《貨幣的教訓(xùn)》
作者：周其仁
出版：北京大學(xué)出版社 |
政府因財政壓力而超發(fā)貨幣，是法定貨幣時代通脹的根源,。那是貨幣的主動超發(fā),，因為抽稅和發(fā)行政府債，還滿足不了財政開支的需要,，于是靠超發(fā)票子過日子,。橫豎法定貨幣控制在看得見之手，下個行政指令就可以發(fā)行,，而最先拿到加印鈔票的又是政府自己，馬上就有了可用財力,。至于超發(fā)貨幣的結(jié)果——相對價格的變動和物價總水平的上漲——要經(jīng)過一個時滯后才在市場上顯現(xiàn),。因此，主動超發(fā)貨幣也被看做政府在抽取隱蔽的“通貨膨脹稅”,，最后買單的,，還是承受通脹之苦的老百姓。
上文提到,，人民幣在制度上杜絕政府主動超發(fā)貨幣,，是1994年全國人大通過、1995年開始執(zhí)行的《人民銀行法》,。該法案明文限定,，人民銀行再也不得對政府財政透支。這就是說，政府把央行當(dāng)作財政之外又一個錢柜子的時代,，在制度上結(jié)束了,。以后政府的財政需要，靠稅收,、靠發(fā)債,、靠國有資源的收益，再也不能靠超發(fā)票子,。講過的,，作為建國之后又一波治理嚴(yán)重通脹的結(jié)果，中國終于在財政與貨幣之間安排了制度性間隔,，意義遠大,。這么說吧：人民幣將來有了與中國經(jīng)濟相稱的國際地位，一定有人會回過頭來,，到這部人民銀行法里找到其立足之本,。
始料不及的是，主動超發(fā)貨幣之門被關(guān)上之后,，又開出了一個被動超發(fā)貨幣的口子,。這就是從匯率形成機制里被動釋放出來的天量貨幣。正如先前發(fā)表的本系列評論指出過的,，每年新增的國家外匯儲備,，全部是央行用基礎(chǔ)貨幣買進來的。按什么價買,？匯率是什么價就按什么價(更準(zhǔn)確地說：央行出什么價購匯,，匯率就是什么價)。1997-2005年間人民幣兌美元匯率為8.26元,，意味著每增加1美元國家外匯儲備,，央行就要增加動用8.26元人民幣的基礎(chǔ)貨幣向商業(yè)銀行購匯，這8.26元“高能貨幣”轉(zhuǎn)入商業(yè)銀行,，再乘上4-5倍的貨幣周轉(zhuǎn)速度,，可貸放給市場的貸款總額就是40元人民幣上下。這是說,，人民幣匯率的形成機制,，在事實上已經(jīng)成為貨幣當(dāng)局被動發(fā)行人民幣的機制。
這里所謂“被動”,，比照的是由財政驅(qū)動的貨幣超發(fā),。對政府而言，那的確是主動行為——財政有缺口,，政府有意通過向央行透支來平衡預(yù)算�,，F(xiàn)在從匯率形成機制派生出來的貨幣發(fā)行，則以被動為特征，因為究竟有多少外匯進入中國,，究竟多少銀行間市場的外匯被央行收購,，著眼點不是政府本身的財政需要，也不受財政動力的驅(qū)使,。
至于是不是“超發(fā)”,，查查數(shù)據(jù)好了。受亞洲金融危機的影響,，1998年我國外匯儲備比上年新增50億美元,，1999年新增97億美元，2000年新增107億美元,；增加的幅度分別是3.6%,、6.7%、和7.0%,。這樣的絕對數(shù)和增長率,，即使新增1美元外匯儲備最后真的增加了40元人民幣貨幣總供應(yīng)，說“貨幣超發(fā)”也言過其實了,。但是,，以后幾年的形勢完全不同了：年度新增外匯儲備的絕對量從465億美元(2001)、742億美元(2002),、1168億美元(2003),、直到2066億美元(2004)；年增長率則分別跳到28%,、34%,、40%和51%。這樣的形勢真叫好得受不了,，因為由此形成的人民幣供應(yīng)壓力遠高出經(jīng)濟增長的需要,，不是“貨幣超發(fā)”，還能是什么,？
再以后,，中國年度新增外匯儲備2-3000億美元就不算新聞。直到去年,，全球金融危機號稱百年不遇，出口導(dǎo)向的中國經(jīng)濟遭受改革開放以來最嚴(yán)重的挫折,。你道是中國的外匯儲備減少了嗎,？沒有。不但沒有減,，還繼續(xù)新增4300億美元,！幸虧中國人民銀行沒有嚴(yán)格以美元為錨——如蒙代爾所建議的——來決定人民幣的供應(yīng)，而是辛苦異常地不斷對沖超發(fā)貨幣形成的流動性，否則,，由匯率形成機制被動超發(fā)的貨幣,，還不是更如“黃河之水天上來”？
