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一款在歐美市場(chǎng)幾乎絕跡了的“snowball”理財(cái)產(chǎn)品,，近期在國(guó)內(nèi)開賣,。
楊女士不久前看上了光大銀行推出的2011年陽光理財(cái)“A+計(jì)劃”第2期產(chǎn)品。該產(chǎn)品掛鉤3只在上海證券交易所上市的A股股票,，產(chǎn)品為保本浮動(dòng)型,，期限為1年，預(yù)期年收益率0%-8%,。
對(duì)于楊女士而言,，原本想投資股市來分享通脹下的資本市場(chǎng)收益，而上述產(chǎn)品的出現(xiàn),，恰好為她提供了一個(gè)既投資股市,，又是保本浮動(dòng)收益類型、可規(guī)避資產(chǎn)損失風(fēng)險(xiǎn)的渠道,�,！翱雌饋磉�不錯(cuò)啊。”她說,。
美國(guó)金融注冊(cè)分析師蘭筠暉認(rèn)為,，這類設(shè)計(jì)復(fù)雜的產(chǎn)品如此演繹下去，可能會(huì)帶來一些糾紛甚至引發(fā)官司,。
snowbal潛行
這款看似無風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品,，在華爾街投行人士看來卻有些不可思議。因?yàn)檫@類被稱為“snowball”的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品,，早被美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)叫停,，理由是如此復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品并不適合普通投資者。
中歐國(guó)際工商學(xué)院金融學(xué)與會(huì)計(jì)學(xué)教授趙欣舸博士介紹,，“snowball”(滾雪球)結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品是一種多期,、累積收益，但前一期收益影響后期收益的復(fù)雜結(jié)構(gòu)衍生品,。他分析,，雖然陽光理財(cái)“A+計(jì)劃”第2期產(chǎn)品的累積收益的特征并不明顯，但基于多期特點(diǎn),，以及也有保底和見頂?shù)纫�,，仍可以定義為“snowball”。而從產(chǎn)品收益條款,、風(fēng)險(xiǎn)提示來看,，已較過去的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品有所完善。
趙欣舸認(rèn)為,，“理論上,，此款產(chǎn)品的好處是保本，投資者的本金不會(huì)受影響,。在不少中國(guó)投資者看來,，似乎并無不妥之處；但可能的情況是,，如果投資者知道了銀行的真實(shí)收益后,，心理會(huì)極不平衡�,！�
不過,，讓蘭筠暉困惑的是，這類產(chǎn)品雖然10年前在美國(guó)就很暢銷,，但美國(guó)的投資者還經(jīng)常搞不清楚,，現(xiàn)在類似的產(chǎn)品賣向中國(guó)，投資者又有多少能真正了解它,？
一則幾年前投資者狀告摩根斯坦利的新聞顯示,，投資者曾因?yàn)檫@類產(chǎn)品狀告金融機(jī)構(gòu),。投資者控訴的原因并不在于自己虧了多少錢，而在于根本不清楚銀行是怎樣賺錢,，信息披露不透明——銀行賺了很多錢，可自己卻賺得很少,。極端的例子是銀行“吃大餐”,，投資者可能連粥都喝不上。
那么,，它到底復(fù)雜在哪里,？這款產(chǎn)品的收益聯(lián)結(jié)標(biāo)的為3只在上交所上市的股票：中國(guó)平安、中國(guó)人壽,、中國(guó)太保(下稱“籃子股票”),。其預(yù)期收益起始日為2011年2月28日，按季觀察,，4個(gè)觀察期分別是2011年5月27日,、8月29日、11月28日,，以及2012年2月24日,。該產(chǎn)品具備提前終止機(jī)制，終止條件為觀察期期末籃子股票的股價(jià)表現(xiàn)較期初漲幅大于或等于10%,。
