3月29日,，浙江開山壓縮機股份有限公司(下稱開山壓縮機)創(chuàng)業(yè)板IPO獲發(fā)審委審核通過,。
開山壓縮機主營壓縮機的研發(fā)、生產和銷售,，產品以螺桿式空氣壓縮機為主,、活塞式空氣壓縮機為輔,。
2008-2010年的上市前三年,，公司營業(yè)收入年復合增長率達49.77%,，凈利潤年復合增長率達72.40%，扣除非常損益后的基本每股收益快速膨脹,，從2008年的每股0.62元猛增至2010年的1.79元。
與許多上市公司利潤缺乏現(xiàn)金流保障——每股經營活動現(xiàn)金流大大低于每股收益的窘況不同,，開山壓縮機每股經營活動現(xiàn)金流水平亦高得驚人,。
2009年，公司實現(xiàn)基本每股收益1.07元,，而每股經營活動現(xiàn)金流則高達1.87元,，每股經營活動現(xiàn)金流較每股收益超出74%,。盡管開山壓縮機2010年基本每股收益較2009年增長了67%，但每股經營現(xiàn)金流同比并未下降,，2.26元的每股經營現(xiàn)金流依然較當年基本每股收益高出26%,。
持續(xù)高速成長的業(yè)績表現(xiàn)和優(yōu)良的經營收益質量，再加上中信證券直投公司——金石投資有限公司上市前突擊入股,，持有公司500萬股(占公司本次發(fā)行前總股本的4.67%),，讓人對開山壓縮機的投資潛力充滿希冀。
然而,，記者調查發(fā)現(xiàn),，在開山壓縮機快速成長的背后，卻暗含著關聯(lián)交易涉嫌隱瞞,、業(yè)務重組創(chuàng)造利潤,、財務報表粉飾等重大疑云。
1. 神秘客戶,、伙伴：被“非關聯(lián)化”的關聯(lián)方,？
二次上會被否的勝景山河被證監(jiān)會披露稱，其被否原因包括未披露關聯(lián)方關系和關聯(lián)交易,。而記者發(fā)現(xiàn),，開山壓縮機也存在隱瞞關聯(lián)客戶的嫌疑。
開山壓縮機對其報告期內前五大銷售客戶披露信息顯示,，在2008年-2010年三年間,，前五大客戶名單內一直有控股股東開山控股公司(下稱開山控股)及受大股東控制的企業(yè)——開山進出口公司(下稱開山進出口)頻頻出現(xiàn)。
2008年,，開山壓縮機對開山控股,、開山進出口的關聯(lián)銷售合計2.14億元，占當年營業(yè)收入的比例達29.55%,；2009年,，公司對開山控股、開山進出口的關聯(lián)銷售收入為1.57億元,，占當年營業(yè)收入的比例為13.48%,；2010年，公司對開山控股的關聯(lián)銷售收入為5116.29萬元,，占當年營業(yè)收入的比例為3.15%,。
總的來看，開山壓縮機關聯(lián)銷售占其銷售收入的比例呈逐年下降趨勢,。
不過隨著大股東及其關聯(lián)公司在前五大銷售客戶中地位的下降,，衢州愷撒機械設備有限公司(下稱衢州愷撒)在前五大銷售客戶中的排名卻日益凸顯。
2009年，開山壓縮機對衢州愷撒的銷售收入為1,692.08萬元,，位居公司第三大客戶,，到了2010年，衢州愷撒在開山壓縮機銷售客戶中的排名從上一年的第三名躍至第二名,，開山壓縮機當年對其形成的銷售收入從1600多萬猛增至4,107.54萬元,，增幅高達142.75%。
保薦人中信證券及申報會計師對開山壓縮機前五大銷售客戶的核查結論為,，“報告期內發(fā)行人與衢州愷撒除正常貨款外,，無其他資金往來情況。衢州愷撒與發(fā)行人,、發(fā)行人大股東,、實際控制人不存在關聯(lián)關系�,！�
然而,，記者通過網絡檢索卻發(fā)現(xiàn)，衢州愷撒與開山壓縮機控股股東存在著無法割斷的利益關聯(lián),。
衢州愷撒公司網站信息顯示,，該公司成立于2008年1月15日，注冊資本：100萬元,，注冊地址：中國浙江衢州世紀大道615-1號,，法定代表人：廖婷婷。
