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4月6日,，湖南勝景山河生物科技股份有限公司（下稱勝景山河）二次過會被否,。這家此前備受造假質(zhì)疑的黃酒企業(yè)，終止步于創(chuàng)業(yè)板咫尺之外,，成為繼寧波立立電子、蘇州恒久后,，中國證券史上第三家“募集資金到位,、但IPO最終被否”的擬上市公司。
監(jiān)管錘音落處,，幾家憂愁幾家慶幸,。早在2010年10月，勝景山河IPO已獲發(fā)審委通過,，但到12月17日即將登陸深交所的前夜,，有媒體發(fā)文稱其招股書披露不實，涉嫌虛增銷售收入等情況,，監(jiān)管緊急叫停,，公司申請暫緩上市。作為保薦機構(gòu)的平安證券,，及旗下簽字保薦人林輝,，也由此被強烈質(zhì)疑其履行保薦責任的操守和能力。
事實上,，在勝景山河之前,，立立電子和蘇州恒久的否決事件，已經(jīng)暴露了投資者與投行業(yè)界對當前保薦權(quán)責理解的巨大偏差,。勝景山河因媒體監(jiān)督而被緊急叫停上市程序,，無論于投資者，抑或眾矢之的的保薦機構(gòu),，均寄望監(jiān)管給出明確指引,。
如今，證監(jiān)會通過會后事項審核,，表明對勝景山河銷售收入造假的指責不成立,，但在關(guān)聯(lián)方及客戶信息等的披露上存在重大遺漏。勝景山河上市由此作罷,，將面臨退還募集資金及股息的處置,。
另一方面，證監(jiān)會的公告強調(diào)中介自查發(fā)現(xiàn)有關(guān)問題,，保薦機構(gòu)平安證券的保薦業(yè)務以及保薦人工作暫不受影響,。但何以這家公司此前能夠順利通過層層審核，獲得上市資格,？如果當時沒有媒體監(jiān)督,，勝景山河是否就如常上市，誰應為實際存在的相關(guān)披露問題負責,？
在勝景山河上市暫緩之后,，平安證券董事長楊宇翔曾對財新《新世紀》記者表示,，對上市公司好壞的判斷，“原則上不是證監(jiān)會判斷的,，也不是保薦機構(gòu)判斷的,，是市場判斷的，我們的責任,，歸根到底,，就是如實披露�,！�
此言為勝景山河二次過會被否公告做注,，尤其耐人尋味。
臨門失手的IPO
早在2010年10月27日,，勝景山河IPO申請即獲發(fā)審委通過,。當年11月26日，證監(jiān)會給予了公司上市批文,。四日后，公司刊登招股意向書,，最終以每股34.2元發(fā)行1700萬股,，募集資金5.81億元。
在進入上市程序前,，這家公司名不見經(jīng)傳,。前身為成立于2003年的湖南古越樓臺生物科技發(fā)展有限公司，2008年經(jīng)過凈資產(chǎn)折股整體變更為勝景山河,。
招股書稱公司2009年實現(xiàn)主營業(yè)務收入1.6億元,，凈利潤2964萬元。但有媒體通過實地調(diào)查稱,，在勝景山河的主要銷售地超市,，難見其產(chǎn)品蹤影，對其高定價與低品牌知名度的矛盾,，也提出疑義,。此外，公司三股東蔣學如與董事長姚勝存在親屬關(guān)系,，也使勝景山河IPO陷入“陰謀論”,。
相關(guān)報道在勝景山河上市前夜發(fā)出，直接導致其上市暫緩,，監(jiān)管介入,，要求勝景山河及其保薦機構(gòu)平安證券核查，并第一時間進行信息披露,，再根據(jù)結(jié)果做出是否恢復上市的決定,。
