根據(jù)央行新公布的數(shù)據(jù),，2011年底,，中國外儲為3.181萬億美元,，季度環(huán)比十多年首次下降,。近期,，外儲縮水,、外匯占款連月減少,、實際使用外資金額增速放緩等一系列信息,，均傳遞出跨境資本流出中國的跡象,。未來中國貨幣創(chuàng)造的主渠道很可能出現(xiàn)趨勢性改變,。
從貨幣創(chuàng)造的途徑來分解，增量人民幣供應(yīng)主要由三部分構(gòu)成,，分別是信貸創(chuàng)造的存款,、銀行購買債券或其他資產(chǎn)創(chuàng)造的存款以及外匯占款,。近些年來，隨著外匯儲備的持續(xù)增長以及央行實施的“沖銷干預(yù)”政策,，使得我國外匯占款大幅飆升,，外匯占款增量占中央銀行基礎(chǔ)貨幣的增量比例也越來越高。2005年突破100%,，達(dá)到110%,。隨后幾年持續(xù)上升，2009年達(dá)到134%,，成了貨幣創(chuàng)造的主渠道,。
根據(jù)央行資產(chǎn)負(fù)債表，去年四季度末,，中國外匯占款余額為253587.01億元,，較三季度末的255118.23億元下降1531.22億元，其中12月末外匯占款較11月末減少1003億元,，這是我國在去年10月和11月外匯占款分別減少了249億元和279億元之后,，外匯占款連續(xù)第三個月負(fù)增長。
種種跡象表明,，國際跨境資本流呈現(xiàn)加速之勢。數(shù)據(jù)顯示,，自去年7月以來,，原本從境外流進(jìn)的資金和國內(nèi)各種性質(zhì)不明的資金在加速流出，尤其是去年9月底后,，流動速度和總量都明顯加大,。數(shù)據(jù)顯示，去年第三季度FDI資金流入591億美元,，較第二季度FDI資金流入額667億美元減少近11.4%,。這種趨勢延續(xù)到了四季度，11月FDI同比下降9.76%,，其中美國對華投資降幅明顯,。
此外，去年三季度以來人民幣跨境結(jié)算數(shù)額的大幅上升,，查央行統(tǒng)計數(shù)據(jù),，截至2011年末，銀行累計辦理經(jīng)常項目下人民幣業(yè)務(wù)結(jié)算金額2.58萬億元,，呈逐級上升趨勢,，這意味著大量出口所得的外匯也許并未實際進(jìn)入國內(nèi)，同時也有大量以人民幣結(jié)算的進(jìn)口貿(mào)易導(dǎo)致了國內(nèi)資金的外流,。
中國的情況在新興經(jīng)濟(jì)體中并非特例,，
一向是資本流入洼地的新興市場正在遭遇資本流出,。多年來，全球貿(mào)易分工,、金融全球化以及新興經(jīng)濟(jì)體的高增長,，推動了國際資本大規(guī)模流向新興經(jīng)濟(jì)體。從歷史數(shù)據(jù)看,，過去20年內(nèi)新興市場國家經(jīng)歷了兩次大規(guī)模資本流入,。一次是上世紀(jì)90年代初，另一次是本世紀(jì)初直到金融危機爆發(fā)終止,。而2008年金融危機以后,，隨著全球超低利率以及發(fā)達(dá)國家量化寬松政策釋放的流動性，追逐經(jīng)濟(jì)增長與高額回報的全球資本再次流向新興經(jīng)濟(jì)體,，新興經(jīng)濟(jì)體又迎來了第三輪資本的大規(guī)模流入,。根據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）的估計，從金融危機暴發(fā)到目前,，跨境資本向新興市場國家的流入已積累了巨大規(guī)模,。
