杠桿交易是現(xiàn)代金融活動的重要組成部分,，合規(guī)使用杠桿是現(xiàn)代資本市場基本規(guī)則之一,。從全球主要市場評估來看,，這一成熟的交易工具對市場的影響總體上利大于弊,。因此,，杠桿交易不光有其存在有的必要性,，并且還要有序發(fā)展,。但是,，如何規(guī)范杠桿交易,，包括制定更加符合實(shí)際的融資融券政策;整合傘形信托,，以期揚(yáng)長避短;對外部交易系統(tǒng)與券商的接入模式予以論證，開放符合標(biāo)準(zhǔn)的通道,，堵截這方面的違規(guī)行為等等,，是我們面臨的急迫課題,。
自去年11月起展開的滬深股市這輪波瀾壯闊、氣勢如虹的大牛行情,，在今年6月遭遇了重創(chuàng),，當(dāng)月股指大跌7.25%，收出一條帶很長上下影線的月度中陰線,。盤中滬市曾經(jīng)出現(xiàn)單日下跌7.40%的局面,，深市更是有過股票的大面積跌停。本來,，股市漲跌乃平常事,，但這次兩市在很短的時間內(nèi)跌得那么急，那么兇,，投資各方普遍認(rèn)為有悖常理,。而在很多人看來，這種有悖常理的行情與清查杠桿交易大有關(guān)系,。事情是否真的如此，應(yīng)該怎樣看待杠桿交易,，筆者以為對這些問題現(xiàn)在的確有細(xì)細(xì)研究,、分析的必要。
杠桿交易,，是信用交易的俗稱,，是指客戶通過借貸等形式，向他人融資,、融券進(jìn)行證券交易的行為,。在滬深股市的早期階段，是嚴(yán)厲禁止信用交易的,，1999年實(shí)施的《證券法》中就明文規(guī)定股票交易實(shí)行銀貨兩訖的交易規(guī)則,，也就是不允許信用交易。但不久之后修訂的《證券法》取消了這一規(guī)定,，自此以后,，開展杠桿交易，在法律上被許可了,。這是我國證券市場借鑒發(fā)達(dá)市場成熟經(jīng)驗(yàn)的結(jié)果,。不過，由于在滬深股市,，融券操作受到比較多的限制,，規(guī)模一直沒能做大，因此習(xí)慣上人們所說的杠桿交易,，基本上就是指融資買入股票的操作,。
目前滬深證券市場上的杠桿交易，主要有這樣幾種形式：一是券商經(jīng)證監(jiān)會批準(zhǔn)的融資融券業(yè)務(wù)，二是信托公司發(fā)行的傘形信托以及其他的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的,，由于在這些產(chǎn)品中操作者作為承擔(dān)高風(fēng)險獲得高收益的劣后受益人,，實(shí)際上是利用了資金杠桿。三是民間的配資,。券商的融資融券業(yè)務(wù)已經(jīng)展開了好幾年,，并且從去年11月以來有了極大的發(fā)展，是現(xiàn)今股市杠桿交易的最主要模式,。當(dāng)然其中也出現(xiàn)過證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)隨意降低客戶與交易門檻等問題,，有關(guān)方面為此展開過幾輪調(diào)查。應(yīng)該說,，融資融券現(xiàn)在的運(yùn)行基本還是規(guī)范的,。至于信托公司的傘形信托產(chǎn)品，由于在風(fēng)控等指標(biāo)上與券商存在某些差異,，因此今年年初證監(jiān)會明確要求券商不得代理銷售此類產(chǎn)品,，同時證券業(yè)協(xié)會也要求各券商不得為未經(jīng)論證的信托杠桿產(chǎn)品提供交易接口。而民間配資,，則屬于一種較為特殊的民間借貸,，由于基本上在交易體系之外就已完成了資金的調(diào)集，因此在理論上券商等機(jī)構(gòu)的確也很難對此進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的監(jiān)管,。顯然,，在現(xiàn)有的杠桿交易模式中，除了券商端的融資融券以外,，其他形式的杠桿交易對于券商來說都存在信息掌握不全面和風(fēng)險控制沒有到位的問題,，這就隱含了太大的風(fēng)險。對此予以嚴(yán)查,，并對于其中所存在的違規(guī)問題予以查處,，是毫無疑義的。