不少朋友把人民幣匯率機制看成“對外問題”,。這是不對的,。在匯率形成機制同時就是被動超發(fā)貨幣機制的條件下，我以為匯率首先是對內(nèi)問題,，涉及的是一部分中國人民與另外一部分中國人民之間的經(jīng)濟利害關(guān)系,。為什么這樣說？讓我試著闡釋一下吧,。
以年度新增外匯儲備2000億美元為例,。這筆巨款——按變化的匯率計，約在14000-16000億人民幣之譜——當(dāng)然主要是由我國沿海出口加工地帶的無數(shù)外向型企業(yè)掙來的,。從商品形態(tài)看,，東西已經(jīng)出口了�,？墒沁@掙回來的外匯,，經(jīng)過向商業(yè)銀行結(jié)匯，那無論是工人薪酬,、老板的投資與管理收益,、政府稅收、以及其他相關(guān)方的服務(wù)所得,，則全部變成了留在國內(nèi)的人民幣購買力,。要注意了，這里有1萬大幾千億人民幣購買力,，完全沒有對應(yīng)的商品可買,！問一個問題吧：這樣的國民經(jīng)濟——且不論對外關(guān)系——究竟靠什么來平衡？
反正“買東西”是不行的,，至少靠買國內(nèi)商品不行,。商品已經(jīng)出國，國內(nèi)留下的是“純購買力”,。在此情況下,，過量的人民幣購買力追逐不夠量的國內(nèi)商品，結(jié)局只能是國內(nèi)物價總水平的上漲,。這就是這些年國內(nèi)通脹時不時沖高的根源,。是不是每樣商品和服務(wù)都以同等的漲幅漲價？倒也不一定,。因為還有所謂“結(jié)構(gòu)性物價上漲”的可能,，就是有的商品漲價快,、有的漲價慢。倘若巨量購買力無端端地集中到某項商品或某幾項商品上,，那“行情”可就來了,。這些年我們看到的豬價、鋼價,、鐵礦石價,、房價、股價,、古董價,、普洱茶價、還有什么綠豆價等等輪番出狀況,，其實不單單是這些個別商品的供求出現(xiàn)缺口,，而是被動超發(fā)貨幣引起了國民經(jīng)濟總量失衡的表現(xiàn)。
“買外國商品”行不行,？也不行,。倒不是人民幣不是硬通貨，不能到國際市場上去購物,。事實上,，中國制造的商品有國際競爭力，硬通貨是可以掙回來的,。那數(shù)目驚人龐大,、增長迅速的外匯儲備，難道不正是中國絕不缺少國際購買力的明證,？問題是,，無數(shù)出口企業(yè)掙來的硬通貨，結(jié)匯給了商業(yè)銀行,，后者又在外匯交易中心悉數(shù)賣給了央行,。講過的，今日中國不再實施強制結(jié)匯,，企業(yè)有權(quán)留匯,，也有權(quán)把掙來的外匯賣給別的企業(yè)或私人，商業(yè)銀行也有權(quán)不向央行售匯,，可以自留,、自用外匯，或者售匯給自己的客戶和存款戶,。如今中國外匯的涓涓細流,，絕大部分流入央行的庫房，惟一的原因是央行購匯的出價最高,。講到底,，不是中國人對海外五花八門的商品服務(wù)刀槍不入、不動凡心,，而是在現(xiàn)實的人民幣匯率面前,，與其持有外匯購海外之物，不如把外匯賣給央行換人民幣更上算,！
在以上的例證里,，每年2000億美元的貨幣購買力，買國內(nèi)商品不得,，購國際商品不值,，剩下的出路究竟何在？
數(shù)目日益龐大的貿(mào)易順差,，給國內(nèi)經(jīng)濟平衡帶來的困難,。流行之見，談到貿(mào)易順差,，就只往“國際影響”那個方向想,，甚至僅僅爭論對美國經(jīng)濟平衡的影響�,？墒羌热唤袊H貿(mào)易,，其中一國又是中國，那包含著巨大順差的對外關(guān)系,，怎么就對中國自己的國內(nèi)經(jīng)濟沒有影響呢,？個人的觀點，如此“見外不見內(nèi)”的思維,，是很多年人民幣匯率與貨幣問題得不到妥當(dāng)處理的認知基礎(chǔ),。
現(xiàn)象并不復(fù)雜：每年中國大量商品凈出口，但是生產(chǎn)這些商品所獲得的貨幣收入,，卻留在了國內(nèi),。這筆在國內(nèi)市場沒有商品與之對應(yīng)的貨幣，數(shù)目少了無所謂,，可是眼見越來越大,，其影響就不能小視。統(tǒng)計本本上是這樣記載的：中國商品與服務(wù)的凈出口,，1990年510億人民幣,，占國民生產(chǎn)總值2.6%；1997年3550億,，占4.3%,；2004年10223億，占5.4%,；2007年23381億,，占8.9%,；2008年金融危機波及中國的出口，但這一年的凈出口還有24135億,，占當(dāng)年國民生產(chǎn)總值的7.9%,。