相關(guān)各方亦積極活動,，力求最圓滿的結(jié)果。接近湖南證監(jiān)局的人士向財新《新世紀》記者表示,，地方政府希望增加本地上市公司數(shù)目,，也出面為勝景山河及保薦機構(gòu)與監(jiān)管部門溝通和協(xié)調(diào)。平安證券一位高層則表示,，會循例向監(jiān)管部門做必要解釋,。
4月6日，中國證監(jiān)會對自2010年12月暫緩上市的勝景山河,，進行首發(fā)會后事項審核,。當天下午，證監(jiān)會相關(guān)負責人在媒體見面會上透露,，中介機構(gòu)審核報告顯示,，勝景山河銷售收入確認符合會計準則的規(guī)定；存貨是真實的,；相關(guān)用水用電指標符合行業(yè)情況和公司實際情況,，不存在外購黃酒勾兌的情形，否認了輿論普遍質(zhì)疑的虛增收入,、虛構(gòu)存貨等問題,。而蔣學如與姚勝存在親屬關(guān)系雖然屬實，但與這次沒過會不存在直接關(guān)系,。
但核查報告也表明,，勝景山河的存貨金額大，存放在防空洞的原酒占期末公司資產(chǎn)總額的比例約為三分之一,，且未實施盤點,，會計師也沒有實施現(xiàn)場監(jiān)督存貨盤點等審計程序，僅采取估算防空洞容積的方法測算儲酒數(shù)量,，違反了注冊會計師審計準則的相關(guān)規(guī)定,。
而且，勝景山河的招股說明書未按要求披露相關(guān)信息,。遺漏披露的信息包括：公司主要客戶岳陽明明德商貿(mào)公司和湖南勝景存在關(guān)聯(lián)關(guān)系,；公司客戶平江漢昌建筑、輝輪貿(mào)易,、誠德商貿(mào)等三家公司2008年采購額均超過第五大客戶采購額但未披露等,。
勝景山河二次過會因此被否，將按照發(fā)行價并加算銀行同期存款利息,，將募集款項還給證券持有人,。證監(jiān)會同時指出，后續(xù)將對勝景山河保薦機構(gòu)是否“勤勉盡責”進一步了解,，如存在疏漏,，將依法處理,。
而對平安證券而言，數(shù)名業(yè)界人士將這一結(jié)果解讀為已安全脫身,。
平安無事,？
“披露不充分，那就是中介機構(gòu)的能力不行,�,！币晃蛔苑Q在清明小長假前得知目前處理結(jié)果的投行業(yè)人士指出，“頂多是警告處分,�,！彼嘈牛�2010年獲得最多保薦項目的平安證券,，在勝景山河項目風波上,，已經(jīng)得到了從尷尬高點向下走的最好臺階。
證監(jiān)會的公告特別強調(diào)了,，這次核查報告來自中介自查結(jié)果,。平安證券總裁薛榮年也對財新《新世紀》記者表示，上述遺漏的信息披露是平安證券自查的結(jié)果,，“如果是自己查出來的,，就不是我們的責任”。
他表示,，這些信息遺漏主要是因為統(tǒng)計口徑存在差異造成的。2008年,，平安證券為勝景山河項目做盡職調(diào)查時,，企業(yè)并沒有主動告訴保薦機構(gòu)相關(guān)客戶信息。因此,，在統(tǒng)計客戶時,，平安證券按經(jīng)銷商統(tǒng)計，遺漏的三家公司恰屬于集體采購,。
這一解釋至少目前未受證監(jiān)會質(zhì)疑或反對,。薛榮年說，目前平安證券沒有收到證監(jiān)會處罰的通知,，保薦業(yè)務和保薦人工作正常,。他也強調(diào)，無論平安證券還是其他保薦公司,，每年被否的項目很多,。只要是通過證監(jiān)會正常審核程序被否的，而不是通過稽查,、立案被否,，相信對保薦機構(gòu)和保薦人沒有影響,。而此次教訓，“適宜內(nèi)部消化,、總結(jié)”,。
