盡管有人說暴漲暴跌是牛市常態(tài)，但本輪“杠桿上的牛市”卻不能讓投資者安之若素。
由央行降息“點燃”的本輪行情,，呈現(xiàn)明顯的資金推動和政策驅動的特征,。這也使得攀上高位的A股存在諸多隱憂,。
從暴跌到暴漲
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趙乃育
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幾乎所有的投資者都預見了這一波股指回調，但絕大多數(shù)人都不曾料想,，調整來得如此慘烈,。
1月19日當天,，上證綜指以逾5％的幅度跳空低開,，此后又一路下行，盤中一度跌破3100點整數(shù)位,。尾盤滬指收報3116.35點,，跌幅高達7.70％,。這也是自2008年6月10日以來的最大單日跌幅。深證成指收盤報10770.93點,，跌幅達到6.61％,。滬深300指數(shù)跌幅與滬指相同，也高達7.70％,。
銀行股全線跌停,，券商股全線跌停，“兩桶油”以跌�,；蚪咏５膬r位報收,。相似的情形讓不少股民驚呼“530重演”。
然而,，更加讓股民無法淡定的是,，就在暴跌后的第二天，大盤股一改“黑色星期一”的慘烈局面,，反彈大漲1.82％,。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)甚至創(chuàng)出新高,，漲逾4％,，超過1700點。
21日,，大盤更是一路高歌猛進,。在保險、券商,、地產、銀行等前期跌幅過猛板塊的帶領下,，上證綜指暴漲4.74％,，快速修復1月19日的缺口,。
普遍的觀點認為，“1·19”A股暴跌的“導火索”,，來自于證監(jiān)會對兩融業(yè)務的突擊整頓,。基于兩融業(yè)務檢查結果,，16日證監(jiān)會對12家券商進行了處罰,，其中中信證券等三大龍頭券商被暫停新開融資融券客戶信用賬戶3個月。與此同時,，融資融券“門檻”重新抬升至50萬元,。
在多家機構看來，兩融“黑天鵝”對市場心理的影響遠大于其實質影響,。金元惠理基金觀點認為,，事件本身的影響力有限，市場資金整體恐慌性出逃更多是情緒化的反應,，利空因素被“放大”,。
另外，銀監(jiān)會16日就《商業(yè)銀行委托貸款管理辦法》公開征求意見,，被業(yè)界解讀為管理層出手遏制信貸資金違規(guī)進入股市,，也在一定程度上導致了利空效應的疊加。
不過,，接下來的急速上漲,，則被市場解讀為“理所當然”：一方面是政策面因素導致的利空放大，不論是技術面還是基本面都有反彈的要求,；另一方面與央行再度出手釋放寬松的信號不無關系,。
證監(jiān)會19日晚間緊急發(fā)文稱，對證券公司開立融資融券信用賬戶時證券資產低于50萬元的客戶,，繼續(xù)按證監(jiān)會原有政策和規(guī)定執(zhí)行,，不因為這一資產門檻而強行平倉。
國泰君安策略分析師喬永遠將此動作比喻為“急剎車補系安全帶”,，大跌反映了之前市場對監(jiān)管加強的預期并不充分,，一些持續(xù)性的監(jiān)管方向轉變將為A股市場的更大行情提供基礎。
20日,，央行加量續(xù)作MLF（中期結構便利）,，對浦發(fā)銀行和興業(yè)銀行到期的400億元和500億元MLF開展續(xù)做。
對此,，民生證券分析指出，央行此次MLF加大了續(xù)發(fā)的力度,，預計春節(jié)前資金面不會緊張,。此外,，2014年12月外匯占款負增長1000余億元，MLF作為中期流動性工具可以對沖外匯占款下降留下的基礎貨幣缺口,，未來不排除央行創(chuàng)設期限更長的非公開市場流動性投放工具的可能性,。
龐大“杠桿”資金成驚弓之鳥
管理層出手規(guī)范兩融之所以引發(fā)市場巨震，與本輪行情資金面特征密切相關,。
數(shù)據(jù)顯示,，截至1月15日，滬深兩市融資余額高達1.1萬億元,。而按照部分機構的測算,，加上股票質押融資、股票收益互換,、銀行傘形計劃和單一賬戶融資產品,，以及民間融資及P2P資金等，A股杠桿交易資金或高達2萬億元,，交易量占比超過37％。
融資資金大量入市,，為本輪行情推波助瀾,，甚至造就了“杠桿上的牛市”。與此同時,，高企的融資成本也使得龐大“杠桿”資金成了驚弓之鳥,。在此之前，與查兩融,、“降杠桿”相關的消息和傳言曾數(shù)度導致市場大幅調整或盤中巨幅震蕩,。而此番整頓兩融，被市場視為管理層發(fā)出“信號”,，從而引發(fā)恐慌,。
民族證券研究員宋健表示，未來管理層將密切關注并頻繁審查兩融業(yè)務,。而融資融券業(yè)務“門檻”重新抬升導致合格客戶大幅降低,，則令短期市場面臨失去部分流動性的風險。
從歷史經驗看,，中期調整通常需要比較強的多因素共振,，貨幣政策從嚴、地產政策從嚴,、基本面持續(xù)差,，是較常見的誘導因素。在海通證券策略分析師荀玉根看來,，目前融資從嚴單一因素本身難引發(fā)中級調整,，不過杠桿交易讓市場波動加大,，但情緒的變化會受政策信號影響。