盡管從注冊地址看,，衢州愷撒與開山壓縮機完全沒有任何瓜葛,，但令人心生疑慮的是，衢州愷撒對外公開的聯(lián)系地址——浙江衢州凱旋西路9號,，卻與開山壓縮機的經營注冊地址“浙江省衢州市經濟開發(fā)區(qū)凱旋西路9號”非常接近,，唯一不同之處在于，衢州愷撒在凱旋西路9號地址前沒有標注“衢州市經濟開發(fā)區(qū)”字樣,。
難道衢州在經濟開發(fā)區(qū)之外還另有一個“凱旋西路9號”嗎,？
記者通過當?shù)?14查號臺查詢，工作人員告訴記者,，“全衢州市只有一個凱旋西路9號,，位于市經濟開發(fā)區(qū)�,！�
更讓人吃驚的是,，衢州愷撒公開的對外稅務登記證居然是開山壓縮機控股股東開山控股公司前身開山股份的稅務登記證。稅務登記證圖片顯示,，納稅人名稱：“浙江開山股份有限公司”,，法定代表人：曹克堅,，證書編號：國稅浙字330800142939320。
衢州愷撒在多個商務網站開設了銷售網頁,，在一個地方名稱為“開山集團衢州門市部、開山集團衢州特約經銷服務處”,，而在另一個地方則稱是“開山集團旗下的一家銷售公司”,。其對外番號雖然多變，但經營聯(lián)系地址卻都標為“浙江衢州凱旋西路9號”或“浙江省衢州市經濟開發(fā)區(qū)凱旋西路9號”,。
諸多跡象表明,，衢州愷撒與開山壓縮機及其控股股東存在著非常明顯的關聯(lián)關系，然而保薦機構中信證券經過一番核查之后卻認為,，衢州愷撒與發(fā)行人,、發(fā)行人大股東、實際控制人不存在關聯(lián)關系,。
另外一家“神秘”公司——英國凱文國際投資有限公司(下稱英國凱文)則出現(xiàn)在公司改制重組過程中,。
招股書中并沒有披露英國凱文實際控制人背景，不過中信證券稱其與上市公司,、實際控制人并不存在關聯(lián)關系,。
但英國凱文在改制中頻繁扮演的“國際活雷鋒”角色，則讓人感到疑惑,。
2008年1月8日,，開山壓縮機從重要合作方英國凱文國際投資有限公司手中收購目前的子公司維爾泰克系統(tǒng)100%股權。該公司于2006年1月16日獨資設立,，設立時注冊資本38萬元,。
可是兩年后，開山壓縮機從英國凱文手中收購維爾泰克系統(tǒng)公司100%,，不但沒有溢價,，反而令開山壓縮機此番收購形成45.58萬元的投資收益。
英國凱文不遠萬里來到中國,，將一家頗具成長潛力的公司股權在投資兩年后低價折讓售出,，真可謂“活雷鋒”。
英國凱文的“活雷鋒”事跡還不止一樁,。
值得關注的是,，英國凱文在投資設立維爾泰克系統(tǒng)公司當年，又以等值美元現(xiàn)匯投入1000萬元與開山壓縮機控股股東注冊成立了開山凱文螺桿公司,，占該公司33.33%的股權,。
而到了2008年，為了配合開山控股公司推動開山壓縮機上市融資,，英國凱文又心甘情愿地將100%控股威爾泰(11.47,0.16,1.41%)克系統(tǒng)公司桿股權,，以低于可辨認公允價值的凈資產價格拱手送給開山壓縮機,。
為何英國凱文對開山壓縮機如此慷慨？英國凱文與發(fā)行人,、發(fā)行人大股東,、實際控制人到底有何密切關系？
2. 資產重組：點石成金的煉金術
除了關聯(lián)客戶的貢獻之外,，開山壓縮機從控股股東手中收購的公司,，也成為其點石成金的工具。
為保障資產完整,、完善業(yè)務架構,、提升整體業(yè)務價值及避免同業(yè)競爭與關聯(lián)交易，開山壓縮機像許多上市公司一樣進行規(guī)范改制,。
自2007年起,，開山壓縮機陸續(xù)收購了控股股東開山股份所持有的開山凱文螺桿、維爾泰克螺桿股權,，收購了開山股份和開山工程機械名下相關土地,、廠房及機器設備。
2008年初完成了對開山股份重要合作方所持維爾泰克系統(tǒng)股權的收購,，到了2010年,，又完成了控股股東所持開山壓力容器、開山鑄造股權的股權收購,。