“凈出口”者，所有商品與服務(wù)的出口額減去全部商品與勞務(wù)進口額之差也,。這里要問幾個問題了：這部分凈出口的商品與勞務(wù),，是在哪里生產(chǎn)的？答：在中國國內(nèi),。這部分凈出口的商品與勞務(wù),，是白白生產(chǎn)出來的嗎？答：當(dāng)然不是,。誰在生產(chǎn)這部分凈出口商品與勞務(wù)時掙得收入了,？答：工人掙人工、老板掙投資與管理收益,、政府抽到稅,、銀行收利息、也許還有其他的服務(wù)方掙費用,。
這就帶出上周本專欄提出的問題：所有這些創(chuàng)造了凈出口商品與勞務(wù)而掙得了的收入,，對國內(nèi)市場究竟發(fā)生什么樣的影響？講過的,，不是小數(shù),，而是每年以萬億為單位計算的大數(shù)。也講過的,，這部分貨幣收入對應(yīng)的商品勞務(wù)悉數(shù)出口,，是“剩”在國內(nèi)的“純購買力”,。我們要不依不饒地問,，這每年論萬億數(shù)的購買力，在市場上究竟可以買到什么,？
上周本專欄先排除了兩點,。第一，買不到國內(nèi)商品與勞務(wù),。道理簡單,，因為這筆購買力對應(yīng)的商品勞務(wù)已經(jīng)全部出口了。這當(dāng)然是從總量(宏觀)來看的結(jié)果,。微觀上,，出口企業(yè)掙得的收入，分不清究竟做的是凈出口還是總出口,，橫豎發(fā)到手里的錢都有權(quán)購物,，正如就是不做出口生意,、靠內(nèi)需掙得的收入，也有同等購物權(quán)一樣,。但是,，當(dāng)所有的購買力一起購物時——這又是從宏觀看問題——那塊絕對多出來的“純購買力”，就找不到與之對應(yīng)的商品勞務(wù),。因此，當(dāng)人們非要一起行使購物權(quán)時,，過量貨幣追逐不夠量的商品勞務(wù)的現(xiàn)象就可以被觀察到,，結(jié)果就是物價的普遍上漲——通脹是也。
第二,，也買不到國外的商品勞務(wù),。闡釋過的，凈出口創(chuàng)造的本來是外匯購買力,，可以大手買國外商品,、國外勞務(wù)、國外資源和國外權(quán)益,�,？墒窃诂F(xiàn)行的人民幣匯率形成機制下，對很多行為者來說,，與其留匯在手,，不如售匯給央行來得合算。也講過多次,，現(xiàn)行人民幣匯率形成機制的實質(zhì),，是政府確定了刺激出口的匯率目標(biāo)，并要央行用基礎(chǔ)貨幣不斷購匯來達成,。這樣,，實際的匯率水平，就構(gòu)成國內(nèi)公司與個人使用外匯的機會成本,。人民幣匯率低估,，國內(nèi)有外匯的也不愿意多用匯。這樣,，由凈出口形成的純購買力,，就無從通過擴大進口來實現(xiàn)平衡。比較起來,，進口關(guān)稅與服務(wù)便利等等因素的影響,，倒還在其次。
剩下還有什么出路嗎,？那就增加儲蓄吧,。這也是近年中國的儲蓄問題引起全球關(guān)注的一個原因,。相關(guān)的解釋五花八門，從中國人喜歡儲蓄的文化特性到社保不足帶來的強制性儲蓄等等,，不一而足,，有機會以后再作探討。這里要指出的只有一點：無論中國高儲蓄的成因為何,，增加儲蓄并不能為中國日益增加的凈出口帶來的人民幣購買力,，找到市場平衡之路。
這么說好吧,，除非大家把錢存到枕頭或炕洞里,，導(dǎo)致這部分貨幣徹底沉淀、退出流轉(zhuǎn),，否則,，儲蓄越多，市場貨幣與商品勞務(wù)之間的不匹配就越嚴(yán)重,。這不是什么深奧的學(xué)問：如果你我把錢存到銀行,，那銀行是要把錢貸放出去才可以維持下去的。從銀行再貸放出來的款子,，還是要追逐商品,？很明白，如果存入銀行的款項本身就來自凈出口創(chuàng)造的貨幣收入,，那么它斷然不會因為到銀行轉(zhuǎn)了一圈,，就能夠找到對應(yīng)的商品與勞務(wù)。恰恰相反,，隨著存入-貸出次數(shù)的增加,，更大量的貨幣被銀行創(chuàng)造出來之時，就是過量貨幣追逐不足量商品的矛盾變得更為嚴(yán)重之際,。
統(tǒng)計數(shù)據(jù)說,，2008年年底我國各項存款余額46.6萬億，各項貸款余額30.3萬億,，分別比2004年增加了22.5萬億和12.5萬億,。去年更不得了，僅第一季度新增的銀行信貸就達4.5萬億,。我看勢頭不對,，為文質(zhì)疑(見“還算‘適度寬松的貨幣政策’嗎？”http://zhouqiren.
