劉洋不久前離開了他從業(yè)數(shù)年的評(píng)級(jí)行業(yè)，進(jìn)入一家機(jī)構(gòu)擔(dān)任為其債券投資服務(wù)的信用分析師，他每天的工作就是把他的前同行對(duì)債券發(fā)行人所做的評(píng)級(jí)再作一遍內(nèi)部評(píng)級(jí)和過(guò)濾,，區(qū)分出那些獲得同樣評(píng)級(jí)符號(hào)的債券哪些值得投資、哪些不值得投資,。
在他來(lái)到這家機(jī)構(gòu)之前,，該機(jī)構(gòu)并沒(méi)有目前他所從事的工作崗位�,！斑@個(gè)崗位并不是必需的,。在國(guó)外，機(jī)構(gòu)投資只是依靠評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供的評(píng)級(jí)報(bào)告作出是否投資的判斷,，但在中國(guó),，你不能完全信任評(píng)級(jí)報(bào)告�,！彼f(shuō),。
8月初，大公國(guó)際資信評(píng)估有限公司授予中國(guó)鐵道部主體長(zhǎng)期信用級(jí)別為AAA級(jí),。彼時(shí),，鐵道系統(tǒng)正在遭遇有史以來(lái)最嚴(yán)重的信任危機(jī)，其償債能力也頗受質(zhì)疑,。
此后,，大公公開回應(yīng)了外界對(duì)其鐵道部評(píng)級(jí)的質(zhì)疑，但這并未消解公眾的困惑,。困惑也隨即擴(kuò)展到整個(gè)中國(guó)評(píng)級(jí)業(yè)，他們到底依據(jù)什么作出一份份評(píng)級(jí)報(bào)告,？
根據(jù)監(jiān)管部門的一份研究報(bào)告,，最近五年，953個(gè)發(fā)債主體的信用評(píng)級(jí)共發(fā)生了339次等級(jí)變動(dòng),，其中上調(diào)次數(shù)為327次,。這個(gè)數(shù)據(jù)無(wú)疑動(dòng)搖著外界對(duì)中國(guó)評(píng)級(jí)業(yè)的信任。事實(shí)上,，最近五年,，中國(guó)經(jīng)歷著GDP(國(guó)民生產(chǎn)總值)降速、2008年金融危機(jī)沖擊,、高企的通貨膨脹,，經(jīng)濟(jì)至今仍處于恢復(fù)期。
“如果所有的公司都成了AAA(最高評(píng)級(jí)),，那么評(píng)級(jí)業(yè)還有什么存在的意義,？”劉洋也在問(wèn)。
但,，這正是中國(guó)評(píng)級(jí)業(yè)的現(xiàn)狀,。
現(xiàn)狀還包括，評(píng)級(jí)業(yè)的參與者們總是要在短期與長(zhǎng)遠(yuǎn),，利益聯(lián)盟與獨(dú)立公正之間作出選擇,。
這選擇,，似乎成為了一道魔咒。
大公們的境遇
看起來(lái),，大公評(píng)級(jí)的流程合規(guī)而嚴(yán)謹(jǐn),。
根據(jù)所評(píng)類別的不同，他們依據(jù)不同評(píng)級(jí)方法和標(biāo)準(zhǔn),，由分析師在盡職調(diào)查基礎(chǔ)上完成評(píng)級(jí)報(bào)告,，通過(guò)召開評(píng)審委員會(huì)由評(píng)審委員投票決定(2/3票通過(guò))給出受評(píng)企業(yè)信用等級(jí)。具體的評(píng)級(jí)流程包括：簽訂評(píng)級(jí)合同,、下達(dá)任務(wù)單及前期準(zhǔn)備,、現(xiàn)場(chǎng)盡職調(diào)查、報(bào)告撰寫,、報(bào)告三級(jí)審核,、評(píng)審會(huì)評(píng)審、征求意見(jiàn),、級(jí)別發(fā)布,、跟蹤評(píng)級(jí)等環(huán)節(jié)，同時(shí)獨(dú)立的質(zhì)量管理和稽核合規(guī)負(fù)責(zé)監(jiān)督上述各個(gè)環(huán)節(jié),。
關(guān)于評(píng)級(jí)方法和標(biāo)準(zhǔn),，大公有自己的一套體系。事實(shí)上,，這也是每個(gè)評(píng)級(jí)公司的“秘密”,。
但在中國(guó)，你不會(huì)覺(jué)得這有多“秘密”,。無(wú)論誰(shuí)評(píng),，“都是AAA”，一家投資機(jī)構(gòu)的人士打趣說(shuō),。
一致性的背后是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的生存壓力,。在中國(guó)，一單評(píng)級(jí),，能向發(fā)行人收取25萬(wàn)評(píng)級(jí)費(fèi)用,，有且只有這一種收費(fèi)模式�,！拔覀円粏卧u(píng)級(jí)所有的費(fèi)用都靠這25萬(wàn),，也包括公關(guān)、營(yíng)銷等,。你看投行做項(xiàng)目,，動(dòng)輒幾百萬(wàn)，人家要請(qǐng)客戶,，我們也要啊,，但費(fèi)用的確不能比,。”一家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的工作人員說(shuō),。
