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有消息稱,，國開行已從央行獲得3年期1萬億元抵押補充貸款(PSL)，并用于專項貸款,，引來市場一陣熱議,。目前看來，多數(shù)市場分析人士將1萬億元PSL看作央行定向放水,。筆者認(rèn)為,，本輪PSL，微調(diào)的意義遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于定向放水,。
PSL的推出反映央行的一種兩難處境,。當(dāng)前，為了維持增強對貨幣政策控制力的有利環(huán)境,，央行試圖維持一種流動性結(jié)構(gòu)短缺的狀態(tài),，這使得央行的貨幣政策維持一種“緊平衡”的狀態(tài)，并不愿采取全面降準(zhǔn)等政策手段,。央行調(diào)查統(tǒng)計司司長盛松成公開表示,，下半年將繼續(xù)堅持實施穩(wěn)健的貨幣政策；然而,，當(dāng)前實體經(jīng)濟融資成本高企也是現(xiàn)實,，PSL以及類似工具的推出，實質(zhì)上有助于實現(xiàn)如下的一些“微調(diào)”：
PSL會鼓勵銀行投放表內(nèi)貸款,，提升廣義貨幣增速,。PSL的抵押品以貸款為主，其成本低于商業(yè)銀行的綜合負(fù)債成本,，這會從邊際上改善表內(nèi)貸款的投放,。央行公布的5月份金融機構(gòu)口徑新增外匯占款為386.65億元，較4月的1169.21億元出現(xiàn)大幅度收窄,，刷新了2013年8月以來最低水平,，引發(fā)了市場對基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的擔(dān)憂。央行已經(jīng)公開表示將PSL納入基礎(chǔ)貨幣補充工具,，PSL一邊補充基礎(chǔ)貨幣,，一邊鼓勵銀行的資產(chǎn)擴張，在邊際上將有助于廣義貨幣增速的企穩(wěn)和回升,。
由于設(shè)置了折價率和PSL基礎(chǔ)利率,，PSL可以同時滿足總量和結(jié)構(gòu)微調(diào)的雙重作用，從而脫離單純“定向放水”范疇,。PSL基準(zhǔn)利率表達(dá)央行總量松緊的意圖,，而折價率則兼顧結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)的作用。如果央行降低PSL基準(zhǔn)利率,，銀行貸款的機會成本就會下降,，實質(zhì)上提升了銀行貸款收益,，銀行會傾向于多發(fā)貸款。如果為了支持小微企業(yè),，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),，民生支出類的信用投放，央行可將相應(yīng)貸款的折價率提高,，降低銀行對此領(lǐng)域的貸款成本,，從而鼓勵其放貸，或?qū)⑦^剩領(lǐng)域或平臺貸款的折價率調(diào)低,，增加銀行貸款成本,，從而抑制放貸�,！�
此次PSL的推出更有可能是突出支持產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向和利率優(yōu)惠導(dǎo)向。央行推出PSL的用意之一是打造中期政策利率,，但是從這次推出的規(guī)模較小,、參與對象單一，以及不透明操作等來看,，其難以廣泛影響商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表,。此次PSL帶動的資金量較小，央行的目的更像為國開行量身打造,，使其獲得定向低資本融資,。國開行是國內(nèi)銀行間市場較主要的資金拆出方，對市場資金利率走勢具有較大的影響,，另外在棚改,、基建、三農(nóng),、小微企業(yè)以及航空運輸和石油領(lǐng)域中,，國開行的體量巨大，國開行1萬億落地后很可能轉(zhuǎn)換為其它類型的流動性支持,，在貸款到期后,，還可以有其它滾動操作方式繼續(xù)。
從市場氛圍上看,，央行一直致力于流動性穩(wěn)定,，沒有表現(xiàn)出大規(guī)模放水的意愿。本周11只新股發(fā)行對資金面和市場情緒影響較偏負(fù)面,，而在本周公開市場只有180億元正回購到期的情況下,，實現(xiàn)全部凈投放也難以改善短期資金面的波動。21日,，央行公告,，24日將和財政部一起開展本月第二次國庫現(xiàn)金定存招標(biāo),，以維護短期資金面平穩(wěn)。
無論是從央行的短期公開市場操作,，還是從這次PSL可以帶動的資金量和政府態(tài)度來看,，貨幣政策并沒有全面寬松的跡象。而從目前貨幣政策面臨的兩難處境看,，也沒有施行全面寬松的必要,。因此，不應(yīng)當(dāng)將本輪PSL看作是貨幣政策定向放水的表征甚至開端,。在保持流動性基本穩(wěn)定的基礎(chǔ)上,，定向與微調(diào)，還是貨幣政策調(diào)控主旋律,。
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