關注研報的假設與前提
□招商證券研究發(fā)展中心總經理 楊曄
按照我們的理解,，2011年1月出臺的《發(fā)布證券研究報告暫行規(guī)定》不僅明確“發(fā)布證券研究報告是證券投資咨詢業(yè)務”,，屬于《證券法》等法規(guī)規(guī)范,、證券監(jiān)督管理部門監(jiān)管的業(yè)務活動，同時也從三個方面界定了證券研究報告內涵與外延,。
首先，就內容而言,，證券研究報告提供的是“對證券及證券相關產品的價值,、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值,、投資評級等投資分析意見”,；其次，研究報告的制作者,，是“證券公司,、證券投資咨詢機構”；第三,，研究報告的發(fā)布對象,，或者說研究報告的使用者,，應當是符合投資者適當性原則的證券公司的客戶。
證券研究報告按照研究的對象和領域,，通常分為宏觀經濟,、行業(yè)與公司、投資策略等領域的證券研究報告,。一些規(guī)模較大的證券公司,，則還會提供債券、基金,、金融工程等方面的證券研究報告,。
證券公司等機構提供的宏觀經濟報告，既有分析全面,、數(shù)據(jù)翔實甚至專業(yè)艱深的大部頭,，也有短小精干，就國際,、國內宏觀經濟形勢的某一側面發(fā)表意見的短文,。其內容不外乎是宏觀分析師就下一階段經濟增長、物價走勢,、就業(yè),、行業(yè)景氣等給出的全部或某一方面的專業(yè)意見。在資本市場與宏觀經濟形勢的關聯(lián)高度緊密的今天,，證券公司等機構的宏觀經濟報告,，可以提供給客戶作為判斷股票市場、債券市場的趨勢和波動幅度的參考,，其中有關增長,、通脹的關鍵經濟指標的預測，則又構成行業(yè)分析師撰寫行業(yè)及公司研究報告的關鍵假設和基礎之一,。
行業(yè)及公司研究報告不僅是我們平常見得最多,，也是投資者最為關心的一類證券研究報告。這類報告,，如果再細分,，則又包括行業(yè)研究報告和公司研究報告兩類，前者相對“中觀”,，主要涉及某個行業(yè)的景氣狀況及在資本市場上的整體表現(xiàn),；后者則更“微觀”，討論的是上市公司的基本面及投資價值,。
撰寫行業(yè)研究報告的分析師,，通常會在收集整理行業(yè)數(shù)據(jù)、公司公告信息的基礎上,，按照某種產業(yè)分析的邏輯框架,，研究某個行業(yè)發(fā)展規(guī)律,、產業(yè)組織特征及在產業(yè)結構之中所處位置，其報告的內容大多涉及行業(yè)景氣,、盈利等的變化,，某個行業(yè)的上市公司在資本市場上整體會如何表現(xiàn)等等。
所謂投資策略報告,，其內容主要涉及市場方向判斷,、大類資產配置和具體的標的選擇。海外市場上,，投資策略報告不僅會涉及股票,，也會討論債券、商品和國別市場,，討論資產在這些不同資產類別和不同市場的分配,，以及具體投資組合的構造問題。但在國內,，相對狹義的投資策略報告,，則主要還是討論股票市場的投資策略問題。策略分析師在撰寫的策略報告中,，一般會按照宏觀經濟分析師對經濟形勢和政策變化的判斷,，結合各公司行業(yè)分析師有關產業(yè)景氣變化、盈利狀況,、上市公司投資價值的分析,，再考慮市場資金流動、整體估值水平,、預期、投資者行為偏好等因素,，對股票市場下一階段的波動范圍和預期收益,、風險進行判斷，進而提出具體的行業(yè)配置和個別股票的選擇方案,。
需要強調的是,，證券公司、證券投資咨詢機構提供的無論宏觀經濟,、行業(yè)與公司方面,，還是投資策略領域的證券研究報告，都是在收集整理數(shù)據(jù)和信息基礎上,，根據(jù)經濟學,、金融學、管理學和會計學等原理,，按照特定的框架和邏輯,，在一定假設和前提之下,，使用某些模型和分析工具，從而得到關于經濟形勢,、行業(yè)景氣,、股票市場波動方向與幅度等方面的分析判斷。因此,，投資者在閱讀證券研究報告的時候,，不應該僅僅關注諸如經濟增速、市場漲跌和投資評級,、盈利預測,、目標價格等結論，更要特別注意得出結論的前提,、假設以及推理邏輯,、分析方法和工具。