4個(gè)觀察期符合終止的條件分別為預(yù)期年化收益率5%,、6%、7%,、8%,。如此，該產(chǎn)品預(yù)期年化收益率的最佳情況是,，若籃子股票在第4個(gè)觀察期的期末觀察日符合終止條件,，產(chǎn)品自動(dòng)終止，則投資人可獲得8%的預(yù)期年化收益率,。
例如,，若楊女士購(gòu)買上述產(chǎn)品金額為10萬元，在本金及收益支付日可獲得的本金及收益為10.8萬元,，即10+10×8%×360/360=10.8萬元,。
最不利情況是，若籃子股票在全部4個(gè)觀察期的期末觀察日均未符合終止條件,，則楊女士獲得的預(yù)期年化收益率為0%,，即產(chǎn)品到期時(shí)只能拿10萬元本金。
據(jù)光大銀行介紹,，此款產(chǎn)品為內(nèi)嵌金融衍生工具的人民幣結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品,，并表示銀行將募集的理財(cái)資金投資于銀行存款，銀行以本金為名義本金在國(guó)際、國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)進(jìn)行金融衍生交易,，所產(chǎn)生的投資損益和銀行存款利息共同構(gòu)成產(chǎn)品收益,。該產(chǎn)品收益計(jì)算方法是，到期收益=本金×產(chǎn)品預(yù)期年化收益率×產(chǎn)品實(shí)際存續(xù)期限,。
一位金融工程分析師分析,，這是一款股票聯(lián)結(jié)票據(jù)(ELNs)，即普通債券(straightbonds)和股票指數(shù)或股票組合的混合,。其既是債券,，同時(shí)又是一個(gè)和股票價(jià)格相關(guān)的產(chǎn)品。但因?yàn)橛?個(gè)觀察期,，有很多變量,，定價(jià)模型極其復(fù)雜，無法將其簡(jiǎn)單描述出來,。
不過,，光大銀行相關(guān)人員告訴楊女士，產(chǎn)品銷售情況不錯(cuò),，此前也賣過幾期類似產(chǎn)品,，曾有過零收益的時(shí)候，但加權(quán)平均下來,，類似產(chǎn)品的到期收益率為3%左右,。
換言之，以目前利息水平看,，投資者的獲利情況約等于一年期定存利率3%,，而定存更能保證利息不受損失。但往往有投資者不這樣想,，他們總是愿意博得更高的收益,。
極端情況的落差
“可能會(huì)讓投資者倍感不平衡的是，最極端情況下,，銀行有可能賺近40%,，而投資者卻是零�,！壁w欣舸說,，“但投資者的最好收益是8%，即銀行要為投資者承擔(dān)保本的風(fēng)險(xiǎn),，因此也要索取相關(guān)權(quán)利——賺得更多一些,。”
就此,，趙欣舸具體分析,，假如第一季度,，上述籃子股票漲幅為9.9%，沒有達(dá)到終止條件,，進(jìn)入二個(gè)觀察期,；如果同樣是9.9%，再順次進(jìn)入第三,、第四個(gè)觀察期,，最后均未達(dá)到終止條件；如此銀行就可能賺到39.6%,，而投資者一分錢收益也拿不到。
另外,，對(duì)銀行最好的情況是,，前三期觀察日，籃子股票漲幅均為9.9%,，但最后一期的漲幅無限大,，這樣銀行的收益最為理想，因其只需付給投資者8%的回報(bào)率,。
但是,，“銀行將產(chǎn)品賣給投資者時(shí)，并不會(huì)告知這一點(diǎn),�,！壁w欣舸說。其實(shí),，對(duì)銀行而言,，如果股票漲就穩(wěn)賺；其風(fēng)險(xiǎn)在于籃子股票下跌,，因?yàn)殂y行要兌現(xiàn)保本承諾,。
而基于籃子股票均為A股市場(chǎng)融券的標(biāo)的物，因此銀行可以通過融券來對(duì)沖下跌風(fēng)險(xiǎn),。此外,，這三只股票均有H股，雖說A股與H股不是100%相關(guān),，但畢竟是同一家公司,，至少有60%的相關(guān)率。
“香港對(duì)沖工具很多,，如權(quán)證等,，可以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)�,？筛鶕�(jù)歷史上A股與H股的相關(guān)率,，據(jù)此等比例調(diào)整對(duì)沖工具,，因此籃子股票下跌風(fēng)險(xiǎn)完全可控�,！壁w欣舸說,。
