經歷了“黑5月”后,，債市終于止跌,。
5月份債市收益率上行較為明顯，其中10年期國債收益率最高達3.60%，10年期國開債收益率達4.15%,，10年期國債整體上行25基點，10年期國開債收益率上行33基點，距離年內高點僅為10個左右的基點，且已經高于最近一次降準前的水平,。
本周為6月份的第一周。周一盤中伴隨第二批置換債即將出爐,，江蘇省發(fā)行定向債利率遠高于當前二級市場等消息,，債市加劇下跌。但下午傳出央行近期針對特定銀行進行了PSL操作,，且本次利率降至3.1%的消息,，債市終于止跌反彈。晚間PSL消息初步確定,。從周二開始,，市場在央行萬億級別PSL投放的傳聞下，樂觀情緒得到宣泄,，利率出現(xiàn)大幅下行,，債市整體展開一波強勁反彈，同時二級市場的止跌反彈也帶動一級市場招標向好,，周三10年期國債招標加權利率3.52%,，邊際3.58%，全場倍數2.5倍,，大幅低于市場3.58%的利率水平，顯示需求有所好轉,。
供給壓力仍存
一級市場供給方面,，繼江蘇省首發(fā)之后，地方債發(fā)行迅速擴容,。新疆,、湖北、廣西也相繼發(fā)行地方債,，四省份總計發(fā)行981億元,。從四省份地方債發(fā)行結果來看，地方債的發(fā)行利率并不高,，接近招標區(qū)間下限,，且認購倍數相對較大，雖然看似很美好,，但非市場化程度高,，反而加重市場對于利率債擠出效應的擔心。周四有消息稱,，第二批地方置換債券將近,，額度確定為1萬億元,，且額度已經下發(fā)到各個省份。從過去一個月債市的走勢來看,，從地方債置換的消息發(fā)酵,，到具體的發(fā)行計劃出來，都對債市構成不少壓力,，說明供給壓力仍然制約著當前的債市,。
從歷史上來看，利率債的供給不會成為影響債市趨勢性的因素,。當前最直接的因素還是銀行配債動力并不足,。目前3.6%的10年期國債收益率已經接近前期高點，看似已經初具配置價值,。但一季度銀行的負債成本不降反升,，近期CD（大額存單）的推出意味著利率市場化進入最后一程，未來有望降低理財收益率,，從整體上降低銀行負債成本,。但短期來看，對于負債端難以形成實質性的利好,。加之股市財富效應下風險偏好提升,，利率債收益率相比其他眾多可替代標的，難具吸引力,。
截至目前,，對于地方債置換，央行未有實質性配套政策,。近日某些大行定向正回購,，短期再次降準預期有所降溫。而且近期從央行公布的PSL準確消息來看,，量級遠未達到1.5萬億元,，也并非作為地方債置換的配套之策。PSL 4-5月份實際新增投放為1310億元,，利率下調至目前的3.1%,，也是隨行就市，且只對國開行定向投放,，并未對國開行以外的政策性銀行投放,，主要是支持基建、棚改,、民生等工程,。說明當前央行依然沒有OT（扭曲操作）之意，開閘放水的期望成泡影,。后續(xù)地方置換債發(fā)行提速,，仍需央行助力,。短期來看，我們認為銀行配債積極性難有大幅提升,。
經濟企穩(wěn)預期上升
短期來看,，銀行間隔夜質押回購利率低點降至1%，7天質押式回購利率降到2%后有所波動,。本周IPO過后,，加之“半年末”效應，資金成本基本見底,，后期波動或加大,，但中樞基本穩(wěn)定，寬貨幣格局基本形成,。目前資金價格在底部已經有1個多月的時間,，短端債券有過較為確定性的下行，但短端到長端的傳導依然不通暢,。從目前政策的思路來看,，寬貨幣正向寬信用轉變。5月以來,，各部委頻繁出臺各類穩(wěn)增長的文件,，包括擴大資產證券化試點、專項債,、解決地方融資平臺后續(xù)融資,、項目收益?zhèn)⑼茝VPPP模式等,，這重在疏通企業(yè)融資渠道,，體現(xiàn)出政府穩(wěn)增長寬信用的政策意圖。
從近期基本面與債券的關系來看,，特別是5月份以來，經濟數據弱勢已經顯著推動長端收益率下行,，在各種穩(wěn)增長政策的助力下,，經濟環(huán)比的改善已經出現(xiàn)，可能會帶動長端的上行,。近期房地產的數據來看,，銷量持續(xù)回升明顯，5月公布的百城價格指數中,，新建住宅均價環(huán)比止跌上揚,，而十大城市住宅均價環(huán)比漲幅近1%。經濟企穩(wěn)預期有所上升,。
全面轉多尚早
現(xiàn)券收益率經過周二的大幅下行,，近幾日呈現(xiàn)膠著狀態(tài),，目前并未出現(xiàn)明顯的多頭情緒，而期債相對強勢,，兩者走勢略為背離,。期債整體波動較大，IRR波動明顯,，而現(xiàn)貨整體波動幅度在7-8個基點左右,。
從技術層面看，5年期和10年期國債期貨都跌破今年的所有支撐位和密集成交區(qū),，而且近日并無實質性的利好,，目前的反彈更多為技術性反彈，反轉尚早,。