但事情的復(fù)雜性在于,，由于股市行情一路持續(xù)上漲,，杠桿交易的自然風(fēng)險也隨之快速積累，很多高杠桿操作的投資者已經(jīng)在減倉,，或者正在尋找減倉的時機(jī),。而恰在此時較大規(guī)模的清查行動開始，勢必使得上述舉措強(qiáng)化,。而此間又連續(xù)有大盤新股在發(fā)行,，無形之中更加劇了市場資金的階段性緊張。如此一來,，行情就不得不以一種比較快的速度向下調(diào)整了,，杠桿交易的助跌作用也由此被發(fā)揮得淋漓盡致,。由于擔(dān)心不能及時減倉，有的人就采取了不惜壓低價格出貨,，以致在特定情況下出現(xiàn)了千股跌停的局面,。
客觀而言，由于很多杠桿交易是從去年底或今年初就開始做的,，因此在此輪下跌中真正需要強(qiáng)行平倉而使操作者血本無歸的現(xiàn)象還是個別的,，但這種情況一旦出現(xiàn)，再加上輿論的渲染,，結(jié)合同期的股市持續(xù)下跌,，的確給投資者心理上蒙上了濃重的陰影�,；剡^頭來說,，股市連續(xù)上漲幅度這么大，速度那么快,，調(diào)整是必然的,，也是合乎市場規(guī)律的，但杠桿交易的存在,，客觀上放大了調(diào)整的壓力,，而部分不規(guī)范的高杠桿交易，更成了引發(fā)市場急劇震蕩的重要原因,。但是，即便如此,，還是要承認(rèn),，這輪股市下跌的真正原因，是因?yàn)樯蠞q太快并缺乏必要的調(diào)整,，以及部分股票不可思議的高估值,。杠桿交易只是起到了推手的作用。
在境外成熟市場上,，杠桿交易是很普通的交易方式,，也是提高金融活動效率，進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)的重要工具,。在滬深股市,，杠桿交易的正面作用的不容抹殺的，在本輪股市的上漲行情中,，很多投資者就分享了杠桿交易所帶來的收益和樂趣,。只要比較一下美、日的“雙融”交易制度就很清楚,，在允許從事融資融券交易的證券公司資格,、客戶資格,、對保證金的設(shè)置、個人信用額度的限制等方面,，滬深市場的相關(guān)設(shè)置約束其實(shí)是最嚴(yán)格的,。但是，再仔細(xì)分析一下市場的實(shí)情,，又不能不承認(rèn),，在具體技術(shù)細(xì)節(jié)上確實(shí)存在不少問題，譬如融資融券余額與流通市值的比例就偏高,，海外市場這個比值通常在2%之內(nèi),，而滬深股市高達(dá)4%以上。還有,，一些傘形信托的維持保證金比例也偏低,，允許的持股集中度又偏高，更有一些民間配資的杠桿率達(dá)到5:1,，甚至9：1的水平,，這些在股市下跌的時候自然會引發(fā)相關(guān)投資者的賬戶信用危機(jī)。至于一些信托賬戶以非實(shí)名制的形式與券商的交易系統(tǒng)對接,，更給風(fēng)險控制帶來了難度,。而所有這些問題，都在本次大跌中得以暴露,，可以說造成的損失不小,，教訓(xùn)也是深刻的。
杠桿交易是現(xiàn)代金融活動的重要組成部分,，合規(guī)使用杠桿是現(xiàn)代資本市場基本規(guī)則之一,。從全球主要市場評估來看，這一成熟的交易工具對市場的影響總體上利大于弊,。因此,，杠桿交易不光有其存在的必要性，并且還要有序地發(fā)展,�,！豆芾磙k法》規(guī)定證券公司融資融券金額不得超過其凈資本的4倍，按一季度末券商凈資本規(guī)模計(jì)算,，能支持的“兩融”規(guī)模約3.1萬億,，即使不考慮目前券商新增的股權(quán)融資，“兩融”業(yè)務(wù)規(guī)模也仍有上行空間,。但是,，如何規(guī)范好杠桿交易，包括制定更加符合實(shí)際的融資融券政策;整合傘形信托,，以期揚(yáng)長避短;對外部交易系統(tǒng)與券商的接入模式予以論證,，開放符合標(biāo)準(zhǔn)的通道,，堵截這方面的違規(guī)行為等等，是我們面臨的急迫課題,。
當(dāng)我們做好杠桿交易的相關(guān)規(guī)范,，建立了高效的預(yù)警機(jī)制，嚴(yán)控場外融資之后,，杠桿交易的風(fēng)險就能得到有效防范,，能確保市場平穩(wěn)有序運(yùn)行，其負(fù)面影響也就能被壓縮到最低程度,，這也就為杠桿交易在市場上發(fā)揮更大的積極作用奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ),。