log.ohu.om/115197918.html),。不同意見辯護說,，中國信貸膨脹的來源不是增發(fā)鈔票，而是儲蓄，所以沒有什么大不了,。我對該論調(diào)不以為然,，因為在順差巨大的出口導(dǎo)向經(jīng)濟里，本來就有相當(dāng)大一塊儲蓄,，根本找不到與之對應(yīng)的商品,，經(jīng)由銀行貸放出來，陡然增加市場的物價壓力,。
講到底,，凈出口掙下的貨幣追不到商品，存到銀行里貸放出來后更加追不到,。這解釋了這些年來為什么不是這里“熱”,，就是那里“熱”。倘若政府干脆不管物價,，聽任沒有商品對應(yīng)的超額購買力全部沖向市場，最后總歸會“平衡”的吧,？還以2007年為例——全年凈出口2.3萬億,、占國民生產(chǎn)總值約9%——如果放任價格不管，年度物價總水平上漲9%,，過量貨幣追商品的游戲,，是不是可以不平自息？
有兩點困難,。其一是我在《貨幣似蜜,，最后還是水》里提到的，過量貨幣流入經(jīng)濟時有粘性,，可能一時集中于某個商品或某個市場,。那樣的話，某商品的價格上漲就可能遠超過9%,。其二,，出口導(dǎo)向非一日之功，積存在經(jīng)濟體內(nèi)的過量貨幣如籠中之虎,，一旦放出來,，其胃口可能不止增加9%。兩點合并,，加上人們的自保,、投資與投機行為分不清楚，在預(yù)期紊亂之下的行為有如牛群受到驚嚇后的過度反應(yīng),，局部的市場失衡可能沖天而起,。
物價傷民之際，人言滔滔。要政府無為而治,，搞laissez-faire,，經(jīng)濟學(xué)家可以建言，但聽者不免藐藐,。政府以看得見之手頻頻干預(yù)調(diào)控市場,，由此而起。管來管去,，最好的效果也不過揚湯止沸,，或可遏制貨幣追商品于一時一處，卻不斷按下葫蘆浮起瓢,，因為釜底之薪——出口導(dǎo)向經(jīng)濟創(chuàng)造出來的過量貨幣購買力——還在源源不斷地產(chǎn)生出來哩,。記住了，貨幣是存量,，從來不會死的,，它像泛濫的江河之水一樣，永遠尋找著新的出口,。
還有別的出路嗎,？思來想去，邏輯上的出口惟有一處,，這就是把經(jīng)濟體內(nèi)原本不是商品的資源動員到市場上來,。兵來將擋，水來土淹,，靠新增的商品與勞務(wù)吸收過量的貨幣,。這方面，中國經(jīng)濟有經(jīng)驗,、有教訓(xùn),、有挑戰(zhàn)、也有機會,。
最新公布的中國廣義貨幣量,，達到68.8萬億人民幣。這是今年8月底的數(shù),。對應(yīng)的經(jīng)濟總量是多少呢,？目前還只有上半年我國GDP的統(tǒng)計結(jié)果：總量是17.3萬億。下半年GDP還會增長,，廣義貨幣也會增長,，放到一起來估計，到今年年底我國的廣義貨幣有可能等于年度GDP的200%上下,。
這是兩個不可直接比較的量,。廣義貨幣(M2)是存量,，因為貨幣發(fā)出去一般不會消失，所有以往發(fā)出來的錢,，什么時候都可以拿出來購買商品與服務(wù)——除非發(fā)生像朝鮮那樣的政府翻臉不認自己發(fā)出來的貨幣的大事件,。GDP是流量，代表一年之間新創(chuàng)造的國民生產(chǎn)總值,。兩者的聯(lián)系是間接的,，因為正如本系列評論反復(fù)提及，貨幣別無他用,，主要功能就是為商品與服務(wù)的交易提供服務(wù),。一個經(jīng)濟轉(zhuǎn)起來的時候，需要多少貨幣參與其中,，流量與存量之間總有一個合適的比例,。
也是以前提到過的，不少發(fā)達國家的貨幣指數(shù)(即廣義貨幣占GDP之比),，先是由低向高發(fā)展,，但一般過不了100%就掉頭向下，整體上呈現(xiàn)出一個倒U字的圖形,。中國經(jīng)濟在計劃時代的貨幣指數(shù)奇低,，非常合乎邏輯；改革開放后,，貨幣指數(shù)隨市場化進展而上升,，也合乎邏輯,。比較不容易解釋的,，是中國的貨幣指數(shù)在1993年過了100%之后繼續(xù)上沖，1997年過124%,，2005年過162%,，目前看依然扶搖直上，還絲毫沒有掉頭向下的意思,。讓我們先把好不好的問題擱置在一旁,，如此越來越高的貨幣占GDP之比，究竟是怎么形成的,？
