7月新增信貸等數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期的同時(shí),，也蘊(yùn)含了很多積極因素,，比如社會融資結(jié)構(gòu)繼續(xù)改善，從而推動(dòng)社會融資成本下降,，降低融資風(fēng)險(xiǎn),，有利實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展;但企業(yè)部門信貸回落則不是一個(gè)好現(xiàn)象,，加上貨幣政策穩(wěn)中偏緊基調(diào)不變，“寬信貸,、緊貨幣”再現(xiàn)回歸趨勢,，二季度以來的經(jīng)濟(jì)反彈進(jìn)程可能將告結(jié)束。
從社會融資結(jié)構(gòu)來看,，今年以來的顯著變化是銀行信貸和公開市場上的債券發(fā)行持續(xù)回升,，而高成本的信托和票據(jù)融資比重下降。從各社會融資類型的融資成本看,，信托融資和票據(jù)融資的成本相對較高,，信托融資和票據(jù)融資比重下降，意味著全社會融資成本在下降,。而7月在社會融資總規(guī)模下降的同時(shí),，融資結(jié)構(gòu)仍延續(xù)了改善的趨勢，輕成本融資比重繼續(xù)上升,，確實(shí)難得,。
7月人民幣貸款占同期社會融資規(guī)模的比重為56.65%，上月為54.3%，提高2.35個(gè)百分點(diǎn);外幣貸款占比為4.13%,，上月為4.4%,，降0.27個(gè)百分點(diǎn);委托貸款占比為13.63%，上月為12.8%,，提高0.83個(gè)百分點(diǎn);信托貸款占比為4.11%,，上月為4.4%，下降0.29個(gè)百分點(diǎn);未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票占比為3.43%,，上月為7.4%,，顯著下降近4個(gè)百分點(diǎn);企業(yè)債券占比為13.37%，上月為12.3%,，提高1.07個(gè)百分點(diǎn);非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資占比為2.18%,，上月為1.9%，提高0.28個(gè)百分點(diǎn),。
雖然M2持續(xù)快速反彈,，并且今年央行已實(shí)行了兩次定向降準(zhǔn)，并通過貼現(xiàn)和再貸款窗口,，引導(dǎo)銀行加快向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)投放流動(dòng)性,，但央行并未開啟“流動(dòng)性閘門”。央行多次表示,，當(dāng)前流動(dòng)性總體適度充裕,，貨幣政策基本取向沒有改變。央行將繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策,，保持適度流動(dòng)性,，實(shí)現(xiàn)貨幣信貸及社會融資規(guī)模合理適度增長，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)運(yùn)行,。房地產(chǎn)等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)領(lǐng)域?qū)Y金的饑渴,，仍得不到貨幣當(dāng)局的響應(yīng)。于是,，銀行經(jīng)營重心轉(zhuǎn)向防風(fēng)險(xiǎn),，信貸沖動(dòng)成為往事。即使經(jīng)濟(jì)“微刺激”持續(xù),，信貸、貨幣增長持續(xù)回升的狀況也將難以出現(xiàn),。
因此,，從貨幣、信貸組合格局上看,，“寬信貸,、緊貨幣”的格局在短暫偏離后又呈回歸態(tài)勢。筆者認(rèn)為,，在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期的貨幣信貸組合的“寬信貸,、緊貨幣”特征規(guī)律作用下,，貨幣也應(yīng)延續(xù)平穩(wěn)狀態(tài)，高增長難以持續(xù),。鑒于7月信貸和貨幣均快速回落,，但貨幣回落速度顯然要更快，預(yù)計(jì)貨幣增速將再度回落信貸增速下方,。
而先期貨幣增速的回升,，主要是管理層持續(xù)微刺激和“喊話”引導(dǎo)下，金融機(jī)構(gòu)得到定向支持后,，貨幣流轉(zhuǎn)速度得到提速的結(jié)果;信貸的增長,，則主要是監(jiān)管導(dǎo)向和金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營商業(yè)模式變化，表外轉(zhuǎn)向表內(nèi)的結(jié)果,，前期新增信貸的高增長屬于“偽增長”,。不過，在信貸增加帶來信用擴(kuò)張的同時(shí),，央行悄悄加強(qiáng)了對基礎(chǔ)貨幣投放的控制,，基礎(chǔ)貨幣增長持續(xù)低位運(yùn)行，在貨幣乘數(shù)不可能持續(xù)上升的情況下,，貨幣增速反彈必然是曇花一現(xiàn)!
值得注意的是,，貨幣的定向投放，未能刺激信貸有效需求的增長,。對銀行來說,，信貸有效需求不足成為未來信貸擴(kuò)張的主要制約因素。貨幣的信用創(chuàng)造過程信貸投放,，直接提升了非金融部門的需求能力,。從貸款的部門分布看，住戶貸款增長直接對應(yīng)著住戶消費(fèi)需求的增加;非金融企業(yè)和其他部門的貸款增長,，則對應(yīng)著企業(yè)經(jīng)營等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)狀況的變化,。二季度以來，新增信貸部門分布中,，企業(yè)部門持續(xù)增長,，住戶部門相對穩(wěn)定，意味著近期的經(jīng)濟(jì)回升主要來自于企業(yè)活力的增加,，而不是居民住房投資的增長,，表明近期經(jīng)濟(jì)反彈的質(zhì)量較高。由于企業(yè)的行為比較受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響,，從歷史經(jīng)驗(yàn)看,，經(jīng)濟(jì)回升時(shí)期，新增信貸分布都有向企業(yè)部門集中的趨勢。而在7月新增信貸的部門分布中,，企業(yè)部門卻顯著回落,。在居民部門新增信貸保持基本平穩(wěn)的同時(shí)，新增信貸規(guī)模則創(chuàng)下2010年以來的新低,，其原因就是企業(yè)部門貸款的回落,，這意味著企業(yè)經(jīng)營前景沒有根本好轉(zhuǎn)，二季度以來的經(jīng)濟(jì)持續(xù)反彈進(jìn)程難以持續(xù),。經(jīng)濟(jì)或再度進(jìn)入平走階段,。