報告期內,，共有開山凱文螺桿、維爾泰克螺桿,、維爾泰克系統(tǒng),、開山壓力容器、開山鑄造等8家子公司納入合并財務報表,。
而在這納入合并財務報表的8家子公司中,，有5個子公司和上市公司、控股股東持續(xù)存在金額不等的關聯(lián)交易,。
也正是這5家公司——開山凱文螺桿,、維爾泰克螺桿、開山壓力容器,、開山鑄造,、維爾泰克系統(tǒng)，為開山壓縮機合并財務表的重要收入,、利潤來源,。
招股書顯示，2008-2010年三年間,，開山凱文螺桿歷年實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為11,088.17萬元,、16,193.20萬元,、27,639.63萬元，實現(xiàn)的凈利潤分別為5,281.57萬元,、7,723.28萬元,、12,480.69萬元，營業(yè)收入利潤率高達47.63%,、47.69%,、45.16%，而凈資產收益率更是高得驚人,，分別為82.49%、60.69%,、50.33%,。
但在如此高的凈資產收益率下，需要說明的是,，開山凱文螺桿的財務杠桿并不是非常高,。2008年—2010年的資產負債率分別僅為28.39%、25.95%,、30.27%,。
而值得關注的是，全球最大的壓縮機生產巨頭,、在中國高端產品市場占據(jù)明顯競爭優(yōu)勢的阿特拉斯,，其2008-2010年的營業(yè)收入利潤率分別僅有6.48%、0.42%,、4.2%,。在資產負債率水平與開山凱文螺桿較為接近的情形下，其凈資產收益率卻分別僅為14.37%,、0.68%,、6.59%。
與行業(yè)巨頭相比,，開山凱文螺桿的利潤率和凈資產收益率居然能比其高幾十個百分比,。這不禁讓人難以理解。
那么,，開山凱文螺桿到底依靠什么如此賺錢呢,？
招股書顯示，開山壓縮機對開山凱文螺桿的業(yè)務定位為,，“螺桿主機粗加工,、中小功率螺桿主機生產中心”。而中小功率螺桿主機生產銷售對公司毛利的貢獻并不占絕對優(yōu)勢,，2010年,，中小型螺桿空壓機對公司毛利總額貢獻率只有35%,，65%以上的毛利來源于大功率螺桿式空壓機的生產銷售。
僅從開山凱文螺桿的業(yè)務定位看,，似乎難以解釋其超乎尋常的盈利能力,。這家從控股股東手中收購過來的公司，到底其中隱含著什么高成長的秘密,？
除了開山凱文螺桿超強的盈利能力令人難以信服外,，維爾泰克螺桿凈資產收益率的變動趨勢同樣令人起疑。
維爾泰克螺桿資產負債率從2008年的58.34%上升至2010年的64.16%,，營業(yè)收入利潤率僅從13.5%上升至18.1%,，但凈資產收益率卻從13.5%急劇上升至45.88%。
最為奇特的是,，開山壓力容器2008年實現(xiàn)營業(yè)收入1.62億元,，凈利潤卻只有288.38萬元，到了2010年,，在營業(yè)收入只有1.59億元的情形下,，實現(xiàn)凈利潤卻達到了1439.89萬元，營業(yè)收入利潤率從2008年的1.78%猛增至2010年的9.05%,。
這期間究竟發(fā)生了什么樣不為外人所知的變化,？
3. 財務報表粉飾：完美的業(yè)績增長曲線
在招股書中，開山壓縮機顯示了幾乎完美的業(yè)績增長曲線,，但記者發(fā)現(xiàn),，在這個曲線背后，卻隱藏著眾多的疑問,。
2008-2010年的上市前三年,，開山壓縮機營業(yè)收入年復合增長率達49.77%，凈利潤年復合增長率達72.40%,，營業(yè)收入,、凈利潤的逐年高速增長，向投資者展示了一個極其完美又極為標準的耐克式業(yè)績增長曲線,。與此同時,，公司經營活動現(xiàn)金流亦以超過凈利潤增速的速率持續(xù)同向變動。