大多數(shù)評(píng)級(jí)行業(yè)高管都表示目前評(píng)級(jí)行業(yè)并不賺錢,，成立以來(lái)盈虧平衡的占多數(shù)。目前,，國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)中,，規(guī)模較大的是中誠(chéng)信、聯(lián)合以及大公,；擁有全牌照(證監(jiān)會(huì),、人民銀行和發(fā)改委三部委認(rèn)定的國(guó)內(nèi)全部債務(wù)融資工具信用評(píng)級(jí)資質(zhì))的是大公、上海新世紀(jì)資信和東方金誠(chéng),。
有兩位評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)高管調(diào)侃：“我們這幾年主要賺錢來(lái)源來(lái)自投資辦公樓賺的錢,，其他幾家可能主要依靠的是賣股權(quán)賺的錢�,！�
如是,，只能在評(píng)級(jí)上“下功夫”了。以城投債為例,，在其井噴的2009年,，雖然宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較差，但還是出現(xiàn)了各大評(píng)級(jí)公司爭(zhēng)相調(diào)高評(píng)級(jí),，甚至連調(diào)兩級(jí)的現(xiàn)象,。
這情形的出現(xiàn)就是因?yàn)樯娴男枰,！艾F(xiàn)階段中國(guó)評(píng)級(jí)公司，誰(shuí)都沒(méi)有足夠強(qiáng)的聲譽(yù),，那么競(jìng)爭(zhēng)的就是誰(shuí)占有市場(chǎng)份額多,，往往誰(shuí)先賣級(jí)別，誰(shuí)就能搶占更多的市場(chǎng),，誰(shuí)如果不跟著這個(gè)市場(chǎng)的趨勢(shì)走,，比如上調(diào)，那這家評(píng)級(jí)公司就要從市場(chǎng)上消失”,，劉洋說(shuō),。
更重要的是，“本應(yīng)客觀公正的評(píng)級(jí),，被行政力量牽扯導(dǎo)致市場(chǎng)不能通暢,、充分地給出反饋”，這也是劉洋選擇離開評(píng)級(jí)業(yè)的原因之一,。
多位業(yè)內(nèi)人士也有這樣的擔(dān)憂,，比如等級(jí)定價(jià)機(jī)制的不合理,。
等級(jí)定價(jià)機(jī)制，就是目前債券市場(chǎng)尤其是短融,、中票市場(chǎng)中存在的不區(qū)分評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),、發(fā)債主體所在行業(yè)、發(fā)債規(guī)模等信息,，單純依靠信用級(jí)別和期限進(jìn)行窗口指導(dǎo),，來(lái)確定發(fā)行利率的債券定價(jià)監(jiān)管制度。
在央行監(jiān)管的短融,、中票市場(chǎng),，銀行間交易商協(xié)會(huì)每周一下午都會(huì)根據(jù)工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行,、建設(shè)銀行,、國(guó)開行、中金公司和華夏基金等22家機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià),，按照信用等級(jí)和期限,，對(duì)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具的定價(jià)估值給出一個(gè)指導(dǎo)價(jià)。比如8月22日,，交易商協(xié)會(huì)給出的重點(diǎn)AAA 1年期發(fā)行利率的下線是5.13%,，3年期的是5.28%，5年期的是5.39%,，它還給出了AAA,、AA+和AA各個(gè)期限的利率下線。
發(fā)行人的強(qiáng)勢(shì)導(dǎo)致在一級(jí)市場(chǎng)中,，常常是按照下線發(fā)行,。也就是說(shuō)，無(wú)論是哪個(gè)評(píng)級(jí)公司,，只要級(jí)別和期限一樣,，都是幾乎一樣的發(fā)行利率。
“這會(huì)導(dǎo)致惡劣的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境,，發(fā)行人不是看評(píng)級(jí)公司分析得是否全面,、評(píng)得是否在理、報(bào)告寫得是否完整,，而是說(shuō)別人給了AAA,，你給不了，就沒(méi)機(jī)會(huì)做了,，這顯然變成了一種級(jí)別競(jìng)爭(zhēng),，是在評(píng)級(jí)行業(yè)中最低級(jí)的一種競(jìng)爭(zhēng)方式”，中誠(chéng)信國(guó)際副董事長(zhǎng)、首席執(zhí)行官,、穆迪亞太區(qū)董事總經(jīng)理葉敏8月24日接受本報(bào)采訪時(shí)表示,，“定價(jià)只看評(píng)級(jí)是幾個(gè)A，不看誰(shuí)評(píng)做的,，剝奪了投資人充分和通暢地參與定價(jià)的權(quán)利,，這是評(píng)級(jí)行業(yè)發(fā)展很不健康的一種環(huán)境�,！�
