下半年以來股市走牛,，不能忽視房地產(chǎn)市場在其中的影響,。其基本邏輯是，房地產(chǎn)市場大周期下行，一方面通過土地市場下行和房地產(chǎn)稅收減少,，倒逼地方政府不得不緊縮債務(wù)擴(kuò)張;另一方面,，房地產(chǎn)市場下行弱化了對行業(yè)上下游的需求,，倒逼制造業(yè)“去產(chǎn)能”,。地方債務(wù)緊縮疊加制造業(yè)“去產(chǎn)能”，對長期旺盛的“非標(biāo)”需求來說是釜底抽薪,，從而促成了無風(fēng)險收益率下行,，全社會風(fēng)險偏好回升，大類資產(chǎn)配置開始從房地產(chǎn)投資,、理財信托投資向股票投資轉(zhuǎn)變,。
正因為具有“源頭性”的沖擊效應(yīng)，房地產(chǎn)下滑被認(rèn)為是今年以來經(jīng)濟(jì)持續(xù)走弱的重要原因,。有分析認(rèn)為,，樓市疲軟將造成2014年GDP增速下降1個百分點。為了確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險,，不出現(xiàn)大面積失業(yè),，今年以來，央行一方面通過貨幣政策工具創(chuàng)新,、“定向?qū)捤伞眮泶_保實體經(jīng)濟(jì)融資需求;另一方面,，通過降低房貸杠桿和成本、降息等手段來驅(qū)動樓市“去庫存”,、“促消費”,，這就為股市創(chuàng)造了持續(xù)寬松的流動性環(huán)境。
股市呈現(xiàn)慢牛行情是各方樂見的,，這有利于提高直接融資比例，降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本,。然而,，杠桿操作資金占比卻隨著股指持續(xù)保持高位。投資者決定融資買入份額，是因為市場上漲預(yù)期收益率高于融資買入成本,。當(dāng)市場過快上漲耗盡預(yù)期收益率和推升融資買入成本時,，若上市公司盈利改善預(yù)期無法兌現(xiàn)，投資者會因此變得無利可圖甚至是負(fù)利潤,，從而引發(fā)拋售潮,。
事實上，不能對上市公司盈利預(yù)期能否在2015年兌現(xiàn)保持過度樂觀,。1999-2001年“牛市”行情的出現(xiàn),，其驅(qū)動力就是決策層銳意改革(國企改革“抓大放小”、房改,、銀行處置不良資產(chǎn)等),，從而使得上市公司盈利改善。當(dāng)時,，隨著國有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性收縮,，上世紀(jì)90年代末固定資產(chǎn)投資增速連續(xù)9個月維持在10%以下，最低到5.5%,，現(xiàn)在投資增速依然有16%,。這意味著，目前來看舊式產(chǎn)能的去化還沒有完全到位,，上市公司盈利改善尚待時日,。同時，以銀行為主的舊式金融體系無法適應(yīng)扶持性行業(yè)(新興產(chǎn)業(yè),、三農(nóng)和小微等)的融資需求,。PPI連續(xù)33個月負(fù)增長，實體經(jīng)濟(jì)實際負(fù)擔(dān)的利率居高不下,，再加上“三期疊加”的沖擊,，融資成本無法改善將進(jìn)一步制約上市公司盈利。
因此,，流動性能否持續(xù)注入,，或者說“風(fēng)還能刮多大、刮多久”,，成為2015年股市能否延續(xù)行情的重要因素,。進(jìn)一步說，流動性能否持續(xù)注入,，又與樓市未來走向何方密切相關(guān),。從近期結(jié)束的2015年全國建設(shè)工作會議看，為延緩樓市下滑,，以“庫存去化”,、“促進(jìn)消費”和“降低購房成本”為主的一系列激勵政策將會順延到2015年,，這意味著樓市政策或?qū)⒈?014年更加寬松，降低稅費的重磅政策也可能會在2015年出現(xiàn),。今年11月數(shù)據(jù)顯示,，重點城市新建住房價格已經(jīng)止跌，二手住房價格開始回升,，按照銷售滯后于房價半年的一般規(guī)律,，2015年全國樓市銷售實現(xiàn)正增長也是大概率事件。
一旦樓市企穩(wěn)回升,，一方面樓市轉(zhuǎn)好改善市場預(yù)期,，資金向股市分流的速度和規(guī)模就會下降;另一方面，樓市企穩(wěn)意味著經(jīng)濟(jì)在很大程度上企穩(wěn),，樓市寬松政策會止步于“托而不舉”,、“見效就收”，貨幣政策寬松,、流動性釋放的思路也會適度調(diào)整,，或者降低力度，防止樓市轉(zhuǎn)好演化為新一輪上漲,，推動資產(chǎn)價格泡沫,、利率上升和資金回流。
也有很多人認(rèn)為,，由于目前樓市庫存消化壓力太大,，市場有效需求不足，樓市對于政策刺激的彈性大不如從前,。比如,，即便是二手房信貸政策調(diào)整、降息等此前被認(rèn)為是非常重磅的刺激政策,，也沒有使樓市需求明顯改善(一線和少數(shù)二線重點城市除外),。因此，2015年政策刺激可能不會導(dǎo)致樓市重歸舊路,，樓市繼續(xù)疲軟是大概率事件,。如果是這樣的話，流動性寬松和資金繼續(xù)寬松的趨勢還會維持,。
筆者認(rèn)為,，由于貨幣政策繼續(xù)堅持工具創(chuàng)新，流動性較寬松,，而近期房貸利率已經(jīng)下行到銀行接受的底線水平,，樓市資金面、資金價格在短期內(nèi)繼續(xù)好轉(zhuǎn),，11-12月的數(shù)據(jù)顯示,，重點城市樓市成交量同比正增長明顯,。在重點城市的帶動下，明年上半年主要城市樓市回暖的可能性比較大,，這會部分分流股市資金，而貨幣政策也不太可能更大幅度寬松,。因此,，未來股市若要維持牛市格局，上市公司盈利兌現(xiàn)是關(guān)鍵,。
