去年末錢(qián)荒的印記還未消散，今年末市場(chǎng)資金緊張又如期而至,。當(dāng)前的銀行間市場(chǎng)利率飆升,，印證了丘吉爾的名言：歷史給人最大的教訓(xùn)就是人們從來(lái)不汲取歷史教訓(xùn)。
12月19日,，7天、1個(gè)月,、3個(gè)月利率分別達(dá)到6.1%,、7.7%和7.0%，較月初上升267bp,、337bp和265bp,，其中一個(gè)月利率最高、上升幅度最大,。去年12月同期,，一個(gè)月回購(gòu)加權(quán)利率最高達(dá)8.7%，較月初上升236bp,。雖然由于今年利率水平呈下行態(tài)勢(shì),，目前一個(gè)月利率低于去年同期最高值100bp，但從上升幅度來(lái)看,，一個(gè)月利率半月內(nèi)上升337bp,，已高出去年12月的上升幅度。這充分表明,，即使全年大部分時(shí)間利率平穩(wěn),、資金充裕，年關(guān)仍有可能因資金緊張導(dǎo)致利率飆升，且超出多數(shù)人預(yù)期,。這要?dú)w因于多重因素,。
其一，大量新股集中發(fā)行從銀行體系抽走資金,，而新股認(rèn)購(gòu)凍結(jié)資金對(duì)利率的沖擊具有必然性,。12月18日至23日，滬深兩市共有12支新股發(fā)行,，按平均中簽率測(cè)算,，有總計(jì)2.2萬(wàn)億資金被凍結(jié)。其中18日和19日有7支新股認(rèn)購(gòu),，凍結(jié)資金超過(guò)1.5萬(wàn)億,，這直接導(dǎo)致7天回購(gòu)利率2天內(nèi)上升200bp。今年共有兩次大規(guī)模IPO,，7月底7支新股發(fā)行,，7月23日申購(gòu)凍結(jié)資金，28日解凍資金,，期間7天回購(gòu)利率上升45bp,，待資金解凍后又恢復(fù)到之前水平。同樣,，8月底有10支新股發(fā)行,，8月28日凍結(jié)資金，9月2日解凍,，期間7天回購(gòu)利率上升40bp,，資金解凍后隨即下降。
其二,，為維持資金緊平衡態(tài)勢(shì),，央行11月末以來(lái)連續(xù)7次在公開(kāi)市場(chǎng)暫停操作�,？紤]之前到期的正回購(gòu),，12月僅350億資金注入公開(kāi)市場(chǎng)，加上兩次國(guó)庫(kù)現(xiàn)金招標(biāo)共投入1200億,，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作共向市場(chǎng)增加資金1550億,，相比銀行間市場(chǎng)1.5萬(wàn)億左右的日均成交金額，只能說(shuō)是杯水車薪,。而且，9月央行向大行投放的5000億中期借貸便利(MLF)也已到期,，央行未公開(kāi)續(xù)作規(guī)模,，但據(jù)市場(chǎng)人士分析續(xù)作規(guī)模要低于前期投放值，根據(jù)各行貸款投放情況確定50%、80%等的不同續(xù)作比例,，意味著央行從市場(chǎng)回收部分流動(dòng)性,。雖有媒體報(bào)道央行通過(guò)短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具(SLO)向數(shù)家銀行提供了短期流動(dòng)性，但從市場(chǎng)資金面的緊張程度來(lái)看,，其規(guī)模會(huì)不會(huì)大,，且期限都在7天以內(nèi)，無(wú)法緩解市場(chǎng)跨年的資金緊張情緒;同時(shí),，SLO操作不透明,，不能像公開(kāi)市場(chǎng)操作那樣對(duì)市場(chǎng)起到定心丸的作用。
其三,，年末財(cái)政存款投放具有不確定性,。今年在政府支出導(dǎo)向明確、加強(qiáng)政府財(cái)務(wù)約束,、地方債務(wù)管理更加嚴(yán)格的形勢(shì)下,，財(cái)政支出可能更加均衡，突擊花錢(qián)的幅度預(yù)計(jì)要小于往年,，而且財(cái)政存款投放一直具有不透明度和不確定性,，各家銀行在得到財(cái)政存款前必然提高流動(dòng)性儲(chǔ)備資金以確保支付安全，這也增加了市場(chǎng)資金的緊張程度,。