上文提出把制度變量引入貨幣分析,，其實提供了一種調(diào)查研究的思路。這里要考慮走幾步,。首先,，對貨幣數(shù)量方程中的那個Q(即商品勞務(wù)量)，不能只限于觀察“已經(jīng)成交的”部分,，還是考慮“潛在可以成交的”部分,。其次，特別關(guān)注制度狀態(tài)對潛在的商品勞務(wù)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實的商品勞務(wù)的影響。最后,，探查價格總水平變動的原因,，不僅要看貨幣總量，而且也要看貨幣化進展的程度,。就是說,，物價變動不但可能來自于貨幣供應(yīng)量的變動，也可能來自于潛在的商品勞務(wù)進入市場的狀況,。傳統(tǒng)的貨幣主義高度關(guān)注貨幣量,，前提是西方發(fā)達國家的市場化、貨幣化已經(jīng)趨于穩(wěn)定,，可以在理論上像貨幣流通速度一樣假設(shè)為不變,。但是，對于中國這樣的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟來說,，市場化,、貨幣化是加速推進還是停滯不前，對物價的影響就大了去啦,。
遠的不提,，要理解近年我國貨幣占GDP之比持續(xù)高升、包括資產(chǎn)市場價格在內(nèi)的物價總水平屢出險情,，似有必要雙管齊下,，從貨幣供給機制與市場化進展兩個方向，分別調(diào)查,、綜合研究,。這當(dāng)然不是報刊專欄的合適題材。不過就其大要,，就算是掛一漏萬寫下幾筆,，也對清理問題不無裨益。簡單的問題不妨單刀直入,，但是像物價這樣令公眾關(guān)心和激動,、成因又比較復(fù)雜的經(jīng)濟現(xiàn)象，搭一個粗略的框架,，或可避免一下子深入細節(jié)反而迷失了方向,。
在貨幣供給方面，我以為最重要的線索就是從主動超發(fā)轉(zhuǎn)向被動超發(fā),。這里所謂“主動超發(fā)”,，是指政府迫于財政的壓力，開動了貨幣機器向市場提供了過多的貨幣,，即“央行發(fā)票子彌補對財政赤字”,。大體上,，1994年全國人大通過的《人民銀行法》，在法律上就終結(jié)了政府主動超發(fā)票子的可能,。在實踐上,，自那以后國家財政情況良好，一般也不需要向央行透支,。2008年10月后為應(yīng)對金融危機沖擊的貨幣大投放,，應(yīng)該被看作是一個例外。至于“被動超發(fā)”,，則是指中國正式加入WTO之后,，一方面制造業(yè)的國際競爭力迅速增強，一方面人民幣匯率形成機制的改革滯后,，共同合成了巨額的貿(mào)易出超,，結(jié)果被動地向國內(nèi)市場投放過量貨幣。以2007-2008年為例,，每年的凈出口要占到國民生產(chǎn)總值的8-9%,，等于像廣東這么一個大省一年生產(chǎn)的GDP全部以商品勞務(wù)出口，但由此形成的各種人民幣收入?yún)s留在了國內(nèi),。累積起來算,，僅2005年以后與出口商品勞務(wù)脫了節(jié)的貨幣購買力就達十多萬億。如此巨大的一個“貨幣缺口”,，還不壓迫物價上漲,？你不讓它漲，過量貨幣就到處漫游,！
但是另一個方向的情況更值得注意,。給定貨幣被動超發(fā)，如果國內(nèi)市場化的潛力得到充分發(fā)揮,，對貨幣的需求是一種水平,。如果市場化潛力得不到充分釋放,，甚至受到人為抑制,，那對貨幣的需求就是另外一種水平。問題在于,，市場化的現(xiàn)狀與潛力究竟是個什么狀況,，要靠“事實性的判斷”，而不能憑籍“價值性的主張”來主觀臆斷,。否則,，見仁見智的分歧，吵來吵去也達不成基本的共識,。
