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去年下半年以來,，A股大幅下挫使得不少上市公司的股價(jià)跌破定向增發(fā)價(jià)格。為確保再融資成功,，不少公司選擇在今年修改定增方案,、下調(diào)增發(fā)價(jià)格。如此一來雖然獲得機(jī)構(gòu)投資者的歡迎,，卻遭到原有股東的質(zhì)疑,。一些下調(diào)幅度過大的方案，甚至在股東大會(huì)直接被中小股東否決,。如何平衡機(jī)構(gòu)和股東的利益,，令不少上市公司深陷“兩難”境地。
今年3月9日,，中國鋁業(yè)公布新的定向增發(fā)預(yù)案,，擬非公開發(fā)行不超過12.5億A股，募資不超過80億元,。中國鋁業(yè)表示,，受全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化影響，公司股價(jià)大幅下挫,，董事會(huì)決定終止去年9月獲批的定向增發(fā)方案,。與舊方案比，新方案增發(fā)股數(shù)增加25%,，融資額縮水10億元,。
中國鋁業(yè)不是第一個(gè)將定向增發(fā)方案推倒重來的上市公司。酒鋼宏興2月底提出一份定向增發(fā)預(yù)案,，擬非公開發(fā)行不超過21.72億股,，募資不超過85億元。與去年11月獲批的方案相比,，增發(fā)股數(shù)不變,，融資額縮水11億元。
比起中國鋁業(yè)和酒鋼宏興,，中國南車的定向增發(fā)歷程更為曲折,。2011年6月，中國南車提出一份定向增發(fā)預(yù)案,，擬向控股股東南車集團(tuán)和社�,；鸱枪_發(fā)行A股股票，發(fā)行價(jià)格為6.06元/股,，兩家機(jī)構(gòu)分別認(rèn)購60億元和50億元,。然而,，隨著股市回調(diào)和溫州動(dòng)車事故發(fā)生，中國南車股價(jià)快速回落并跌破增發(fā)價(jià),。盡管期間中國南車的高管為提振市場信心,，曾集體增持54.4萬股，但難以挽回頹勢,。為確保發(fā)行成功,，中國南車只能將增發(fā)價(jià)格由6.06元下調(diào)至4.46元，融資額也縮水至90億元,。其中,，南車集團(tuán)仍然認(rèn)購60億元，而社�,；饎t不見蹤影,。
今年2月下旬，中國南車的這一定增方案獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn),。但令人擔(dān)心的是,，中國南車的股價(jià)自2月底沖高到5.06元后便開始回落，3月14日一度下探至4.52元,，再度有破發(fā)之虞。
一般而言,，定向增發(fā)可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)注入,、項(xiàng)目融資和引進(jìn)戰(zhàn)略投資者等功能。由于定向增發(fā)的主要對象集中于控股股東和機(jī)構(gòu)投資者,，只要上市公司與機(jī)構(gòu)投資者溝通充分,，增發(fā)價(jià)格合理，順利完成再融資計(jì)劃的可能性較大,。因此,，定向增發(fā)是A股市場上最主要的再融資方式之一。
根據(jù)相關(guān)規(guī)定,，定向增發(fā)的價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日(董事會(huì)決議公告日)前20個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)的90%,。由于從董事會(huì)披露預(yù)案，到股東大會(huì)批準(zhǔn),，再到證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn),，其中有幾個(gè)月的時(shí)間�,！皬纳鲜泄緦�(shí)際控制人的利益出發(fā),，其有動(dòng)力推動(dòng)股價(jià)上漲使其超過預(yù)案價(jià)，掃除融資過程中的障礙,。特別是對于已公告定增預(yù)案,，且被證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的公司，其融資須在一定期限內(nèi)完成，這使股價(jià)有可能在該期限內(nèi)存在上漲的外在動(dòng)力,�,！敝薪鸸驹诮诘囊环輬�(bào)告中指出。
原本就是打折發(fā)行,，再加上公布預(yù)案后股價(jià)可能會(huì)漲,，這使得定向增發(fā)的吸引力得以凸顯。以酒鋼宏興為例,，公司的定向增發(fā)底價(jià)是3.83元,，較目前的股價(jià)大概有10%的折價(jià)率�,！艾F(xiàn)在的A股再壞也壞不到哪里去,，如果隨著流動(dòng)性好轉(zhuǎn)、股市出現(xiàn)上漲,，定向增發(fā)實(shí)施時(shí)的折價(jià)率會(huì)更高,，這能夠讓參與增發(fā)的機(jī)構(gòu)獲得較為可觀的收益�,！币晃皇袌鋈耸恐赋�,。
事實(shí)上，定向增發(fā)一直被視為機(jī)構(gòu)掘金的寶地,。根據(jù)好買基金的統(tǒng)計(jì),，從2006年到2011年，鎖定期為1年且已到期的定向增發(fā)項(xiàng)目的平均收益為80.18%,。除了社�,；稹⒐蓟鹬�,，越來越多的陽光私募也開始投身到定增項(xiàng)目中,。
在市場處于低點(diǎn)的時(shí)候啟動(dòng)增發(fā)，固然可以獲得機(jī)構(gòu)投資者的歡迎,。但是,，如果增發(fā)價(jià)過低，往往容易招致中小股東的質(zhì)疑,。這有點(diǎn)類似于房地產(chǎn)降價(jià)銷售時(shí),，老業(yè)主表現(xiàn)出的不滿。不同的是,，中小股東手中握有投票權(quán),，必要時(shí)可以否決增發(fā)方案。
渝三峽A就是增發(fā)受阻的最新典型,。2011年4月,，渝三峽A公布的定向增發(fā)預(yù)案中,，增發(fā)底價(jià)為13.81元。在隨后召開的股東大會(huì)上,，這一議案獲得了98.36%的通過率,。然而，由于去年下半年股市急跌,，渝三峽A不得不修改定增方案,。今年2月中旬，渝三峽A公布的新方案中,，增發(fā)底價(jià)為6.17元,，較當(dāng)初幾乎腰斬。3月9日,，渝三峽A召開股東大會(huì),，此時(shí)公司的股價(jià)已漲至7.48元。這意味著,，增發(fā)底價(jià)對應(yīng)的折價(jià)率為18%,。并且，在渝三峽A的增發(fā)對象中,，還包括大股東重慶化醫(yī)集團(tuán),，這無疑構(gòu)成了與上市公司的關(guān)聯(lián)交易。不少中小股東因此質(zhì)疑低價(jià)增發(fā)是在給關(guān)聯(lián)方輸送利益,，在大股東回避表決的情況下,，新方案最終被中小股東聯(lián)手否決。
“在通常情況下,，定向增發(fā)可以理解成對上市公司的利好消息，因?yàn)槎ㄏ蛟霭l(fā)一般有現(xiàn)金投入,、有項(xiàng)目支撐,，有利于增厚公司業(yè)績�,！睎|方證券研究員胡卓文指出,。而出現(xiàn)定增方案被否的現(xiàn)象，提醒上市公司要更加尊重中小股東的利益和訴求,，選擇好增發(fā)的時(shí)間窗口,。
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