其四,，近期銀行資產(chǎn)業(yè)務(wù)擴(kuò)張較快，增加了資產(chǎn)負(fù)債缺口和期限錯(cuò)配程度,。11月新增人民幣貸款8527億,，較10月多增3000億。在CPI持續(xù)下降,、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)增速明顯放緩的情況下,，通過(guò)銀行加快信貸投放刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也是央行的合理訴求。在11月21日降息后,，市場(chǎng)普遍預(yù)期資金面將趨于進(jìn)一步寬松,，還有降息的可能，這種預(yù)期增強(qiáng)了銀行加大期限錯(cuò)配的動(dòng)力,，從而增加較長(zhǎng)期限的資產(chǎn)投放,，因?yàn)槿粑磥?lái)降息則負(fù)債成本下降加大利差空間。銀行缺口和期限錯(cuò)配程度的上升,，將增加對(duì)短期資金的需求,，再加央行維持緊平衡、財(cái)政存款投放不明朗的多重因素,，導(dǎo)致銀行間利率飆升,。
本周三有6支新股認(rèn)購(gòu)資金解凍,，到周五全部解凍，預(yù)計(jì)短期資金緊張程度將有所緩解,，但新股只是這一輪利率上漲的誘因之一,，要真正緩解資金緊張還需從金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理、央行與市場(chǎng)溝通等方面著手,。
商業(yè)銀行要增強(qiáng)自身的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí),。銀行的利潤(rùn)來(lái)源有兩方面，一是信用利差,，二是期限錯(cuò)配,。存款人的存款期限都在五年以下，而貸款最長(zhǎng)可達(dá)30年,，同時(shí)短期利率低于長(zhǎng)期利率,，意味著銀行的期限錯(cuò)配程度越大，利差空間越大,。作為盈利機(jī)構(gòu),，銀行有擴(kuò)大期限錯(cuò)配的動(dòng)力，但是同樣也帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn),，因?yàn)樾枰粩辔斩唐谫Y金,，而當(dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性緊張時(shí)，期限錯(cuò)配程度較大的銀行將面臨高成本負(fù)債,，甚至不得不向最后貸款人央行求助,。因此，在經(jīng)歷了去年的兩次“錢(qián)荒”及此輪資金緊張后,，商業(yè)銀行應(yīng)從根本上加強(qiáng)和重視流動(dòng)性管理,，將期限錯(cuò)配程度控制在合理水平。
一段時(shí)期來(lái)有關(guān)央行將提供流動(dòng)性的各種傳聞不斷,，但不見(jiàn)央行公開(kāi)表態(tài),。若央行能加強(qiáng)與市場(chǎng)的溝通，給市場(chǎng)提供相對(duì)明確的預(yù)期,，當(dāng)能較好地安撫市場(chǎng)情緒,。當(dāng)然，央行也不能在市場(chǎng)一緊張時(shí)就無(wú)條件注入流動(dòng)性,，否則將無(wú)法懲罰流動(dòng)性管理不善的機(jī)構(gòu),，反而鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)大期限錯(cuò)配，放大整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn),。
還有一個(gè)不容小覷的因素,，是財(cái)政存款、財(cái)政繳稅等對(duì)商業(yè)銀行流動(dòng)性的影響,。由于當(dāng)前財(cái)政操作的不透明性,，在繳稅突然增加或財(cái)政存款投放減少時(shí),，也容易使市場(chǎng)資金驟然緊張，陷金融機(jī)構(gòu)于被動(dòng),。因此，提高財(cái)政存款投放透明度,，增強(qiáng)地方政府財(cái)務(wù)約束,，也能降低財(cái)政存款投放的不確定性，減少對(duì)貨幣市場(chǎng)的擾動(dòng),。
