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春節(jié)前夕,，央行發(fā)布了去年（2010年）第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告,。這是一份很值得細(xì)看的報(bào)告,，因?yàn)檠胄杏幸恍┬抡f法,，將對(duì)未來的貨幣政策操作有影響，進(jìn)而對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)都有影響,。
可惜的是,，因?yàn)檫@份報(bào)告是在1月30日發(fā)布的，快放春節(jié)大假了,，很多人都沒心思讀這份報(bào)告了,，只有一些眼尖的專業(yè)媒體把新聞做在了貨幣供應(yīng)量上，也就是央行預(yù)計(jì)今年的M2約增長16%左右,。這個(gè)指標(biāo)雖然有點(diǎn)新聞性,，但不是關(guān)鍵，也不是重點(diǎn)。這份報(bào)告的重點(diǎn)的是,，央行有一些新提法和一些異常數(shù)據(jù),，似乎在暗示著什么。
可以討論的地方很多,，大體看來,，有這樣三點(diǎn)特別耐人尋味，一是貨幣總量和社會(huì)融資總量的概念,；二是逆周期的金融宏觀審慎管理的概念,；三是一個(gè)突出的數(shù)據(jù)，即截至去年12月底人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算數(shù)額增速非常驚人,。這三點(diǎn)似乎開啟了三個(gè)方向的思考,。
先來看第一點(diǎn)，央行關(guān)于“貨幣總量”和“社會(huì)融資總量”的表述,。
報(bào)告稱,，“隨著直接融資比重的不斷提高，貸款在社會(huì)融資總量中的占比逐漸下降,，在宏觀調(diào)控中需要更加注重貨幣總量的預(yù)期引導(dǎo)作用,，更加注重從社會(huì)融資總量的角度來衡量金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持力度，要保持合理的社會(huì)融資規(guī)模,，強(qiáng)化市場配置資源功能,，進(jìn)一步提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力�,！�
這是什么意思？曾有分析人士對(duì)央行提出的“貨幣總量”和“社會(huì)融資總量”這兩個(gè)概念表示過高度關(guān)切,，認(rèn)為這是否表示央行今后不再給出具體的貨幣供應(yīng)量目標(biāo)了,。而另有分析人士認(rèn)為，這并非意味著央行對(duì)貨幣供應(yīng)量不再關(guān)切,，而是從一個(gè)更新的角度關(guān)注金融問題,。
凡此種種，分析人士的看法多樣,，但有一點(diǎn)是要注意的,，就是直接融資與間接融資的比例問題。不要因?yàn)槿找嬖鲩L的信貸壓力加大,，而把社會(huì)融資當(dāng)作減壓閥,，過分夸大所謂市場化配置資源的功能。因?yàn)�,，在現(xiàn)有體制機(jī)制環(huán)境下,，有不少市場并非是完全競爭的市場，并沒有達(dá)到優(yōu)化配置資源的程度。
以股市為例,，本來這是一個(gè)高度自由競爭的市場,，但由于歷史原因和市場本身存在的缺陷，到目前為止,，無論是在一級(jí)市場,，還是二級(jí)市場，都沒有做到資源的充分優(yōu)化配置,。一方面,，在一級(jí)市場存在政策紅利和體制紅利；另一方面,，在二級(jí)市場,，主要由主力資金在主導(dǎo)趨勢(shì)。要做價(jià)值投資,，很難,。
在這種情況下，如果把社會(huì)融資總量提到不適當(dāng)?shù)某潭�,，�?huì)導(dǎo)致社會(huì)資金效率的降低,。特別是把老百姓的錢過多引到投資市場，會(huì)擠壓消費(fèi),，影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行,。而如果對(duì)整個(gè)社會(huì)的融資沖動(dòng)沒有適度控制，誘導(dǎo)企業(yè)盲目擴(kuò)張,，會(huì)造成新的產(chǎn)能過剩與浪費(fèi),，還將波及千萬個(gè)社會(huì)公眾投資人。
再來看第二點(diǎn),，關(guān)于“逆周期的金融宏觀審慎管理制度框架”的表述,。
報(bào)告稱，央行將“按照中央關(guān)于加快構(gòu)建逆周期的金融宏觀審慎管理制度框架的要求,，把貨幣信貸和流動(dòng)性管理的總量調(diào)節(jié)與健全宏觀審慎政策框架結(jié)合起來,，運(yùn)用差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整，配合常規(guī)性貨幣政策工具發(fā)揮作用,，把好流動(dòng)性總閘門,。”
這段話發(fā)出的第一個(gè)明確信號(hào)是,，央行正在加快構(gòu)建逆周期的金融宏觀審慎管理制度框架,。自2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，“金融宏觀審慎管理”已成為國際金融監(jiān)管的一大主題,，而逆周期的審慎管理則是要求金融系統(tǒng)要有逆周期調(diào)控的觀念與措施,。這就給出了今后政策措施上的第二個(gè)信號(hào),。
這里面其實(shí)也引出了兩個(gè)問題。一個(gè)是周期問題,，所謂逆周期,，逆的是什么周期？是金融周期,，還是經(jīng)濟(jì)周期,？另外，金融周期和經(jīng)濟(jì)周期是否一致,？如何看待這兩者之間的關(guān)系,？還有一個(gè)是中國經(jīng)濟(jì)的周期又有什么特點(diǎn)，與全球經(jīng)濟(jì)周期又是什么關(guān)系,？它在一個(gè)更大的結(jié)構(gòu)中處于什么位置,？都是問題。
而從股市層面看,，有了“逆周期”的概念,，反而有可能強(qiáng)化趨勢(shì)投資者對(duì)市場的影響，尤其是其中的趨勢(shì)投機(jī)者,，可能更容易在這樣的管理框架中找到投機(jī)炒作的切入點(diǎn)了,。在這種情況下，監(jiān)管部門又將拿出什么辦法來平抑市場波動(dòng),，避免大起大落呢,？值得探討。
第三點(diǎn),，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算數(shù)額在去年年底增速驚人,。
從報(bào)告公布的數(shù)據(jù)看，截至去年12月,，從事人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的出口試點(diǎn)企業(yè)已經(jīng)猛增到67724家,，累計(jì)辦理的跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)已經(jīng)增加到5063.4億元。對(duì)比三季度,，增速極為驚人。這在釋出什么信號(hào),？結(jié)合央行領(lǐng)導(dǎo)在多個(gè)場合的講話,，是否意味著人民幣國際化，以及資本項(xiàng)目開放的進(jìn)程也在大大加快,？
都值得進(jìn)一步觀察,。
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