換言之，銀行的風(fēng)險(xiǎn)是相對(duì)可控的,。
問題在于,，對(duì)投資者來說，銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與收益是否平等,？但這是一個(gè)永遠(yuǎn)的秘密,。因?yàn)檫@是一款極為復(fù)雜的期權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，有不同的期權(quán)有不同的參考數(shù)據(jù),，產(chǎn)品設(shè)計(jì)者可以做出各種假設(shè),，如風(fēng)險(xiǎn)利率、波動(dòng)率,、參與率等均可以進(jìn)行調(diào)整,，也因此產(chǎn)品定價(jià)變數(shù)很大，幾乎就是產(chǎn)品定價(jià)設(shè)計(jì)者說了算,。
“相信這款產(chǎn)品并非出自國(guó)內(nèi),，其設(shè)計(jì)出自于境外衍生品公司�,！碧m筠暉說,。他解釋，就設(shè)計(jì)角度而言,，如此復(fù)雜的定價(jià)模型短期內(nèi)無法創(chuàng)造出來,，其是一個(gè)系統(tǒng)工程，需要國(guó)內(nèi)銀行有相應(yīng)的基礎(chǔ)設(shè)施,，與之對(duì)應(yīng)的,，還要有“零件廠商”，但這些在國(guó)內(nèi)可能還是空白,。
是的,，“銀行總是希望產(chǎn)品越復(fù)雜越好，讓投資者蒙在鼓里,，而現(xiàn)有監(jiān)管制度還不能具體到
‘snowball’是否可以發(fā)行這一步,，因?yàn)殂y行很容易就可將‘snowball’包裝成另外的產(chǎn)品形式�,！壁w欣舸認(rèn)為,。
不過，如果此類保本產(chǎn)品慢慢成為“氣候”,，培養(yǎng)出投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力之后,，今后可能就會(huì)推出不保本產(chǎn)品,。
事實(shí)上，已有國(guó)內(nèi)外資銀行推出了不保本的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品,。據(jù)近期媒體報(bào)道,，2007年11月至2008年3月，投資者于女士在渣打銀行南京分行新街口支行累計(jì)投入180萬元買入6只渣打銀行QDII理財(cái)產(chǎn)品,，而到2010年11月產(chǎn)品贖回到賬時(shí),，已經(jīng)虧損80萬元。就是因?yàn)樾畔⒉煌该�,，投資者不理解產(chǎn)品條款,，未做止損，導(dǎo)致巨虧,。
但蘭筠暉還是覺得“snowball”不適合國(guó)內(nèi)投資者,，如此演繹下去，可能會(huì)帶來一些糾紛甚至引發(fā)官司,。某種程度,，“snowball”之所以能在亞洲有銷路,，正是迎合了亞洲人好賭的個(gè)性,，即投資者賭自己的賺錢概率。而銀行在產(chǎn)品發(fā)行的那天開始,，就對(duì)沖掉了自己的風(fēng)險(xiǎn),。
普益財(cái)富銀行理財(cái)研究員方瑞說，也未必如此,，有些好“賭”的客戶就喜歡此類頗具挑戰(zhàn)性的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品,。他說，總體上,，目前結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品在全部理財(cái)產(chǎn)品中占比較小,，收益情況也無定論，取決于掛購(gòu)產(chǎn)品與地域,；但均屬于一種看漲性,，其收益取決于整體市場(chǎng)環(huán)境�,！安谎远�,，銀行設(shè)計(jì)產(chǎn)品偏向自己，投資者購(gòu)買時(shí)要認(rèn)清風(fēng)險(xiǎn),�,！狈饺鹫f。
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