自勝景山河項目被暫緩即已封口的保薦人林輝，4月7日也再次表示拒絕回應有關(guān)勝景山河二次過會被否一事,，稱“一切以公司公告為準”,。
但這并不意味著平安證券可以“一笑而過”。此前,，平安證券以極高的運作效率,，在中小板、創(chuàng)業(yè)板兩板的急速擴容中異軍突起,，2010年以19.93億元保薦承銷收入,，成為內(nèi)地最能賺錢的投行；承銷公司38家,，亦排名業(yè)內(nèi)第一,。
但在勝景山河暫緩上市之后，即有媒體統(tǒng)計稱,，平安證券過往保薦的企業(yè),，逾30%在上市后出現(xiàn)業(yè)績“變臉”。而從2010年1月1日后上市的新股中,，股票價格低于發(fā)行價的公司,，由平安證券保薦的數(shù)目，也位居榜首,。其保薦承銷的盈利水平,，與公司上市后表現(xiàn)，大相徑庭,。即便此次以“自查”過關(guān),，仍留下“話柄”：事實上，當前查出的問題,，差點就在平安證券保薦人眼皮底下輕松溜過,。
平安證券投行部門的一名負責人曾向財新《新世紀》記者表示，平安證券在保薦和承銷IPO項目時,，“就像一個流水線一樣”,，效率極高，項目周轉(zhuǎn)速度明顯快于對手,。在這條流水線上,，內(nèi)控安排很大程度決定了這家券商的保薦風格和特點。
以內(nèi)核流程來說,，一般投行程序,，是由項目組向獨立的質(zhì)量控制部門（下稱質(zhì)控部）提出內(nèi)部審核（下稱內(nèi)核）申請,，質(zhì)控部做內(nèi)核預審并向項目組提出修訂意見，收集回復,，再提交內(nèi)核委員會對項目進行最后的內(nèi)部評審,。
而平安證券投行部一名內(nèi)核委員坦言，質(zhì)控和內(nèi)核部門本應獨立于業(yè)務部門之外,，甚至不應隸屬于投行部,，而應該隸屬公司投行委員會，但在實際操作中,，出于專業(yè)性的考慮,，擔心缺乏業(yè)務經(jīng)驗的質(zhì)控和內(nèi)核人員“審不出問題”，而且“平安（證券）的模式就不可能專門養(yǎng)幾個人,，不干活（不直接創(chuàng)造利潤）”,。因此，三分之二的質(zhì)控和內(nèi)核人員仍來自投行核心業(yè)務骨干,，只是在有項目利益沖突時,，必須作出一定的回避安排。
由于項目組,、質(zhì)控和內(nèi)核人員有相當?shù)慕徊嫘�,，�?nèi)核流程也自然提前，在做預審決定和最后評審前,，各方溝通更為及時和便利,。接近平安證券投行的人士也透露，其核心團隊基本上都在平安呆了十年,，中層業(yè)務骨干進入平安五年以上,，內(nèi)部凝聚力較強，形成信息共享,、資源共享的機制,。
這在一定程度上縮短平安證券的項目周期,，但風險不言而喻,。上述內(nèi)核委員表示，理順項目和人員風險控制將是新一年平安證券要解決的要務,，這其中就包括將質(zhì)控,、內(nèi)審和項目組有效隔離。
模糊的保薦邊界
可以預料的是,，即便監(jiān)管否決勝景山河上市,，平安證券吸取教訓、加強內(nèi)控,，市場對當前保薦制度和市場改革方向的疑慮并不能就此消弭,。從立立電子,、蘇州恒久到勝景山河，以及中小板,、創(chuàng)業(yè)板上爭論不休的上市前超高市盈率,，高額超募，上市后跌破發(fā)行價,、盈利下降,，都充分表明，在保薦人的權(quán)利和責任界定上,，市場認識和監(jiān)管要求,，實則存在較大差距。
