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新華社發(fā) |
新股發(fā)行制度改革即將再次啟動(dòng),。主要負(fù)責(zé)新股發(fā)行工作的中國證監(jiān)會(huì)主席助理朱從玖日前對(duì)外表示,，新股發(fā)行制度改革下一步的主要舉措是完善市場(chǎng)約束機(jī)制，證監(jiān)會(huì)擬在近日對(duì)外公布新股發(fā)行制度改革的后續(xù)措施,。
根據(jù)市場(chǎng)的普遍預(yù)期,，隨著新股發(fā)行制度改革的逐步深入,，未來局部的修補(bǔ)性的改革舉措即將淡出，而包括存量發(fā)行,、定價(jià)發(fā)行以及核準(zhǔn)制與注冊(cè)制等在內(nèi)的新的制度設(shè)計(jì),，都有望在未來的合適時(shí)機(jī)開始謹(jǐn)慎試水。
存量發(fā)行在爭(zhēng)執(zhí)中推進(jìn)
“發(fā)行環(huán)節(jié)是整個(gè)資本市場(chǎng)形成的初始階段,，涉及的基本規(guī)則和制度非常重要,，在發(fā)行制度改革深化過程中，將涉及存量發(fā)行,、券商配售和網(wǎng)下配售股份的鎖定問題,。”朱從玖說,。
國際資本市場(chǎng)發(fā)行股票普遍采用兩種方式,，一種是增量發(fā)行，一種是存量發(fā)行,。增量發(fā)行就是在公司原有股份的基礎(chǔ)上,，通過擴(kuò)大股本的發(fā)行。我國目前股市基本都是增量發(fā)行,，包括增發(fā)和配股都屬于這類形式,。
而在海外資本市場(chǎng)，存量發(fā)行是新股發(fā)行中常見的一種操作,，中資公司境外發(fā)行也經(jīng)常引入這種安排,。存量發(fā)行也有兩種主要情形：一是股票首次公開發(fā)行(IPO)中的存量發(fā)行，即在公司IPO時(shí),，老股東對(duì)外公開出售一部分股份,；二是公司上市后的存量發(fā)行，即在公司上市后,，老股東通過一定的方式減持全部或部分股份,。IPO存量發(fā)行，可避免發(fā)行過多新股造成募集資金過多,，同時(shí)有助于增加新股上市首日股票供應(yīng)量,，降低市場(chǎng)炒作因素，減少限售股份的積累,。
獨(dú)立財(cái)經(jīng)撰稿人黃湘源表示,，新股發(fā)行要把保護(hù)中小投資者利益作為重中之重，推出存量發(fā)行勢(shì)在必行,。他認(rèn)為,，保護(hù)中小投資者利益，僅僅提高新股申購的網(wǎng)上中簽率顯然是不夠的,，重要的是要找到一種有利于消除一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差鴻溝的改革辦法,，讓中小投資者不僅可以通過打新股得益,，而且通過二級(jí)市場(chǎng)的投資也能有所獲益。而推出存量發(fā)行,，可以改變目前新股發(fā)行的流通份額過小,，一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差過大的狀況。
不過,，也有投行人士提醒說,，不能寄望于存量發(fā)行來包治百病，其本身也存在很多弊端,，譬如存量發(fā)行必將導(dǎo)致部分存量股份被提前套現(xiàn),，對(duì)于創(chuàng)業(yè)板新股中某些創(chuàng)投資金的提前退出提供了絕好的通道。并且,，目前在法律設(shè)置上,，還存在一些相抵觸的地方，存量發(fā)行短期內(nèi)推出的難度比較大,。根據(jù)《公司法》規(guī)定,，“公司公開發(fā)行股份前已發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓,�,！币虼耍鲜鲆�(guī)定可能會(huì)制約存量發(fā)行方式在IPO發(fā)行中的應(yīng)用,。
詢價(jià)發(fā)行借用定價(jià)發(fā)行作補(bǔ)充,？
據(jù)接近中國證監(jiān)會(huì)的人士透露，即將啟動(dòng)的新股發(fā)行制度改革,，是在去年6月新股發(fā)行體制改革的基礎(chǔ)上進(jìn)一步微調(diào),，主要是加強(qiáng)新股發(fā)行詢價(jià)環(huán)節(jié)中詢價(jià)對(duì)象的責(zé)任，并增加詢價(jià)對(duì)象的范圍和數(shù)量,，形成真正市場(chǎng)化的價(jià)格形成機(jī)制,。
在新股詢價(jià)制度問題上，中國政法大學(xué)教授劉紀(jì)鵬認(rèn)為,，可以探索網(wǎng)下網(wǎng)上同時(shí)詢價(jià)的可能性,，以此來打破機(jī)構(gòu)投資者的定價(jià)壟斷局面。