然而,，公司控股股東開山控股公司在其網站上發(fā)布的一則歷史新聞報道,，則為投資者揭開了開山壓縮機營業(yè)收入逐年大幅攀升的內幕。
2009年6月26日,，開山控股公司在網站上發(fā)布題為《開山集團發(fā)展史上的標志性事件——浙江開山壓縮機股份有限公司創(chuàng)立大會暨第一次股東大會召開》新聞報道,。
上述新聞報道稱，“浙江開山壓縮機股份有限公司創(chuàng)立后,，該公司上市準備工作完成了重要的準備步驟,。據(jù)了解,，擬上市的浙江開山壓縮機股份有限公司及其前身浙江開山通用機械有限公司近三年來取得了不俗的經營業(yè)績：2007年度公司主營業(yè)務收入2.77億元，凈利潤1187萬元,，2008年度公司主營業(yè)務收入5.03億元,，比上年增長81%，稅后凈利潤7619萬元,，比上年增長540%,。公司改制基準日2009年5月31日，公司經審計后的凈資產為17129萬元,、總資產為38182萬元,，經評估的凈資產為24420萬元、總資產為45473萬元,。公司2009年1至5月份實現(xiàn)稅前利潤已超過6500萬元,，公司財務狀況非常良好�,！�
另據(jù)報道，中信證券企業(yè)發(fā)展融資部執(zhí)行總經理葉新江(發(fā)行人IPO項目經辦人之一),、國浩律師集團杭州事務所合伙人律師沈田豐(發(fā)行人IPO項目經辦律師之一),、浙江天健東方會計師事務所有限公司(發(fā)行人IPO財務審計機構)副董事長鄭啟華參加了大會。
記者將開山控股對外公布的資產,、收入,、利潤數(shù)據(jù)與開山壓縮機招股說明書披露的相關數(shù)據(jù)加以對比，發(fā)現(xiàn)開山壓縮機改制基準日的凈資產數(shù)據(jù)與招股說明書披露的數(shù)據(jù)基本相符,，而2007年-2009年1-5月的收入,、利潤數(shù)據(jù)則與開山壓縮機母公司利潤表較為接近，其相關數(shù)據(jù)應為對母公司歷史經營狀況的陳述,。
但令人奇怪的是,，對比發(fā)現(xiàn)，此前開山控股公司公開披露的2008年,、2009年1-5月的營業(yè)收入,、利潤規(guī)模，與開山壓縮機招股說明書的申報數(shù)據(jù)相差甚遠,。
在上述新聞報道中,，開山控股公司披露開山壓縮機2008年的營業(yè)收入、稅后凈利潤分別為5.03億元,、7619萬元,。
但招股書卻顯示，開山壓縮機母公司2008年營業(yè)收入只有4.26億元,、5,626萬元,，較大股東披露的收入,、利潤規(guī)模分別縮水了7700萬元和1993萬元。
開山控股披露開山壓縮機2009年1至5月份實現(xiàn)稅前利潤已超過6500萬元,，但公司母公司利潤表卻顯示,，2009年開山壓縮機全年稅前利潤只有6134萬元。
開山壓縮機在招股說明書中聲稱,，公司的生產經營不具季節(jié)性,，也就是說，在下半年,，開山壓縮機至少能夠實現(xiàn)和上半年差不多的利潤,。
那么，公司控股股東披露的上市公司開山壓縮機歷史經營數(shù)據(jù),，為什么會與其申報的財務數(shù)據(jù)存在如此之大的差距呢,？
據(jù)悉，開山控股原擬定在2008年12月底前全部完成開山壓縮機的改制和資產重組工作,，力爭在2009年中期完成上市融資目標,，但實際情況卻是，開山壓縮機IPO直至今日才成功通過創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委審核過會,。
或許至此不難理解,，開山壓縮機申報的營業(yè)收入和凈利潤為什么會存在如此巨大的歷史差異。如此魔術般變化,，前后不一的數(shù)據(jù),，似乎有迎合創(chuàng)業(yè)板IPO對業(yè)績高成長的要求，進行財務報表粉飾之嫌疑,。
