一二月份嚴厲的緊縮政策基調(diào)事實上在3月沒有得到延續(xù),，特別是從貨幣供應等角度考察出現(xiàn)了貨幣條件寬松的跡象,，疊加上外部的影響，導致了總需求并未如期放緩而是持續(xù)保持在高位,、通脹水平回落不及預期的現(xiàn)象,，從而必然導致控制通脹的政策緊縮期延長進入“加時賽”，同時5%左右的物價水平可能會延續(xù)到三季度,。
從一季度公布的各項數(shù)據(jù)對照分析看,，外部的不穩(wěn)定性沖擊事件某種程度上對中國貨幣和信貸政策的緊縮力度、節(jié)奏產(chǎn)生了明顯的影響,，促使決策者在事實上預留了政策緊縮的緩沖空間,，3月貨幣條件在緊縮基調(diào)下事實上有所放松。事后看,，這一放松產(chǎn)生了以下兩個超出市場預期的結果：GDP輕微回落,，降幅低于預期、CPI通脹率有所反彈,。
首先,，一季度GDP增長9.7%，較去年四季度9.8%的增長僅輕微回落,。從結構分析,，經(jīng)濟增長的內(nèi)生動力逐步強化，上半年乃至全年，經(jīng)濟出現(xiàn)滯脹或者“硬著陸”可能性非常小,。其次,，3月CPI同比增幅5.4%。雖然新漲價因素環(huán)比回落0.2個百分點,，但幅度遠低于歷史上同期可比的回落幅度,。更為重要的是，引發(fā)3月CPI超預期的因素主要非食品類的核心CPI,，這意味著貨幣供應,、銀行信貸和實體經(jīng)濟增長的反彈可能是通脹上行壓力加大的重要推動力之一。
展望未來的價格形勢,，國際原油價格上漲對CPI的推動作用具有滯后效應,，預計二季度開始將逐步有所呈現(xiàn)，成為接替糧食價格,，推動CPI維持在高位的助推力之一,。
另外一方面，從整個經(jīng)濟結構的變化趨勢看,，隨著劉易斯拐點的逐步臨近,，勞動力成本正在逐步上升，城市化的持續(xù)推進,，國際經(jīng)濟所出現(xiàn)的一系列變化也促使中國的發(fā)展面臨較高的資源價格環(huán)境以及更高的供應鏈成本,，這會使得中國經(jīng)濟的總體CPI水平較之改革開放以來會逐步出現(xiàn)中位數(shù)抬升的趨勢。
當前國內(nèi)政策面臨的約束環(huán)境在于：其一,，GDP回落幅度有限,，為打消通脹持續(xù)攀升的實體經(jīng)濟環(huán)境，緊縮政策將會繼續(xù)以抑制總需求的過快擴張為主基調(diào),；其二,，CPI新漲價因素將逐步切換到非食品類價格和外部因素，貨幣政策必須消除通脹攀升的貨幣條件,。在這樣的背景下,，多種政策組合將在二季度被選擇性的使用。
一是綜合運用“三率”即存款準備金率,、利率和匯率等多種價格和數(shù)量工具,，進一步完善人民幣匯率形成機制，增強人民幣匯率彈性,，消除通貨膨脹的貨幣條件,。從政策工具看，利率和存款準備金率均會合理使用,，同時在一季度進口增速較快,、輸入型通脹壓力加大,，匯率也可能會適當加大升值幅度。從政策力度看,，二季度政策力度只是對一季度基礎上的延續(xù),，繼續(xù)實施更為嚴厲的緊縮政策的可能性不大，同時要充分估計政策疊加帶來的負面影響,。在4月21日上調(diào)存款準備金率之后,，預計在二季度接下來的時間內(nèi)調(diào)整存款準備金率三次，加息1次至2次,。
二是社會融資結構的多元化趨勢會加速形成,。股票和債券等直接融資的最大優(yōu)點在于既可以滿足企業(yè)的合理融資需求，又不會像銀行信貸那樣通過乘數(shù)效應產(chǎn)生額外的貨幣供應,，從而可以在保持貨幣供應穩(wěn)定的情況下兼顧企業(yè)融資需求�,？梢灶A計未來一段時間,，股票、債券和產(chǎn)業(yè)基金的直接融資比例會持續(xù)加大,。
三是政策使用會繼續(xù)注重總量緊縮和結構優(yōu)化的平衡,。從我們對銀行草根調(diào)研的情況來看，中小企業(yè)信貸增長的速度相對于大企業(yè)信貸的增速正在放緩,。決策層認為,，當前增長速度和就業(yè)都處在合理水平，穩(wěn)定物價和管好通脹預期是關鍵,，在政策目標中處于更為重要的位置,。當然要充分估計貨幣政策的滯后效應，提高政策的前瞻性,，避免政策疊加對下一階段實體經(jīng)濟產(chǎn)生過大的負面影響,。