“第二次降息有點(diǎn)出乎意料,，但也在情理之中,。我們年初也沒有預(yù)料到形勢變化這么快,。好公司都在收縮業(yè)務(wù)不貸款，找我們貸款的風(fēng)險(xiǎn)高,，我們也不敢放,。”在一家大銀行總行公司部任職的劉先生說,，往年他的工作主要是篩選項(xiàng)目,，現(xiàn)在則是留住好客戶。
年初以來,，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速回落較快,，央行連續(xù)三次下調(diào)準(zhǔn)備金率、兩次降息,，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是民營經(jīng)濟(jì)的資金需求仍難有效滿足,，溫州民間高利貸資金成本仍高達(dá)20%。更加值得注意的是,，有限的信貸資金投放以短期和票據(jù)融資方式進(jìn)行,，中長期貸款占比連續(xù)大幅下降。
一方面受出口,、投資等周期因素影響,，另一方面面臨潛在增長放緩這一趨勢性因素，這兩種力量的共振將加大中國經(jīng)濟(jì)的波動(dòng),，這更加考驗(yàn)管理層的政策調(diào)控藝術(shù),。國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪時(shí)說，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)帶有趨勢性減速和周期性減速的雙重特征,，應(yīng)對經(jīng)濟(jì)減速的政策選項(xiàng)也應(yīng)該是“周期應(yīng)對與促進(jìn)轉(zhuǎn)型并重”,。
巴曙松解釋說，著眼于中長期,，應(yīng)實(shí)施結(jié)構(gòu)性改革,，推進(jìn)民營企業(yè)進(jìn)入壟斷性領(lǐng)域，使未來的經(jīng)濟(jì)增長更加依賴于資源效率,，而不是資源投入,。短期，應(yīng)采取逆周期政策對沖,，以封住“增長底線”�,！霸趦纱谓迪⒉U(kuò)大存貸款利率浮動(dòng)空間之后,，考慮到年末CPI有望回升，利率調(diào)整應(yīng)當(dāng)大致到位,，而流動(dòng)性管理則在外匯占款降低的背景下更多依靠準(zhǔn)備金率降低和公開市場操作,。”
共振 趨勢下移疊加周期因素
中國經(jīng)濟(jì)增速經(jīng)歷了11個(gè)季度的回落，創(chuàng)下了1992年以來季度累計(jì)同比增速回調(diào)時(shí)間最長的記錄,。
這種超預(yù)期的回落,，一方面源自中國長周期潛在增長率放緩，另一方面也在于出口回落,、投資需求不足等短周期性因素,。這兩種因素疊加，是否會(huì)放大經(jīng)濟(jì)波動(dòng),？成為政策關(guān)注的重心,。
專家認(rèn)為，總需求增速的快速下滑要逆周期政策對沖,，但潛在增長率放緩則需要通過加快結(jié)構(gòu)調(diào)整,、深化制度改革來提高生產(chǎn)效率。
“雖然本輪周期持續(xù)回落了11個(gè)季度,，GDP增長率從峰值到谷底的落差約為4.7個(gè)百分點(diǎn),，但最大的回落幅度卻發(fā)生在2011年下半年以來的最后三個(gè)季度，逐季分別回落0.5個(gè)百分點(diǎn),、0.8個(gè)百分點(diǎn),、0.6個(gè)百分點(diǎn)，這三個(gè)季度承擔(dān)了超過40%的總體回落壓力,�,！眹鴦�(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者說。
盡管中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一段較長的減速期,，但至今經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對于經(jīng)濟(jì)減速性質(zhì)的認(rèn)識(shí)還存在顯著差異,。
一種觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)減速是趨勢性,、長期性的,，中國可能已經(jīng)進(jìn)入了7%至8%的中速增長區(qū)間，即使采取逆周期政策應(yīng)對,，GDP增速有可能經(jīng)歷暫時(shí)的反彈,，但很快還會(huì)回到中速區(qū)間。
國務(wù)院發(fā)展研究中心宏觀經(jīng)濟(jì)研究部部長余斌就認(rèn)為,，今年以來,，我國經(jīng)濟(jì)增長延續(xù)了下行態(tài)勢，降幅有所擴(kuò)大,，這既是多重周期因素交織,、內(nèi)外需求下降疊加的結(jié)果，也在一定程度上反映了我國經(jīng)濟(jì)由高速向中速增長階段的轉(zhuǎn)換,。經(jīng)濟(jì)增長階段的轉(zhuǎn)換,，表面上看是增長速度的調(diào)整，實(shí)質(zhì)上則是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、增長動(dòng)力和發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變,。
