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最近,，許多觀察人士宣稱,，歐元區(qū)危機(jī)實(shí)際上已解決，或至少能穩(wěn)定幾年,。2011年,，在意大利政府舉行的最后一次債券拍賣會(huì)上,，債券收益率下降，表明此前市場(chǎng)預(yù)期的意大利主權(quán)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)大大降低,。由于人們把意大利債券當(dāng)作歐洲危機(jī)的風(fēng)向標(biāo),，許多人將此解釋為歐洲債務(wù)市場(chǎng)正在恢復(fù)正常。
近期,，歐洲央行決定以超低利率為各商業(yè)銀行提供為期三年的無(wú)限量貸款,，據(jù)說(shuō)這一決定有助于促進(jìn)達(dá)成歐債危機(jī)的“解決法案”。為什么近期會(huì)出現(xiàn)這么多新的樂(lè)觀情緒,？最直接的答案是,，各國(guó)家銀行現(xiàn)在可以利用該方案以低利率從歐洲央行貸款，投資短期主權(quán)債券,，利用利差創(chuàng)造有利可圖的“主權(quán)承載交易”,。盡管這種貨幣融資手段會(huì)導(dǎo)致低效和扭曲，但歐洲央行可能確實(shí)能為各政府提供一些喘息空間,。
但這項(xiàng)看似標(biāo)準(zhǔn)的政策決定看起來(lái)如此重要的真正原因是,，歐洲央行首次意識(shí)到有必要彌補(bǔ)歐元區(qū)構(gòu)建中的一個(gè)基本缺陷，即歐洲央行自身,。
核心問(wèn)題在于貨幣,。20世紀(jì)90年代，新興市場(chǎng)的危機(jī)其實(shí)就是貨幣危機(jī)，即竭力糾正貨幣估值過(guò)高導(dǎo)致公共部門和私人部門的債務(wù)人破產(chǎn),。相比之下,，歐洲危機(jī)的貨幣問(wèn)題很難確定。意大利歐元債務(wù)是以本國(guó)貨幣計(jì)價(jià)還是以外匯計(jì)價(jià),？歐元是哪個(gè)國(guó)家的貨幣,？歐洲央行是哪個(gè)國(guó)家的央行？這些問(wèn)題是歐洲困境的關(guān)鍵所在,。實(shí)際上,，不同的回答可能會(huì)展現(xiàn)出截然不同的歐元區(qū)。
一種歐元區(qū)的定義是一個(gè)集體,，外部和財(cái)政都是平衡的,，還有一個(gè)正常運(yùn)行的貨幣聯(lián)盟。它同樣負(fù)債累累,，但以本國(guó)貨幣計(jì)價(jià),。另一種歐元區(qū)的定義是共同貨幣領(lǐng)域內(nèi)國(guó)家的集合。大多數(shù)國(guó)家失衡,，負(fù)債累累,，債務(wù)是以它們無(wú)法按需印刷的貨幣（歐元）計(jì)價(jià)的，這相當(dāng)于外匯債務(wù),。
按第一種歐元區(qū)的定義（歐元危機(jī)并不是貨幣危機(jī)）,，其情形與其說(shuō)像20世紀(jì)90年代的拉丁美洲還不如說(shuō)像美國(guó)。然而,，按照第二種歐元區(qū)的定義,，歐元區(qū)危機(jī)能夠與新興市場(chǎng)的情況相提并論，更像一個(gè)運(yùn)行不良的家庭,。
兩種情況的預(yù)兆是截然不同的,。在第一種情況下，利率趨同,，違約風(fēng)險(xiǎn)為零,。這是因?yàn)椋缑缆?lián)儲(chǔ)在美國(guó)所做的那樣,，歐洲央行能夠支持各成員國(guó)的債務(wù),，歐元就成了“本國(guó)貨幣”，主權(quán)本國(guó)貨幣債務(wù)重組發(fā)生的概率并不大,。根據(jù)第二種歐元區(qū)的定義,，則可能出現(xiàn)不同的信貸風(fēng)險(xiǎn)，最終導(dǎo)致銀行擠兌,、去歐元化和違約,，共同貨幣與各成員國(guó)的需要將出現(xiàn)沖突。
采用哪一種定義取決于歐元區(qū)的成員國(guó)。但有兩點(diǎn)是明確的,。首先,，歐元區(qū)的未來(lái)很大程度上將取決于歐洲央行的作用。其次,，如果歐洲決策者不解決貨幣問(wèn)題并消除相應(yīng)的違約風(fēng)險(xiǎn),，他們就無(wú)法解決危機(jī)。這有助于解釋人們?yōu)楹螕?dān)心國(guó)際貨幣基金組織為歐元區(qū)提供援助會(huì)導(dǎo)致失衡,。為什么國(guó)際貨幣基金組織借給歐洲的是特別提款權(quán)（國(guó)際貨幣基金組織的記賬單位）而不是歐元,，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣失衡？這種不平衡是所有新興市場(chǎng)爆發(fā)危機(jī)的根源,。因此，國(guó)際貨幣基金組織的行動(dòng)表明歐洲已開始放棄歐元,。
如今,，歐元正站在十字路口。一條路是沒(méi)有主權(quán)做后盾的貨幣區(qū),，這將帶來(lái)債務(wù),、貨幣危機(jī)和歐元區(qū)解體。另一條路是貨幣聯(lián)盟,，有稱職的中央銀行,、內(nèi)部財(cái)政轉(zhuǎn)移以及適合本地區(qū)的積極貨幣政策，這將帶來(lái)緩慢而穩(wěn)步的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,，而不會(huì)出現(xiàn)違約,。
顯然，歐元區(qū)選擇不同的道路,，會(huì)帶來(lái)完全不同的結(jié)果,。因此，歐元的命運(yùn)掌握在位于法蘭克福的歐洲央行總部的領(lǐng)導(dǎo)人手中,。
�,。R里奧·布萊赫爾曾任阿根廷央行行長(zhǎng)；愛(ài)德華多·葉雅迪是布魯金斯學(xué)會(huì)高級(jí)研究員,。來(lái)自Project
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