個人之見,，經(jīng)歷了30年改革開放的中國經(jīng)濟,，繼續(xù)市場化的潛力還是蠻大的。從表面上看,，我國市場里有無數(shù)商品供過于求,，時不時還有“嚴(yán)重產(chǎn)能過剩”的報道,。但是加上品質(zhì)的維度,，當(dāng)下仍然有不少商品與服務(wù)嚴(yán)重地供不應(yīng)求。舉一個例,，老百姓對好醫(yī)院,、好醫(yī)生、好學(xué)校,、好老師的需求與日俱增,，但“政府主導(dǎo)”的醫(yī)療和教育似乎永遠也滿足不了這些需求�,？梢蚤_放市場,、引入民營嗎？有人疑慮重重,。但是為什么還要說這些領(lǐng)域是什么“市場化改革”過了頭呢,，那豈不是離基本的事實越來越遠？
要素的市場化進展更不平衡,。比較而言,，勞力資產(chǎn)的市場化程度高些，但城鄉(xiāng)一體,、不論身份的勞力市場還是有待發(fā)育,。土地的市場化程度看起來不低，因為“地價天王”天天刺激著購房人的神經(jīng),。但細看一眼,，就發(fā)現(xiàn)該市場只限于城市國有經(jīng)營性土地的轉(zhuǎn)讓。憲法規(guī)定的,、作為我國兩種土地所有制之一的農(nóng)民集體土地所有權(quán),，至今還沒有全國范圍的合法市場轉(zhuǎn)讓權(quán)。不少人朗朗上口的“保護農(nóng)民利益”,，原來是并不包括“保護農(nóng)民的土地經(jīng)轉(zhuǎn)讓權(quán)”這一層最重要的含義的,。政府把農(nóng)民的土地征來，招,、拍,、掛后開發(fā)的樓宇，叫“大產(chǎn)權(quán)”,；農(nóng)民在自己的建設(shè)用地上與他人合作建成的房子,，卻是“不受法律保護”的“小產(chǎn)權(quán)”,！雖然法外的轉(zhuǎn)讓幾乎無日無之，但筆者還是敢斬釘截鐵地推斷：沒有合法保障的交易規(guī)模,，永遠小于潛在可交易的規(guī)模,。
加到一起看，中國還遠遠沒有充分釋放市場化的潛力,。由此產(chǎn)生的諸多后果,，其中之一就是難以平衡不斷被動超發(fā)的貨幣。根據(jù)中國改革的早年經(jīng)驗——“水多了加面”——比較合理的政策組合似乎應(yīng)當(dāng)是,，或動員更多的資源進入市場,，以消化源源不斷超發(fā)的貨幣；或減慢市場化改革的步伐,，但必須嚴(yán)格控制貨幣的超發(fā),。最糟糕的組合呢？就是既聽任貨幣被動超發(fā),、又在市場化改革方面畏首畏尾,、裹足不前。這里敘述的邏輯是否對頭,，望識者察之,。
反正，中國的貨幣老虎越養(yǎng)越大,。是貨幣總要出來購物,，是老虎總要出來吃肉。既然人們對貨幣之虎沖入市場并抬升物價有很大的意見,，那么在左攔右截之余,，不妨考慮，究竟喂多大一塊肉,，才足以讓這只貨幣老虎乖乖地呆在籠子里,、不跑到街上來作亂？
新年一件大事,，是物價指數(shù)又爬到一個較高的位置,。這距離上一波物價高企，只不過兩年時間,。從圖上看,，物價變動呈現(xiàn)出一個兩頭高,、中間低的馬鞍型：2007年消費者物價指數(shù)4.8%,，2008年5.9%，2009年-0.7%,，2010年當(dāng)在3-4%,。2011年會怎么樣,？國家發(fā)改委提出的目標(biāo)是把CPI控制在4%，不少行家認為真做到了是不小的成績,。
這還只是消費者物價指數(shù),。大家應(yīng)該同意，物價總水平不能只用CPI就可以度量,。要是把“要素和資產(chǎn)價格”都放進來——還要考慮種種價格管制的效果——那就不難看出,，這些年來中國的物價總水平其實是在爬一個長坡，甚至連2008年那場“史上最嚴(yán)重的”全球金融危機,，也至多不過把中國的這個變化趨勢打了一個折扣而已,。
事情總有個原因吧？個人之見,，直接成因是貨幣,。直截了當(dāng)?shù)刂v，只要貨幣供應(yīng)量超過了經(jīng)濟增長的需要,，物價總水平終究不可避免地要爬高,。這是基于常識和經(jīng)驗就可以理解的邏輯，不需要扯上太復(fù)雜的理論,。弗里德曼的那句名言(“任何通貨膨脹都只不過貨幣現(xiàn)象”)雖然被看作貨幣主義的箴言,，但正如本專欄多次提到的那樣，中文語境里“通貨膨脹”的本意就是流通中的貨幣膨脹,。因此,，不需要等到形形色色的物價此起彼落地爬升之后，再急急慌慌跑出來“反通脹”,。管不住貨幣,，物價之火上房是早晚的事。這方面沒有僥幸的機會,。