然而，2011年下半年開始,，這種趨勢正在發(fā)生變化,。歐債危機以及美國等發(fā)達(dá)國家的結(jié)構(gòu)性調(diào)整讓國際資本從新興經(jīng)濟(jì)體開始回流發(fā)達(dá)國家。去年7月以來,，印度,、巴西、俄羅斯等新興經(jīng)濟(jì)體貨幣一改以往持續(xù)升值的態(tài)勢而調(diào)頭大幅貶值,，同時伴隨著罕見的資本大規(guī)模凈流出,。僅9月各主要新興經(jīng)濟(jì)體外匯儲備就合計流出了804億美元，這是僅次于2008年同期的記錄,。由于發(fā)達(dá)國家與新興經(jīng)濟(jì)體利差的縮小,、新興市場國家貨幣升值預(yù)期被削弱甚至逆轉(zhuǎn)、資產(chǎn)價格溢價預(yù)期的下降,，正在不斷加劇短期國際資本流出新興市場國家,。
從短期波動看，過去幾個月的資金流出和全球避險情緒上升,、新興市場貨幣普遍貶值等動向是一致的,。同時，人民幣貶值壓力也反映了對中國經(jīng)濟(jì)增長速度下降的擔(dān)憂,。當(dāng)然,，這種回流短期內(nèi)可能反映的是國際資本的避險偏好，而且一旦歐債危機有所緩和以及人民幣重啟升值通道，短期的跨境資本勢必還會“再回來”,，
現(xiàn)在需要格外關(guān)注的是影響國際資本流動的中長期因素的改變,。外匯占款的變動，可能是中國長期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變動的綜合反映,。過去十年,，由于中國人口年齡結(jié)構(gòu)的變化和農(nóng)村富余勞動力向城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移，儲蓄率不斷上升,，反映在國際收支上,，表現(xiàn)為貿(mào)易順差不斷擴(kuò)大；反映在貨幣環(huán)境上,，便是外匯占款快速增長,，遂使我國貨幣擴(kuò)張壓力很大，但看起來這種格局很可能將發(fā)生改變,。
依據(jù)之一,，發(fā)達(dá)國家主權(quán)債務(wù)危機正在開啟一場曠日持久的“去杠桿化”進(jìn)程，這會導(dǎo)致海外資本的持續(xù)回流,；
依據(jù)之二,，發(fā)達(dá)國家主導(dǎo)的全球總需求在不斷萎縮，中國出口部門超高速增長的黃金窗口已經(jīng)消失,，將大量勞動力等資源配置于勞動密集型出口部門的效率正在下降,；
依據(jù)之三，原來沉淀于房地產(chǎn)市場的熱錢,，在中國政府堅定不移的房地產(chǎn)調(diào)控政策下開始退潮,。從長期來看，投資需求等非基本住房需求必定受到限制,，中國政府鞏固調(diào)控成果的堅定政策立場，意味著抑制房地產(chǎn)市場非理性上漲的決心不動搖,，這將大大壓縮跨境資本在中國房地產(chǎn)市場逐利的空間,；
依據(jù)之四，多年來以低價格補貼全球化紅利的中國正在走上一條要素價值重估的調(diào)整之路,。目前,，中國的儲蓄年齡人口與純消費年齡人口的比例已接近拐點，2005年以后,，尤其是近幾年,，農(nóng)村富余勞動力大幅減少的趨勢越來越突出，勞動力成本快速上升,，潛在增長率下降,。未來隨著推進(jìn)工資收入分配、資源價格等一系列制度性的改革，都昭示著中國正開始重估生產(chǎn)要素價格,，這必然壓縮FDI的利潤空間,；
依據(jù)之五，國際金融危機后,，華盛頓發(fā)現(xiàn),，只有通過新能源、新材料,、新技術(shù)帶動新一輪產(chǎn)業(yè)繁榮周期,，吸引全球資本回流美國，才有可能使美國成功回到“再工業(yè)化”正途,，于是近期在“投資美國”的旗號下,，美國正在通過一系列優(yōu)惠政策努力促進(jìn)資本回流。
以上這五個因素的改變,，都會導(dǎo)致外儲增長出現(xiàn)階段性拐點,。因此，未來外匯占款增量很可能呈現(xiàn)趨勢性下降,，估計央行需要靠降低存款準(zhǔn)備金率來提升貨幣乘數(shù),，這也意味著貨幣創(chuàng)造將更多依賴于國內(nèi)信貸的增長。這個轉(zhuǎn)變,，當(dāng)然有利于提升我國貨幣政策的自主性,。