所不同的是,，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家,、燕京大學(xué)校長(zhǎng)華生則認(rèn)為，中小投資者參與詢價(jià)的可操作性較低,。按照成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn),，如果股票價(jià)格過高，詢價(jià)機(jī)構(gòu)需要承擔(dān)包銷的責(zé)任。而當(dāng)前國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)與申購相結(jié)合的制度,，對(duì)中小投資者是有保護(hù)作用的。
對(duì)于新股發(fā)行制度的下一步改革,，著名財(cái)經(jīng)撰稿人皮海洲表示,，不妨采取多種發(fā)行方式并存的方式，即讓詢價(jià)發(fā)行與定價(jià)發(fā)行同時(shí)并存,。他認(rèn)為,，詢價(jià)發(fā)行和定價(jià)發(fā)行適用于不同的板塊市場(chǎng)。
主板市場(chǎng)的新股發(fā)行可采取詢價(jià)發(fā)行的發(fā)股方式,，其發(fā)行方式維持現(xiàn)行的發(fā)股方式不變,。目前的新股詢價(jià)之所以會(huì)詢出高價(jià)發(fā)行的結(jié)果來，這既有詢價(jià)制度不完善方面的原因,，也有詢價(jià)機(jī)構(gòu)胡亂報(bào)價(jià),、人情報(bào)價(jià)的原因。同時(shí),，還有一個(gè)客觀上的原因,，就是一些中小企業(yè)確實(shí)存在估值難的問題。不過,，由于主板市場(chǎng)發(fā)行股票的公司都是發(fā)展比較成熟的公司,，因此，在估值方面容易處理一些,。所以,，在完善現(xiàn)行詢價(jià)制度之后，可仍然在主板市場(chǎng)實(shí)行詢價(jià)發(fā)行方式,。而且,，通過詢價(jià)發(fā)行的網(wǎng)下配售環(huán)節(jié)，可以確保一些大型航母公司的成功發(fā)行,。
與此同時(shí),，中小板、創(chuàng)業(yè)板的新股發(fā)行,，可采取定價(jià)發(fā)行的發(fā)股方式,。因?yàn)橹行“濉?chuàng)業(yè)板公司,，新股發(fā)行規(guī)模有限,，在目前實(shí)行新股發(fā)行審批制的制度下，很難改變新股供不應(yīng)求的局面,。加上這些企業(yè)的估值很難有正確的評(píng)估,，所以，在詢價(jià)發(fā)行的情況下，發(fā)行價(jià)再高,，也不存在發(fā)行困難問題,。譬如，金龍機(jī)電發(fā)行市盈率達(dá)到126.67倍一樣發(fā)行成功,，且上市一樣遭遇爆炒,，就是很好的證明�,！八�,，對(duì)于中小板、創(chuàng)業(yè)板公司的新股發(fā)行可直接采取定價(jià)發(fā)行的方式,，以同行業(yè)或市場(chǎng)的平均市盈率為基準(zhǔn),，根據(jù)市場(chǎng)情況折讓不低于20%的幅度作為發(fā)行價(jià)格�,！逼ずＶ拚f,。
在詢價(jià)發(fā)行的同時(shí)，會(huì)否引入定價(jià)發(fā)行作為補(bǔ)充,，在這一問題上,，機(jī)構(gòu)之間觀點(diǎn)的分歧較大。北京一家券商研究所的專家稱,，“目前新股發(fā)行制度改革中引入定價(jià)發(fā)行的可能性不大,，因?yàn)檫@一做法和改革的市場(chǎng)化大方向相違背�,！�
核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過渡勢(shì)在必行
目前,，我國股市是全球主要交易所中惟一對(duì)IPO實(shí)行核準(zhǔn)制、而非注冊(cè)制的市場(chǎng),，這一現(xiàn)狀也為很多人所詬病,。
據(jù)了解，新股的發(fā)行監(jiān)管制度主要有三種：審批制,、核準(zhǔn)制和注冊(cè)制,，每一種發(fā)行制度都對(duì)應(yīng)于一定的市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r。我國新股上市制度經(jīng)歷了這樣一個(gè)過程,，1990年成立的A股市場(chǎng)最早實(shí)行的新股上市制度是審批制,，實(shí)行“額度控制”。主要表現(xiàn)在政府分配指標(biāo)和額度,，公司發(fā)行上市首要條件是取得指標(biāo)和額度,。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，2001年3月份,，中國證監(jiān)會(huì)正式以文件的形式明確核準(zhǔn)制新股發(fā)行需要報(bào)審的材料目錄,，由此新股發(fā)行核準(zhǔn)制正式出現(xiàn),。
