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作者：張健華 雷曜 祝紅梅
王亮亮
出版社：機(jī)械工業(yè)出版社 |
近年來,，我國利率市場化改革取得了重要進(jìn)展,，貨幣市場和幾乎所有債券市場上的利率，包括同業(yè)拆借,、回購,、國債、金融債和企業(yè)債以及國內(nèi)外幣存款的利率都已經(jīng)放開,。當(dāng)前,，我國進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化改革的時機(jī)日趨成熟。我國進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化改革的初步考慮是：確立中央銀行公開市場操作目標(biāo)利率,，通過逐步擴(kuò)大貸款利率下浮幅度和存款利率上浮幅度,，尋找中國的均衡利率水平,，逐步實現(xiàn)政策利率由存貸款基準(zhǔn)利率向中央銀行公開市場操作利率轉(zhuǎn)化；通過中央銀行目標(biāo)利率調(diào)節(jié)市場利率,，引導(dǎo)存貸款利率,，調(diào)節(jié)貨幣信貸總量，理順貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制,。因此,，在推進(jìn)利率市場化改革的關(guān)鍵時期，有必要梳理和比較世界各國利率市場化過程,，吸取經(jīng)驗和教訓(xùn),，以促進(jìn)我國利率市場化改革的順利開展。
20世紀(jì)上半葉,，絕大多數(shù)國家都實行了不同程度的利率管制,。20世紀(jì)70年代初以來，隨著高通貨膨脹和金融市場的快速發(fā)展,，利率管制的弊端日益突出,，通過利率管制調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的難度也越來越大。以羅納德·麥金農(nóng)（Ronald
McKinnon）和愛德華·肖（Edward
Shaw）的金融抑制和金融深化理論為主要依據(jù),，在新技術(shù)革命和經(jīng)濟(jì)全球化的背景下,，利率市場化改革的實踐在20世紀(jì)80年代后成為世界性潮流，美國,、日本,、英國、法國,、德國等發(fā)達(dá)國家和眾多新興市場國家先后完成了利率市場化改革,。
對利率市場化國家典型案例的研究，不僅要總結(jié)其技術(shù)上（如改革步驟）的經(jīng)驗,，更重要的是通過對這些國家利率管制的形成,、利率市場化進(jìn)程前后的宏觀經(jīng)濟(jì)金融結(jié)構(gòu)演變、金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營狀況,、金融法律環(huán)境,、貨幣政策操作方式的調(diào)整等綜合分析，回答以下重要問題,。
第一,，實現(xiàn)以利率市場化為代表的金融自由化，其內(nèi)在動力是什么?或者說,，利率市場化對國家戰(zhàn)略的推進(jìn)將起到什么作用,？
研究發(fā)現(xiàn)，隨著第二次世界大戰(zhàn)以后各國和地區(qū)經(jīng)濟(jì)金融不斷發(fā)展和特定歷史事件的影響,，利率管制的弊端不斷顯現(xiàn),，各國經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行先后遭遇困境（如美國的“金融脫媒”和“滯脹”,、日本的“滯脹”與升值壓力、韓國的高通脹和企業(yè)危機(jī),、中國臺灣的高通脹和升值壓力,、拉美三國的經(jīng)濟(jì)危機(jī)等）。放松利率管制,、建立有效的利率傳導(dǎo)機(jī)制和資金市場化定價機(jī)制于是成為各國的必然選擇,，也是其應(yīng)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、轉(zhuǎn)變金融資源動員方式的重大舉措,。
第二,，利率市場化對金融行業(yè)的整體模式將產(chǎn)生何種影響？
多數(shù)國家和地區(qū)的利率市場化進(jìn)程受到“金融脫媒”或資本國際流動加強(qiáng)的巨大沖擊,。研究認(rèn)為,，以利率市場化為代表的金融自由化改變了西方國家的金融分業(yè)經(jīng)營體制，主要國家順應(yīng)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行的實際需要,，先后放開經(jīng)營限制,，走向了混業(yè)經(jīng)營。在此框架下,，金融行業(yè)內(nèi)部（如大小機(jī)構(gòu)之間,、銀行及證券機(jī)構(gòu)之間）的競爭格局隨之發(fā)生了深刻變化，各類創(chuàng)新活動更為活躍,。金融市場的發(fā)展也促進(jìn)了國際金融中心的發(fā)展與競爭,，加速了金融全球化的進(jìn)程，進(jìn)而也深刻地改變了金融風(fēng)險的傳播鏈條,。