過(guò)度監(jiān)管,？
當(dāng)然，這還只是一個(gè)縮影,。
監(jiān)管和行政指令通過(guò)定價(jià)機(jī)制間接導(dǎo)致了評(píng)級(jí)業(yè)級(jí)別競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí),，也有著直接的推波助瀾作用。
在城投債進(jìn)入井噴期后,，發(fā)改委曾在2009年下半年進(jìn)行窗口指導(dǎo),，要求企業(yè)發(fā)債主體信用評(píng)級(jí)不低于AA-、債項(xiàng)評(píng)級(jí)不低于AA+,；交易商協(xié)會(huì)也將中期票據(jù)的發(fā)行評(píng)級(jí)要求從不低于AA級(jí),，調(diào)高到不低于AA+；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)則要求保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)只能投資信用評(píng)級(jí)不低于AA級(jí)的債券,，還須有擔(dān)保,。
類似的行政指令由來(lái)已久。2005年央行剛剛推出短期融資券這一中國(guó)最早的純信用債券品種,，要求債項(xiàng)級(jí)別在A-1+和A-1才能發(fā),，導(dǎo)致當(dāng)時(shí)所有的短融級(jí)別都在A-1以上，包括后來(lái)出現(xiàn)信用危機(jī)的福禧債,。
彼時(shí)占債券市場(chǎng)大頭的企業(yè)債因?yàn)槎加秀y行擔(dān)保,，所有債項(xiàng)評(píng)級(jí)都是AAA，投資者對(duì)主體評(píng)級(jí)并不重視,。2007年10月12日銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于有效防范企業(yè)債擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)的意見(jiàn)》明文禁止銀行對(duì)以項(xiàng)目債為主的企業(yè)債進(jìn)行擔(dān)保后,，主體信用評(píng)級(jí)才漸漸分層并被投資者所重視�,！耙恍┍O(jiān)管措施，并沒(méi)有抬高企業(yè)發(fā)債的門檻,，而是倒逼評(píng)級(jí)公司在強(qiáng)勢(shì)發(fā)行人和同行同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)面前,，喪失客觀公正獨(dú)立性，作出和企業(yè)實(shí)際情況不符,，但迎合監(jiān)管要求的評(píng)級(jí),，導(dǎo)致嚴(yán)重的‘評(píng)級(jí)通脹’，使得我國(guó)信用評(píng)級(jí)體系喪失它的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理作用”,，中國(guó)進(jìn)出口銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王建業(yè)認(rèn)為這是一個(gè)巨大的隱患,。
中金公司的一份債券評(píng)級(jí)研究周報(bào)稱,，伴隨著外部評(píng)級(jí)的頻繁上調(diào)，與中金評(píng)分對(duì)比,，目前AA級(jí)已基本淪為投機(jī)級(jí),，AA+級(jí)已屬于較差的投資級(jí)，甚至AAA級(jí)目前有近20%都是從AA+級(jí)上調(diào)而來(lái),，投資者需要更加重視個(gè)券信用資質(zhì)的差異分析,。
多頭監(jiān)管也是中國(guó)式評(píng)級(jí)的特色之一，不同類別的債券由不同部門監(jiān)管,，使得不同類別的債券評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)的監(jiān)管也分屬不同部門,，公司債券評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)由證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，企業(yè)債券評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)由發(fā)改委監(jiān)管,，短期融資券,、中期票據(jù)、金融債券和資產(chǎn)支持證券等銀行間債券市場(chǎng)評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)由央行監(jiān)管,。