不妨結(jié)合個人的感受把這一波的經(jīng)驗再回放一下,。話說2008年入秋時節(jié)，我到溫州調(diào)查行業(yè)和企業(yè),，也見到上世紀(jì)80年代就結(jié)識的好幾位老朋友,。那次訪問有兩大收獲。一是明白了溫州民營企業(yè)由艱苦開辟國內(nèi)市場轉(zhuǎn)為大規(guī)模外向的邏輯,。另一收獲,，就是對那年國慶長假前后驚心動魄的“價格跳水”，有了非常直觀的感受——美國金融危機對出口導(dǎo)向的中國實體經(jīng)濟的沖擊,，說來就來了,。
從溫州出來，途徑上海參加《中國企業(yè)家》召集的一場小型討論,，主題是改革開放30年,。不過大家不免議論經(jīng)濟走勢,。會前看了一些言論，對危機影響的估計似乎越來越嚴(yán)重,。最著名的一個論斷,，是說來年(2009年)中國經(jīng)濟別說保八，就算是保零也夠嗆,。自己剛剛看了溫州的市場跳水,，當(dāng)然知道發(fā)達經(jīng)濟的危機對多年依賴出口的中國打擊巨大。不過衡量再三,，我還是把“中國經(jīng)濟衰退的幾率等于零”這句話說出去了,。根據(jù)何在？當(dāng)時講得多的,，是30年中國的經(jīng)驗證明了的一個道理：危機逼出改革,、改革推動增長。比較語焉不詳?shù)�,，則是到本欄目才細細寫下的理由,，這就是多年從人民幣匯率機制里被動放出的天量貨幣！
不過,，還是“保零艱難論”的影響大,。是年年底，中國總理的“兩拳戰(zhàn)略”(“出拳快,、出拳重”)出手,。我請教一些地方行家怎樣看，得到相當(dāng)一致的判斷,，是多年中央政府調(diào)控的就是地方投資的沖動�,，F(xiàn)在好了，兩年財政4萬億,，中央占小頭,、地方占大頭，真正高度一致,，“上下同欲者勝”,。讀者也許記得，當(dāng)時有報道說,，各地上報的投資總額超過20多萬億,。那還有什么問題？我的“衰退幾率為零”論,，看來大可安然無恙,。
物價卻不買賬。2009年2月以后，每月CPI都是負的,。生產(chǎn)者物價指數(shù)(PPI),，更是從年初開始就是負數(shù),。這里當(dāng)然有向下“翹尾巴”的因素(上年同期物價指數(shù)偏高),，但連月跌、跌,、跌的價格走勢,，也著實嚇著了一些人。于是,，貨幣龍頭開動,。3月初兩會的信息，是2009年全年“增發(fā)信貸5萬億以上”,�,？墒堑谝患径鹊臄�(shù)據(jù)出來，僅前三個月就增加了4.5萬億信貸,，直逼2008年全年新增信貸4.9萬億的水平,。也是在第一季度，廣義貨幣(M2)同比增加了25%以上,。
面目全非的貨幣環(huán)境,，不需要繼續(xù)檢驗“衰退幾率為零論”了。2009年4月27日,，我發(fā)表了“還算‘適度寬松的貨幣政策’嗎,？”，質(zhì)疑大手放松貨幣對未來中國經(jīng)濟的影響,。該文提出一個問題：為什么財政政策可以“積極”,，貨幣政策卻只能“適度寬松”？答案是,，只要守得住1994年人大法律定下來的“財政不得向人民銀行透支”的鐵則,，財政政策再積極，也受到國家稅收能力和發(fā)債能力的實際限制,。比較起來,，貨幣變量要“軟”很多�,！疤热粽蛔晕以O(shè)限,，發(fā)貨幣‘積極無度’，政策為禍的危險就增加了”,。該文認定,，比2007年中國GDP的增長率(13%)還高出12個百分點的貨幣供給增長率，無論如何也超出了“適度寬松”的范疇�,！爸袊皇敲绹�,，沒有那么多的‘毒資產(chǎn)’——像有的行家建議的那樣——需要泡入高通脹的藥液才有望解毒(！),。(中國的)央行也學(xué)不成美聯(lián)儲,，因為這里大手松出來的貨幣尚不能漫游世界，累積的貨幣壓力主要還將作用于國內(nèi)”,。文章最后的建言是,，“還是不要把25%以上的貨幣增長當(dāng)作‘適度寬松的貨幣政策’吧。其實它已屬非常寬松,。即使必不可免,，也不宜加冠‘適度’之名而放松應(yīng)有的警覺”(