第三,，利率市場化對金融穩(wěn)定提出了什么樣的新挑戰(zhàn)？
金融風(fēng)險問題并不停留在銀行利差收入減少,、競爭加劇等直接表象問題,。由于基于金融市場的創(chuàng)新更為激進(jìn)，各類金融機(jī)構(gòu)更為依賴全球金融市場的各類交易,，金融市場全球性,、系統(tǒng)性風(fēng)險問題凸顯。各國往往在利率市場化改革之前或者改革進(jìn)展的過程中建立存款保險制度,，為利率市場化改革的順利進(jìn)行提供了制度保障。同時金融風(fēng)險防范和化解機(jī)制的完善,、混業(yè)監(jiān)管機(jī)制的建立也減輕了利率市場化帶來的沖擊,。
在更深層次，金融業(yè)和實體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系也發(fā)生了微妙變化,，金融資本的特殊逐利性加劇了全球經(jīng)濟(jì)金融的順周期問題,。本輪危機(jī)中,，已經(jīng)實現(xiàn)利率市場化和金融業(yè)充分競爭的主要經(jīng)濟(jì)體，金融領(lǐng)域都出現(xiàn)問題并對經(jīng)濟(jì)造成了重創(chuàng),。
第四,，利率市場化與利率調(diào)控手段之間存在什么樣的復(fù)雜關(guān)系？
這一問題的隱含前提是利率市場化不是絕對的,，存在一個市場利率與調(diào)控利率之間的邊界,。那么在實踐中，人們又是如何認(rèn)識這個邊界的,？或者說,，我們需要尋找一個更明確的定義。研究發(fā)現(xiàn),，雖然各個國家和地區(qū)利率市場化的步驟和進(jìn)程各不相同,，但多數(shù)案例（美國、英國,、德國,、日本、韓國,、印度）以最終完全放開存款利率作為完成利率市場化的標(biāo)志,。同時，利率市場化不意味著貨幣當(dāng)局完全放棄對利率的管理與調(diào)控,，而表明貨幣當(dāng)局對利率的管理不再通過行政性手段來實現(xiàn),，而是運(yùn)用自己擁有的金融資源，以市場參與者的身份,，通過市場交易來改變金融市場的供求狀況,，并通過影響基準(zhǔn)利率來調(diào)控整個市場利率水平。但是,，2008年國際金融危機(jī)的發(fā)生,、發(fā)展，無疑使利率市場化與利率調(diào)控之間的關(guān)系變得更為復(fù)雜,。
本研究還試圖通過總結(jié)典型國家的經(jīng)驗教訓(xùn),，消除一些存在已久的誤解。
關(guān)于改革背景,。有觀點認(rèn)為西方主要國家已經(jīng)“天然”存在利率市場化,，即使歷史上存在利率管制也是特例。實際上,，多數(shù)國家都曾經(jīng)歷過嚴(yán)厲的利率管制時期,，由管制到市場化是普遍經(jīng)歷的進(jìn)程，是經(jīng)濟(jì)思想,、社會經(jīng)濟(jì)體制,、資源配置方式不斷完善的過程,。
關(guān)于改革時機(jī)。人們普遍認(rèn)為利率市場化改革需要相對穩(wěn)定的外部環(huán)境,。實際上,，西方主要發(fā)達(dá)國家實現(xiàn)利率市場化的時期，也正是內(nèi)部經(jīng)濟(jì)發(fā)展乏力,，外部出現(xiàn)石油危機(jī)等巨大壓力的時期,，美、英等國在這段時間還出現(xiàn)了“滯脹”,。
關(guān)于改革動力和阻力,。有觀點認(rèn)為銀行業(yè)特別是大銀行將是利率市場化改革阻力的主要來源。實際上,，受到創(chuàng)新制約的銀行業(yè),，面對來自資本市場的挑戰(zhàn)，正是利率市場化改革的主要動力之源,。利率市場化需要大力發(fā)展直接融資,，但應(yīng)充分發(fā)揮大型銀行的作用。
關(guān)于改革的不良后果,。有觀點認(rèn)為改革將提高融資成本,，將使部分金融機(jī)構(gòu)特別是中小金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)。實際上,，融資成本的上升不是改革的后果,，而是改革的誘因。只不過利率管制條件下,，融資成本的上升體現(xiàn)在非銀行體系,。
當(dāng)然，由于本研究主要基于對歷史經(jīng)驗的梳理和總結(jié),，對一些新情況難免考慮不足,，特別是本次金融危機(jī)暴露的問題正促使大家重新思考前述問題，一些以往達(dá)成的共識或公認(rèn)的經(jīng)驗受到挑戰(zhàn),，這也是我們下一步研究的重要方向,。