另外讓人產生疑問的是,，開山壓縮機的利潤增長和應收賬款的變化差距頗大。
2010年,，開山壓縮機實現(xiàn)營業(yè)收入16.26億,，利潤總額2.78億元，營業(yè)收入和利潤總額較上一年分別增加6.73億元,、1.13億元,，但公司包括應收票據(jù)在內的應收款項16.1萬元，換言之,，公司在2010年只用了16.1萬元的新增應收款項便換回了近7個億的營業(yè)收入,，這不能不讓人感到詫異。
而開山壓縮可比上市公司漢鐘精機2010年營業(yè)收入同比增長68.91%,，凈利潤同比增長了83.68%,，但公司應收賬款卻同比增加了76.65%。
漢鐘精機對2010年市場競爭格局的描述為“隨著國內市場開放程度的逐步提高，一些國際知名品牌廠家紛紛進入國內市場,，特別是近年來一些國際知名品牌廠家憑借其成熟的技術優(yōu)勢和雄厚的資金優(yōu)勢以及市場推廣策略,，占據(jù)了相當市場份額，加之今年原材料價格的異常波動,、人民幣升值,、勞動力成本增加等因素的影響，公司所處的競爭環(huán)境更趨激烈,�,！�
然而，開山壓縮機對其應收款項變動趨勢的解釋卻為,，“2010年,，公司在市場銷售形勢較旺的情況下，進一步加大貨款回收力度,，同時增加采用銀行承兌匯票結算方式,，截至報告期末，公司應收賬款賬面余額較期初下降2,577.01萬元,，應收票據(jù)較期初上升2,500萬元,，應收款項余額較上年基本持平�,！�
據(jù)業(yè)內人士介紹,，開山壓縮機與漢鐘精機同處于一個大的行業(yè)，市場競爭激烈程度并不會比漢鐘精機輕松,，甚至激烈程度更強，但開山壓縮機卻創(chuàng)造了營業(yè)收入大幅增長,、應收款項卻未同步增長的“奇跡”,。
另外，2010年,，漢鐘精機預收款同比減少27.24%,，預付款同比增加19.14%，而開山壓縮機預收款卻同比增加了254.03%,，預付款同比增長83%,。
同處同一大行業(yè)的兩家公司，其市場競爭環(huán)境真的會如此天壤之別嗎,？
開山壓縮機種種吊詭的財務信息,，令人不得不對其近乎完美的高成長打上一個大問號。
4. IPO過會：首發(fā)上市資格之疑
3月29日,，開山壓縮機發(fā)審委審核獲得通過消息甫一公告,，便有業(yè)內人士提醒記者注意其IPO上市資格問題。
開山壓縮機IPO上市資格的爭議在于，上市前36個月內,，公司控股股東因違反海關監(jiān)管受到處罰,。而中國證監(jiān)會頒發(fā)的《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》明確規(guī)定：發(fā)行人及其控股股東、實際控制人最近三年內不得存在損害投資者合法權益和社會公共利益的重大違法行為,。
2009年11月30日,，杭州海關以《行政處罰決定書》(杭關緝違字[2009]113號)認定開山控股自進口后即將上述9臺(套)海關監(jiān)管設備交由開山凱文螺桿使用的行為違反了“減征或者免征關稅進口的貨物，只能用于特定地區(qū),、特定企業(yè)或者特定用途,，未經海關核準并補繳關稅，不得移作他用”的相關規(guī)定,。依據(jù)《中華人民共和國海關行政處罰實施條例》第十八條第一款第(一)項,、《海關總署關于印發(fā)<海關行政處罰罰款幅度參照標準>的通知》第七條規(guī)定，最終按照不到12%(含稅)對開山控股科處520萬元罰款,。
2010年6月4日,，杭州海關杭關外證[2010]47號證明，確認：“開山股份有限公司(現(xiàn)已更名為開山控股股份有限公司)因違反海關減免稅設備有關監(jiān)管規(guī)定,，我關于二〇〇九年對其違規(guī)行為按照一般情節(jié)予以處罰,，該違規(guī)行為不構成重大違法行為�,！�
2010年11月8日,，杭州海關再次就開山控股的行政處罰性質予以說明，確認“開山股份有限公司(現(xiàn)已更名為開山控股股份有限公司)因違反海關減免稅設備有關監(jiān)管規(guī)定,，我關于2009年11月對其違規(guī)行為根據(jù)中華人民共和國海關總署署法發(fā)[2005]171號《海關總署關于印發(fā)<海關行政處罰罰款幅度參照標準>的通知》第七條規(guī)定,，按照一般情節(jié)予以處罰，該違規(guī)行為不構成重大違法行為,�,！�
保薦人、發(fā)行人律師從行為性質,、社會危害程度,、主觀故意及杭州海關對開山控股違規(guī)行為的處罰定性進行了分析，認為開山控股的上述海關處罰不構成重大違法行為,，不會對開山壓縮機本次發(fā)行上市造成法律障礙,。
雖然控股股東存在36個月內被海關行政處罰的污點，但創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委還是給開山壓縮機開具了登陸創(chuàng)業(yè)板的通行證,。
然而就在不久之前,，與開山壓縮機情形相似、擬在上交所上市的廣東依頓電子科技股份有限公司(下稱依頓電子)卻沒有這么幸運,。
2月25日,，中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部發(fā)布《發(fā)審委2011年第34次工作會議公告的補充公告》，稱廣東依頓電子科技股份有限公司尚有相關事項需要進一步落實，決定取消第34次發(fā)審委會議對該公司發(fā)行申請文件的審核,。
依頓電子IPO申請遭拒絕曾經一度引發(fā)媒體熱議,，認為股權紅籌架構、環(huán)保后續(xù)問題沒有披露及上千萬海關行政處罰款為公司臨門一腳被迫撤退的真實原因,。
然而,，業(yè)內知情人士向記者透露，“媒體猜測的紅籌架構,、環(huán)保問題都不可能成為影響依頓電子申請過會的真實原因,，最大可能、最敏感的還是海關1000萬行政處罰,�,！�
據(jù)依頓電子招股說明書披露，2006年1月至2008年1月期間,，發(fā)行人未經海關許可,，擅自將保稅進口的雙面覆銅板163,885.49千克、半固化玻璃纖維樹脂片286,147.64千克,、銅箔70,779.12千克生產產品線路板在國內轉讓,，將國內購買的雙面覆銅板631,126.98千克與保稅進口雙面覆銅板631,126.98千克進行調換用于手冊保稅出口，調換出來的保稅進口雙面覆銅板生產產品線路板在國內轉讓,，2008年6月17日,，發(fā)行人短少保稅進口的雙面覆銅板678,187.26千克，不能提供正當理由,，2008年12月30日,，拱北海關對依頓電子，根據(jù)《中華人民共和國海關行政處罰實施條例》第十八條第一款第(一)項和第(三)項決定對發(fā)行人罰款人民幣1,000萬元,，罰款金額占保稅料件總價值的10.25%,，占2008年度發(fā)行人歸屬于母公司所有者凈利潤的比例為5.64%。
2010年3月25日,，拱北海關出具《關于廣東依頓電子科技股份有限公司證明材料》(拱辦函[2010]529號),，證明依頓電子的行為屬于一般違反海關監(jiān)管規(guī)定的行為,，情節(jié)不嚴重,。
依頓電子和開山壓縮機控股股東都曾在發(fā)行前36個月內受到海關行政處罰，兩家公司都向發(fā)審部門出具了有關行為不構成嚴重違法的證明材料,。
上海某證券公司資深投行保薦人告訴記者,，“依頓電子IPO連發(fā)審會都沒上，或許是公司不符合上市條件,。但如真像外界猜測那樣,，是因為海關的行政處罰，其是否嚴重違法也不全是由一紙證明說了算的�,！�
如果確實如知情人士所說,，依頓電子上會被撤銷的原因之一是海關的行政處罰。那為什么兩家公司發(fā)審上會時間相差只隔了一個多月,，一個發(fā)審申請遭拒,，而另一個則順利過關？