數(shù)位與財新《新世紀》記者交談的證券公司高管,，包括平安證券的競爭對手,，也并不認同對平安證券等保薦機構(gòu)進行簡單的“貼牌”，視之為毫無職業(yè)道義的牟利者,，保薦人和保薦機構(gòu)主觀惡意的造假,，在當前激勵和監(jiān)管架構(gòu)下，既不合算,，亦不容易實現(xiàn),。
中國的保薦人制度從2004年開始實施，報考保薦人資格者必須滿足從事證券發(fā)行承銷,、收購兼并,、固定收益等投資銀行相關(guān)業(yè)務兩年以上，并且已取得證券從業(yè)資格的條件,，申請保薦代表人的個人則需要具備三年以上投資銀行業(yè)務經(jīng)歷的條件,。
可以說，保薦人行業(yè)門檻并不低,，且身份公開,。而證監(jiān)會實行保薦人制度的目的，就是將券商投行業(yè)務的責任細化到具體的保薦人身上,，若保薦人在保薦企業(yè)時嚴重失職,，面臨處罰措施包括12個月不受理保薦代表人保薦的項目、監(jiān)管談話和污點記錄,，嚴重者可能會被撤銷保薦人資格,、市場禁止。
這在客觀上強化了保薦人的重要性,，保薦人逐漸分化成為券商里的優(yōu)勢團體,，站在整個食物鏈的最上游，收入豐厚，包括保薦人津貼,、工資,、項目簽字費、獎金,、保薦費提成等,。如國信、平安,、招商等幾家南方券商,，保薦人津貼均在每月5萬至6萬元左右。另一方面,，也降低了保薦人主觀惡意的短期行為的意愿,。
不過，在現(xiàn)行制度下,，保薦人的責任并沒有與其權(quán)利完全對等,。一名從事多年投行業(yè)務的券商總裁對財新《新世紀》記者表示，保薦人的作用就是保證披露信息正確,、真實,，為市場提供明確的判斷依據(jù)。保薦人也應該判斷企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的方向,，和預警一定的變化因素,，但并不為企業(yè)的必然盈利和持續(xù)盈利負責。楊宇翔亦表示,，作為保薦人,，應該確保的是按照正確的原則、程序,、方法去做項目,，如此即“沒有瑕疵”。
但現(xiàn)行證券發(fā)行機制實行保薦和審核“雙保險”,，削弱了這種“按章辦事”的正義性,。保薦人事實上并不為向市場確保準確真實的信息披露負責，而是向?qū)徍藱C制的需要負責,。
一名資深保薦代表指出,，現(xiàn)行審核制度僅需要看書面的東西，這容易造成一種取向,，就是投行盡可能地,、想盡一切辦法地讓所有書面的,、能夠看到的東西都符合要求,，但并沒有強有效的機制對事實本質(zhì)作出規(guī)管。“當書面上所有東西做得很干凈時,，投行也不需要擔責任,，所以就毫不猶豫地往上推項目�,！�
在此背景下,，僅將保薦成果推給“市場用腳投票”的邏輯，并不完善,。而監(jiān)管在責任追究上“雷聲大,、雨點小”，威懾力不足,，也多受詬病,。如處罰措施往往定性至個體保薦人，而當事人所在的保薦機構(gòu)并沒有因此而受到處罰,。
有投行負責人表示,，根據(jù)《證券法》的規(guī)定，對保薦機構(gòu)的處罰包括暫停,、撤銷其保薦,、承銷業(yè)務的許可三個月至六個月，這對保薦機構(gòu)是“毀滅性的”,，這或是一直擔心市場和行業(yè)過度震蕩的證監(jiān)會“手太軟”的真正原因,。
現(xiàn)在審核和監(jiān)管體系的弊端，從平安證券在勝景山河項目上涉險過關(guān),，可見一斑,。
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