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最近,，許多觀察人士宣稱,，歐元區(qū)危機實際上已解決,，或至少能穩(wěn)定幾年。2011年,，在意大利政府舉行的最后一次債券拍賣會上,，債券收益率下降，表明此前市場預(yù)期的意大利主權(quán)債務(wù)違約風(fēng)險大大降低,。由于人們把意大利債券當(dāng)作歐洲危機的風(fēng)向標(biāo),，許多人將此解釋為歐洲債務(wù)市場正在恢復(fù)正常。
近期,，歐洲央行決定以超低利率為各商業(yè)銀行提供為期三年的無限量貸款,，據(jù)說這一決定有助于促進(jìn)達(dá)成歐債危機的“解決法案”。為什么近期會出現(xiàn)這么多新的樂觀情緒,？最直接的答案是,，各國家銀行現(xiàn)在可以利用該方案以低利率從歐洲央行貸款，投資短期主權(quán)債券,，利用利差創(chuàng)造有利可圖的“主權(quán)承載交易”,。盡管這種貨幣融資手段會導(dǎo)致低效和扭曲，但歐洲央行可能確實能為各政府提供一些喘息空間,。
但這項看似標(biāo)準(zhǔn)的政策決定看起來如此重要的真正原因是,，歐洲央行首次意識到有必要彌補歐元區(qū)構(gòu)建中的一個基本缺陷，即歐洲央行自身,。
核心問題在于貨幣,。20世紀(jì)90年代，新興市場的危機其實就是貨幣危機,，即竭力糾正貨幣估值過高導(dǎo)致公共部門和私人部門的債務(wù)人破產(chǎn),。相比之下，歐洲危機的貨幣問題很難確定,。意大利歐元債務(wù)是以本國貨幣計價還是以外匯計價,？歐元是哪個國家的貨幣,？歐洲央行是哪個國家的央行？這些問題是歐洲困境的關(guān)鍵所在,。實際上,，不同的回答可能會展現(xiàn)出截然不同的歐元區(qū),。
一種歐元區(qū)的定義是一個集體,，外部和財政都是平衡的，還有一個正常運行的貨幣聯(lián)盟,。它同樣負(fù)債累累,，但以本國貨幣計價。另一種歐元區(qū)的定義是共同貨幣領(lǐng)域內(nèi)國家的集合,。大多數(shù)國家失衡,，負(fù)債累累，債務(wù)是以它們無法按需印刷的貨幣（歐元）計價的,，這相當(dāng)于外匯債務(wù),。
按第一種歐元區(qū)的定義（歐元危機并不是貨幣危機），其情形與其說像20世紀(jì)90年代的拉丁美洲還不如說像美國,。然而,，按照第二種歐元區(qū)的定義，歐元區(qū)危機能夠與新興市場的情況相提并論,，更像一個運行不良的家庭,。
兩種情況的預(yù)兆是截然不同的。在第一種情況下,，利率趨同,，違約風(fēng)險為零。這是因為,，正如美聯(lián)儲在美國所做的那樣,，歐洲央行能夠支持各成員國的債務(wù)，歐元就成了“本國貨幣”,，主權(quán)本國貨幣債務(wù)重組發(fā)生的概率并不大,。根據(jù)第二種歐元區(qū)的定義，則可能出現(xiàn)不同的信貸風(fēng)險,，最終導(dǎo)致銀行擠兌,、去歐元化和違約，共同貨幣與各成員國的需要將出現(xiàn)沖突,。
采用哪一種定義取決于歐元區(qū)的成員國,。但有兩點是明確的。首先,，歐元區(qū)的未來很大程度上將取決于歐洲央行的作用,。其次,，如果歐洲決策者不解決貨幣問題并消除相應(yīng)的違約風(fēng)險，他們就無法解決危機,。這有助于解釋人們?yōu)楹螕?dān)心國際貨幣基金組織為歐元區(qū)提供援助會導(dǎo)致失衡,。為什么國際貨幣基金組織借給歐洲的是特別提款權(quán)（國際貨幣基金組織的記賬單位）而不是歐元，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣失衡,？這種不平衡是所有新興市場爆發(fā)危機的根源,。因此，國際貨幣基金組織的行動表明歐洲已開始放棄歐元,。
如今,，歐元正站在十字路口。一條路是沒有主權(quán)做后盾的貨幣區(qū),，這將帶來債務(wù),、貨幣危機和歐元區(qū)解體。另一條路是貨幣聯(lián)盟,，有稱職的中央銀行,、內(nèi)部財政轉(zhuǎn)移以及適合本地區(qū)的積極貨幣政策，這將帶來緩慢而穩(wěn)步的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,，而不會出現(xiàn)違約,。
顯然，歐元區(qū)選擇不同的道路,，會帶來完全不同的結(jié)果,。因此，歐元的命運掌握在位于法蘭克福的歐洲央行總部的領(lǐng)導(dǎo)人手中,。
�,。R里奧·布萊赫爾曾任阿根廷央行行長；愛德華多·葉雅迪是布魯金斯學(xué)會高級研究員,。來自Project
Syndicate）
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