另一種相對樂觀的觀點(diǎn)認(rèn)為,，當(dāng)前的減速是短期周期性的。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下行的原因,，一方面在于出口疲弱,、消費(fèi)缺少增長點(diǎn)、投資需求不足,，另一方面也在于宏觀政策的主動(dòng)收縮,。其中，核心的下行力量在于有效資本形成不足或者新興投資增長點(diǎn)不足,。
在巴曙松看來,，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的減速具有雙重特征，即有自然減速因素,，也有周期減速特征,，但周期因素是短期內(nèi)更為主導(dǎo)的因素。他判斷,，年初的經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)接近新的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下的潛在經(jīng)濟(jì)增長水平,。“作為一個(gè)整體,，中國距離自然減速區(qū)間仍有一段時(shí)間差,，理想狀態(tài)下中國最快將于2015年前后進(jìn)入減速期。但東南沿海發(fā)達(dá)省市或已進(jìn)入自然減速區(qū)間,，GDP增長率將由過去平均超過10%的高速增長區(qū)間逐步過渡至未來5年至10年8%左右的中速增長區(qū)間,。”
“有效投資不足是導(dǎo)致周期性減速的關(guān)鍵,，而投資不足的主要原因則在于外需的回落,、工業(yè)企業(yè)利潤率的快速下滑、房地產(chǎn)調(diào)控和土地財(cái)政的弱化以及銀行體系流動(dòng)性未能有效傳遞至實(shí)體經(jīng)濟(jì),�,！彼f。
并重 穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構(gòu)兩手抓
交織著這種增長階段轉(zhuǎn)換帶來的趨勢性下移以及外需的回落和投資不足等周期性因素,，中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜程度遠(yuǎn)較以往更高,。這也加大了決策層政策決策的難度，政策重心是短期的穩(wěn)增長,，還是中長期的調(diào)結(jié)構(gòu),？如何拿捏政策的刺激力度，以平衡潛在的通縮和泡沫,？
在余斌看來，長期以來，政府,、企業(yè),、市場和社會(huì)適應(yīng)或習(xí)慣于高速增長的宏觀環(huán)境。短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速過快下滑,，上述苗頭性,、傾向性問題可能演變?yōu)橼厔菪浴⑷中詥栴},，從而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),。短期內(nèi)企業(yè)經(jīng)營方式、盈利模式難以根本扭轉(zhuǎn),，需要確立穩(wěn)增長,、穩(wěn)效益、防風(fēng)險(xiǎn)的宏觀調(diào)控基本思路,，以實(shí)現(xiàn)增長階段的平穩(wěn)轉(zhuǎn)換,。
但他也表示，適度回落既是經(jīng)濟(jì)增長階段轉(zhuǎn)換的必然結(jié)果,，也為結(jié)構(gòu)調(diào)整和發(fā)展方式轉(zhuǎn)變創(chuàng)造了良好宏觀環(huán)境,，穩(wěn)增長要把經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)定在新的中速增長階段的平臺(tái)上，不能以重回以往高增長為目標(biāo),。
對于未來的宏觀政策選擇,，巴曙松認(rèn)為，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)減速帶有雙重性質(zhì),，應(yīng)對經(jīng)濟(jì)減速的政策選項(xiàng)也應(yīng)該是“周期應(yīng)對與促進(jìn)轉(zhuǎn)型并重”,。他對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者解釋說，著眼于中長期,，實(shí)施結(jié)構(gòu)性改革,，推進(jìn)民營企業(yè)進(jìn)入壟斷性領(lǐng)域，使未來的經(jīng)濟(jì)增長更加依賴于資源效率,，而不是資源投入,，同時(shí)也避免中國作為一個(gè)整體由于結(jié)構(gòu)性改革進(jìn)程的遲緩而提前進(jìn)入自然減速區(qū)間。
全國人大常委,、經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜勝阻認(rèn)為,，引導(dǎo)民資是“穩(wěn)增長”和“調(diào)結(jié)構(gòu)”的結(jié)合點(diǎn)。一方面,，民資應(yīng)“接力”政府投資成為“穩(wěn)增長”主力,；另一方面，激發(fā)民資活力,，拓寬民資渠道,，引導(dǎo)民資進(jìn)入壟斷性行業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè),，有助于優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和提升國民經(jīng)濟(jì)效率，是調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的重要突破口,。
