，決策層對通脹是否已得到控制仍然存疑，政策松動的可能性就不大,。
由此可見,，在接下來的兩周時間,，政策是否松動的跡象將不會很明顯,。那就讓我們靜心等待吧。