核準(zhǔn)制是介于注冊(cè)制和審批制的中間形式,，是指發(fā)行人在發(fā)行股票時(shí),，不需要各級(jí)政府批準(zhǔn)，只要符合《證券法》和《公司法》的要求即可申請(qǐng)上市,。核準(zhǔn)制一方面取消了政府推薦的指標(biāo)和額度管理,，并引進(jìn)證券中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，判斷企業(yè)是否達(dá)標(biāo)發(fā)行上市,；另一方面證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)同時(shí)對(duì)發(fā)行上市的合規(guī)性和適銷性條件進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，并有權(quán)否定發(fā)行上市申請(qǐng),，因此核準(zhǔn)制進(jìn)一步加強(qiáng)了監(jiān)管力度,。
然而，核準(zhǔn)制畢竟不是純粹的市場(chǎng)行為,。在核準(zhǔn)制的背景下,，市場(chǎng)依舊處于政府的掌控和調(diào)節(jié)下，管理層依舊控制著上市公司的數(shù)量和額度,，這就導(dǎo)致了“殼資源”成為炒作對(duì)象,。
有分析人士指出，目前的核準(zhǔn)制使上市公司的上市成本非常之高,，上市公司會(huì)自動(dòng)轉(zhuǎn)嫁這個(gè)成本,。在實(shí)際操作中，很多上市公司高溢價(jià)發(fā)行,，用圈來的錢彌補(bǔ)自己的上市成本,。對(duì)于這種情況，注冊(cè)制是降低上市成本的一個(gè)辦法,。
而注冊(cè)制則是市場(chǎng)化程度較高的國家普遍采用的一種發(fā)行監(jiān)管方式,。擬上市公司只要達(dá)到證券監(jiān)管部門公布的發(fā)行上市的必要條件即可發(fā)行上市。武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新認(rèn)為,，注冊(cè)制的進(jìn)步意義主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是促使上市公司及中介機(jī)構(gòu)更加注重企業(yè)信譽(yù)的提升,；二是市場(chǎng)能夠通過自身調(diào)節(jié)來尋求平衡；三是提高了上市公司質(zhì)量,。企業(yè)無需借殼上市,，這不但有利于市場(chǎng)中垃圾股殼資源的加速退市，也使得上市公司重組行為更具實(shí)際意義,。
針對(duì)市場(chǎng)上有關(guān)從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過渡的呼聲,，朱從玖表示，市場(chǎng)首先需要就此展開廣泛的討論,，讓參與者能了解核準(zhǔn)制和注冊(cè)制的含義,、本質(zhì)區(qū)別,。他說，只有對(duì)這兩者的內(nèi)涵有真正的認(rèn)識(shí),，才能設(shè)計(jì)出方案,，從而實(shí)現(xiàn)過渡和銜接。
方方：市場(chǎng)化改革重在減小摩擦系數(shù)
“目前正在推進(jìn)的新股發(fā)行制度改革,，一定是以市場(chǎng)化為導(dǎo)向,，就是要從行政化的發(fā)行機(jī)制越來越向市場(chǎng)化的發(fā)行機(jī)制靠近，形成更加透明,、有效,、交易成本更低的發(fā)行機(jī)制�,！蹦Ω笸▉喼迏^(qū)投資銀行副主席方方如此表示,。
董登新：定價(jià)和節(jié)奏的市場(chǎng)化不可動(dòng)搖
在談到關(guān)于新股發(fā)行體制改革重要認(rèn)識(shí)的時(shí)候，武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新教授強(qiáng)調(diào),，堅(jiān)持新股發(fā)行體制的市場(chǎng)化改革方向,，中國證監(jiān)會(huì)必須堅(jiān)守兩大底線：其一，新股發(fā)行定價(jià)的市場(chǎng)化不可動(dòng)搖,；其二,，新股發(fā)行節(jié)奏的市場(chǎng)化不可動(dòng)搖。
朱從玖：新股發(fā)行制度改革將分步推出
對(duì)于未來新股發(fā)行體制改革的安排,，中國證監(jiān)會(huì)主席助理朱從玖表示,，就是“分步推出，不斷完善”,。 |