申銀萬國首席宏觀分析師李慧勇認(rèn)為,，在出口面臨較大的不確定性、消費(fèi)難以有效啟動(dòng)的背景下,，投資是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長的一個(gè)重要突破口,。不能因?yàn)橥顿Y曾經(jīng)有這樣的或者那樣的問題而歧視投資，關(guān)鍵是投資什么,，應(yīng)該投資那些調(diào)結(jié)構(gòu)和穩(wěn)增長的交集,。
對于短期的逆周期政策對沖，巴曙松認(rèn)為,，應(yīng)該適當(dāng)加大重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè),，酌情放松銀行體系資金向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)的管制約束，封住“增長底線”,。在兩次降息并擴(kuò)大存貸款利率浮動(dòng)空間之后,，考慮到年末CPI有望回升，利率調(diào)整應(yīng)當(dāng)大致到位,，而流動(dòng)性管理則在外匯占款降低的背景下更多依靠準(zhǔn)備金率降低和公開市場操作,。
政策 基建投資是短期穩(wěn)增長選項(xiàng)
不過，短期看來,，周期因素加大了下行風(fēng)險(xiǎn),，宏觀政策應(yīng)該如何應(yīng)對？目前的政策是否能夠有效刺激投資回升,？同時(shí),，在政府主導(dǎo)投資的背景下，是否還有加大杠桿的空間,？
在瑞銀證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤看來,，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對貸款的需求并不很強(qiáng)，剩余產(chǎn)能已經(jīng)開始產(chǎn)生,。盡管政府出臺(tái)了很多措施,，但這仍需要一段時(shí)間來消化。降息對拉動(dòng)企業(yè)投資的作用并不明顯,。她認(rèn)為,，財(cái)政政策應(yīng)該發(fā)揮更大的作用，因?yàn)槟壳皩?shí)體經(jīng)濟(jì)各方面的需求都比較弱,，再去呼吁實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資就不太現(xiàn)實(shí),。
中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生表示，全球增長勢頭疲弱,，宏觀政策逆周期操作壓力增大,。央行在1個(gè)月的時(shí)間里兩次下調(diào)利率,，釋放了較強(qiáng)的寬松信號(hào)，貨幣政策明顯向穩(wěn)增長目標(biāo)傾斜,。他判斷,，7月下調(diào)法定存準(zhǔn)的可能性仍然較大。下半年還將下調(diào)1次利率,，同時(shí)將繼續(xù)下調(diào)法定存準(zhǔn)以對沖外匯占款增量的減少。
彭文生認(rèn)為,，中國的積極財(cái)政政策主要體現(xiàn)為基建投資加快,，由此將帶來融資平臺(tái)選擇性地?cái)U(kuò)張。他判斷,，政府可能選擇性地放松融資平臺(tái),。經(jīng)濟(jì)增速下滑要求財(cái)政政策維持積極態(tài)勢。在外需和非政府部門投資疲弱的情況下,，增加基建投資是穩(wěn)定總需求增長的首選,。
中金公司認(rèn)為，我國政府增加杠桿仍有空間,，對地方融資平臺(tái)適當(dāng)放松可能成為促進(jìn)基建投資的手段,。該機(jī)構(gòu)判斷，地方融資平臺(tái)債務(wù)償付風(fēng)險(xiǎn)不大,。地方融資平臺(tái)是地方政府債務(wù)主要的負(fù)債主體,，債務(wù)形式以銀行貸款為主。2010年經(jīng)過規(guī)范清理后,，貸款主要是抵押和質(zhì)押貸款,，資金投向主要是基建投資，存在期限錯(cuò)配導(dǎo)致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),。但總體政府資產(chǎn)負(fù)債表狀況良好,，償付風(fēng)險(xiǎn)不大。
但是,，中金分析師趙揚(yáng)表示,，從過去兩次應(yīng)對外部沖擊的經(jīng)驗(yàn)來看，結(jié)構(gòu)調(diào)整短期內(nèi)并不能使經(jīng)濟(jì)增長走出低谷,，但是有利于長期可持續(xù)增長率的提高,，而政府大力度的貨幣和財(cái)政刺激政策雖然能快速拉動(dòng)總需求，但容易引發(fā)通脹和資產(chǎn)泡沫等問題,。
中金公司判斷,，結(jié)構(gòu)性減稅和對民間資本開放等政策如能落實(shí)貫徹，則有望在未來幾年既能支持私人部門的消費(fèi)和投資需求又能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的供給能力,，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)以更健康的方式走出低谷,。