http://zhouqiren.org/archives/831.html)。
這些論點不合時宜,。要知道,，那時媒體頭條的通欄大標(biāo)題是“保增長對貸款規(guī)模沒有限制”(見
http://finance.sina.com.cn/roll/20090429/02526162609.shtml)。那可是銀行監(jiān)管部門負責(zé)人的政策宣示,。電視臺里的專家意見就更有學(xué)術(shù)性了：中國是一個高儲蓄率的國家,，大量投放的信貸來自儲蓄，所以不會引發(fā)通脹,。如此氛圍之中,，2009年上半年信貸增加近6.7萬億，全年9.5萬億,！與此相得益彰的高論,，則是“寧要通脹、不要通縮”,。老天爺,，“通貨膨脹”居然成為一個可選政策，似乎可以操縱自如,，想多一點就多來那么一點,。
掂量再三，還是說不通嘛,。中國的高儲蓄沒錯,，不過其一，來自凈出口的那部分儲蓄,，本來就是過量貨幣追不到商品服務(wù)的產(chǎn)物,，強貸出去，必然壓迫物價上漲,。其二,，除非實行“百分之百存款準(zhǔn)備金”(奧地利經(jīng)濟學(xué)家有此主張),，商業(yè)銀行放貸的時候，是可以“創(chuàng)造貨幣”的,。其三,，我國利率市場化改革遠未完成，信貸不受利率的靈敏調(diào)節(jié),，再加一個“保增長信貸不設(shè)限”,，流動性泛濫就見怪不怪了。再看國際收支失衡帶給國內(nèi)的壓力,，即便是危機時期也未見減弱,。2009年國家外匯儲備新增4531億美元,，每一塊進入中國的外匯,，對應(yīng)都有幾塊錢的人民幣出去了。
可是到了2009年年底,，還是有那么多人主張“寧要通脹”,。無計可施，只好錄以備考,。反正年終論壇活躍,，我就要求到《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》組織的年會上發(fā)言。記錄稿傳過來,、完成修訂的那一天,，恰好是2009年的最后一天。這篇討論“為什么后危機時代來得這樣快”的發(fā)言,，肯定地認為,，“中國的增長速度不是問題”，“問題是救市的代價”,。這是因為,，“放出去這么巨量的貨幣，譬如比GDP的增長還高出20個百分點的廣義貨幣,，絕不會沒有后果的,。大量投放的流動性將繼續(xù)在整個市場里漫游，集結(jié)到不同的產(chǎn)業(yè)部門,、不同的資產(chǎn)領(lǐng)域,、或者不同的商品上，由此帶來相對價格較大的波動,，最后或早或晚推高物價總水平,。”
文中還回應(yīng)了一個當(dāng)時流行的觀點,，即“還看不見通脹,，因為CPI不過剛剛轉(zhuǎn)正而已”,。我指出，“物價總水平”可不僅僅只是消費品之價,，也包括生產(chǎn)資料和各種資產(chǎn)之價,。按這個更準(zhǔn)確的定義看問題，說“看不見通脹”怕就沒有那么大的把握了,。至于“寧要通脹,、不要退縮”之類的高論，那是值得刻到石頭上的,，免得將來哪一天無人認領(lǐng)(
http://zhouqiren.org/archives/831.html),。
兩個月后，中國CPI過2%,；五個月后,，過3%；10個月后破4%,；11個月后破5%,。至于“要素和資產(chǎn)價格”如房價和地價，不說也罷了,。倒是留在報紙和網(wǎng)絡(luò)里的“寧要通脹”論,，再也無人前來認領(lǐng)。此一時,、彼一時,，大家無暇他顧，正在嚴(yán)肅地與通脹做斗爭哩,。
教訓(xùn)是,，從貨幣超發(fā)到物價全面上漲，有一個時間間隔,，并需要隨機的偶然因素來觸發(fā)通脹和通脹預(yù)期,。排除這些偶發(fā)因素，以健全的記憶把跨時間的現(xiàn)象聯(lián)系到一起來觀察和分析,，我們就能得到經(jīng)驗里的教益：貨幣無僥幸,。