事實證明,，基本面釋放出的積極信號正是“1·19”A股暴跌之后又暴漲的重要原因,。
1月20日，國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)顯示,，全年國內生產總值636463億元,，按可比價格計算，比上年增長7.4％,。在中金公司看來,，2014年12月及四季度經濟增速顯示出低位趨穩(wěn)的跡象。
民生證券研究院執(zhí)行院長,、首席宏觀研究員管清友分析稱,，2014年四個季度GDP累計增速為7.4％，經濟幾乎是“平”的,。盡管房地產面臨人口老齡化和高庫存,，制造業(yè)面臨去產能，基建面臨資金瓶頸,，出口又穩(wěn)而不強,，經濟下臺階幾成定局，但底線思維之下,，穩(wěn)增長力度將繼續(xù)加大,，貨幣寬松不會缺席。
值得欣喜的是,，消費對經濟的貢獻率達到了50％以上,。2014年，最終消費支出對國內生產總值增長的貢獻率為51.2％,，比上年提高3.0個百分點,。
在星石投資看來，今年下半年到明年改革的效果就會顯現(xiàn)出來,，屆時宏觀經濟將觸底回升,。這是本輪藍籌行情最重要的基礎，目前來看沒有發(fā)生任何改變,。與此同時,，大類資產配置調整仍在繼續(xù)，資金由房地產,、固定收益等高位資產向A股這一價值洼地轉移才剛開始,，這一進程不會因為一個突發(fā)事件而輕易中止。
另一只“靴子”未落地
不過，值得注意的是,，在此輪股市降杠桿的過程中,，還有另一只“靴子”未落地。融資融券違規(guī)被查處,，委托貸款入市被限制,，但是監(jiān)管層尚未對銀行理財與傘形信托開展的配資業(yè)務進行限制。這一不確定性也造成了投資者的擔憂,。
股市去年以來持續(xù)大幅上漲使得證券投資信托加速跑步入市,。用益信托工作室最新數(shù)據(jù)顯示，2014年第四季度,，信托公司共發(fā)行899款證券投資信托,，發(fā)行規(guī)模410億元，相較2013年同期證券投資信托數(shù)量403個,，規(guī)模224億元,，同比大漲一倍。
中國信托業(yè)協(xié)會的官方數(shù)據(jù)亦顯示,，三季度末投向股票市場的證券投資類信托規(guī)模較二季度末增加了894.56億元,，而房地產類信托僅增加36.86億元，基礎產業(yè)類信托甚至減少了623.16億元,。
特別需要警惕的是近期備受市場關注的傘形信托,。傘形信托是結構化證券類信托的一種，是指同一個信托產品中包含兩種或兩種以上不同類別的子信托,，投資者可以根據(jù)投資偏好自由選擇其中一種或幾種進行組合投資，滿足不同的投資需要,。這種信托最初用于解決信托證券賬戶匱乏的業(yè)務模式,。
傘形信托類似融資融券，但杠桿比融資融券更高,，在本輪A股上漲中起到了推波助瀾的作用,。記者采訪了解到，傘形信托目前普遍的杠桿率為1:2,，更高可為1:3,。換言之，若投資者按照1∶3的杠桿融資,，固然能將收益成倍放大,，可融資后總資金若虧損25%，即虧完本金,。而且大盤一旦連續(xù)大跌,，數(shù)量眾多的融資盤將為止損而引發(fā)踩踏性出貨崩跌行情。
據(jù)了解，去年12月底時,，證監(jiān)會已經注意到傘形信托杠桿過度使用的風險,，一度通過口頭方式叫停新增的傘形信托。但川財證券分析師穆啟國認為,，僅是證監(jiān)部門的口頭干預而非銀監(jiān)部門,，在利益的驅動下，實際效果比較弱,。
除開傘形信托這把懸在頭上的“達摩克利斯之劍”,，A股還存在諸多隱憂。
英大證券首席經濟學家李大霄認為,，短期內,，A股若站上3400點以上則須防范風險。風險來自幾方面,，第一,，AH股溢價指數(shù)過高，從88%一直上漲到130%,，因而聚集了估值過高的風險,；第二，股市杠桿率的問題,，1月19日股市因為高杠桿的問題引發(fā)了大面積跌停,，不過隨即反彈，“1·19”只是釋放了部分風險,，但A股整體高杠桿的風險仍然存在,。第三，目前來看,，A股包括主板,、中小板、創(chuàng)業(yè)板在內都存在市盈率畸高的問題,，比如創(chuàng)業(yè)板,，總體PE超過70倍，此外,，整體超過600家上市公司有著超過100倍的市盈率,，A股也有超過一半股票的市盈率高達40倍，這個風險遲早要釋放,。
中航證券援引相關數(shù)據(jù)認為,，整體經濟不景氣、工業(yè)通縮風險顯現(xiàn),，A股上市公司業(yè)績必受沖擊,，后期業(yè)績增速放緩或下滑將成常態(tài)。在經濟下行壓力加大的背景下，A股難以持續(xù)走強,。
另外,，伴隨上周20多只新股密集發(fā)行，IPO步調提速跡象顯現(xiàn),。而注冊制漸行漸近,，也意味著市場將迎來前所未有的大擴容。（記者
桑彤 潘清 武衛(wèi)紅 吳燕婷 王原 王鶴/綜合報道）