保監(jiān)會(huì)和財(cái)政部也在不同程度上參與了監(jiān)管,，保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可投資債券信用級(jí)別機(jī)構(gòu)資質(zhì)也有一個(gè)認(rèn)可�,！安豢蜌獾卣f(shuō),，不同部門監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)之間的差異直接導(dǎo)致了評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)適應(yīng)監(jiān)管的成本加大，降低了工作效率”,，鵬元資信評(píng)估有限公司副總裁周沅帆說(shuō),。他所帶領(lǐng)的鵬元評(píng)級(jí)團(tuán)隊(duì)曾經(jīng)受中國(guó)中材的委托完成了對(duì)其擬發(fā)行的不超過(guò)25億元公司債券的評(píng)級(jí)，在承銷商將該債券推向市場(chǎng)時(shí),，許多原本看好該債券的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)考慮到鵬元尚未正式獲得保監(jiān)會(huì)的認(rèn)可,，而在認(rèn)購(gòu)中猶豫，導(dǎo)致發(fā)行人改聘大公國(guó)際進(jìn)行評(píng)級(jí),。
生存期下的蛋
當(dāng)然,，中國(guó)評(píng)級(jí)業(yè)的參與者們也清楚地知道妥協(xié)帶來(lái)的或許就是不信任�,！暗匚惶�,，無(wú)論是對(duì)發(fā)行人，還是對(duì)參與發(fā)債的其他中介,，評(píng)級(jí)公司都是乙方,，是乙方中的乙方”，周沅帆自嘲道,，“但無(wú)論如何,，生存下來(lái)，并在市場(chǎng)中保持有聲音，很重要,�,！�
本報(bào)粗略統(tǒng)計(jì)，“十一五”期間,，中國(guó)債券市場(chǎng)共發(fā)行2880余只債券,，如果算上已評(píng)級(jí)未發(fā)債的，按照每一單評(píng)級(jí)收費(fèi)25萬(wàn)元計(jì)算,，整個(gè)評(píng)級(jí)行業(yè)五六家公司五年間收入14億元,，平均每家公司一年收入5000萬(wàn)元左右。
與之形成鮮明對(duì)比的是,，美國(guó)三大評(píng)級(jí)公司之一的標(biāo)普,，2008年一年的營(yíng)業(yè)收入即26.5億美元，該公司已在全球20多個(gè)國(guó)家設(shè)立了辦事處或者分支機(jī)構(gòu),，對(duì)數(shù)萬(wàn)億債務(wù)工具進(jìn)行評(píng)級(jí),，還提供涉及近2萬(wàn)億美元投資資產(chǎn)的標(biāo)普指數(shù)。
當(dāng)然,，不僅收入值得艷羨,。
東方金誠(chéng)國(guó)際信用評(píng)估有限公司董事長(zhǎng)陳景耀說(shuō)，“三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)來(lái)給中國(guó)做主權(quán)評(píng)級(jí)時(shí),，對(duì)我們提供的情況和數(shù)據(jù)所做的鉆研,、實(shí)地考察以及堅(jiān)持跟蹤等做法，值得我們的評(píng)級(jí)公司認(rèn)真學(xué)習(xí),�,！薄霸谥袊�(guó)，債券和評(píng)級(jí)市場(chǎng)的歷史都非常短暫,，沒(méi)有系統(tǒng)的違約率數(shù)據(jù)積累,，評(píng)級(jí)結(jié)果得不到歷史數(shù)據(jù)的驗(yàn)證，無(wú)法甄別哪家評(píng)得好,，哪家不好,。發(fā)行人只要一個(gè)簡(jiǎn)單的高級(jí)別的評(píng)級(jí)符號(hào)就可以發(fā)行債券，這導(dǎo)致發(fā)行人只看誰(shuí)給的評(píng)級(jí)高,。因此,，評(píng)級(jí)這種事一定要發(fā)展到籌資者和投資者對(duì)它真的有需求了才會(huì)規(guī)范，但這個(gè)過(guò)程確實(shí)很漫長(zhǎng),，需要沉住氣潛心去做”,，陳景耀說(shuō)。
劉洋的前輩,，在信用評(píng)級(jí)行業(yè)耕耘多年的葉敏則保持著相對(duì)樂(lè)觀的心態(tài)，認(rèn)為堅(jiān)持和沉下心來(lái)研究很重要。
其實(shí),，劉洋也沒(méi)有懷疑過(guò)評(píng)級(jí)業(yè)未來(lái)會(huì)有巨大發(fā)展,，但他對(duì)這個(gè)時(shí)間需要多長(zhǎng)拿不準(zhǔn)，甚至對(duì)能否親眼目睹也說(shuō)不準(zhǔn),，穆迪用了一百多年,，但過(guò)多摻雜了非市場(chǎng)化力量的中國(guó)評(píng)級(jí)公司是否需要更長(zhǎng)？