■新常態(tài)·新特點(diǎn)·新對(duì)策系列專訪
●在各項(xiàng)金融制度形成過程中,，金融監(jiān)管部門通常需要征求金融機(jī)構(gòu)的意見,，但極少有征求實(shí)體企業(yè)意見的，由此,，這些金融制度更多地反映了相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的利益取向,，很難反映實(shí)體企業(yè)的訴求。
●近10年來,，在加入世貿(mào)組織的背景下,，中國(guó)商業(yè)銀行的稅后利潤(rùn)呈快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，與實(shí)體企業(yè)的利潤(rùn)走勢(shì)形成了反差,。利潤(rùn)的快速增加固然與商業(yè)銀行改制后的體制機(jī)制創(chuàng)新,、銀行職員的努力直接相關(guān)，但與實(shí)體企業(yè)缺乏金融選擇權(quán)條件下商業(yè)銀行可坐享存貸款利差也直接關(guān)聯(lián),。這是導(dǎo)致商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)以吸收存款為“立行之本”戰(zhàn)略難以消解,、持續(xù)地展開存款大戰(zhàn)的一個(gè)主要成因。
●“金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的實(shí)質(zhì)是重新理順政府和市場(chǎng)的關(guān)系,，發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制在配置金融資源方面的決定性作用,。因此，它是中國(guó)金融改革中需要解決的基本問題,。
中國(guó)金融歷經(jīng)幾十年的發(fā)展,，在取得舉世矚目成就的同時(shí)，金融體系脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)象一直如影隨形,，甚至愈演愈烈,。中國(guó)社科院金融研究所所長(zhǎng)王國(guó)剛在接受本報(bào)記者采訪時(shí)指出，發(fā)端于20世紀(jì)70年代末的中國(guó)金融體系,，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言,，是一種外部植入型金融體系。它幾乎剝奪了實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的各項(xiàng)金融權(quán)利,，成為既位于實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門之外又不斷從實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門中獲取養(yǎng)分的一個(gè)自我循環(huán)體系,。在美國(guó)金融危機(jī)的背景下，金融服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的呼聲愈加強(qiáng)烈,，可是,，中國(guó)的外植型金融體系脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的狀況卻繼續(xù)加重。目前,，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展正進(jìn)入一個(gè)新的歷史時(shí)期，由此,，改革外植型金融體系,，推進(jìn)金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì),，建立內(nèi)生型金融體系,，已是必然。
金融脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)蘊(yùn)含金融風(fēng)險(xiǎn)
經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：金融體系越來越成為一個(gè)自我循環(huán)的體系,，似乎與實(shí)體經(jīng)濟(jì)越來越遠(yuǎn)，靠自我循環(huán)可以不斷壯大,。您認(rèn)為,，這種現(xiàn)象有無可能繼續(xù)持續(xù)下去？而金融危機(jī)與這種脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)象有無關(guān)系,？
王國(guó)剛：打開任何一本《宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)》都可看到如下表述：在兩部門模型中,，居民(部門是資金的盈余部門，實(shí)體企業(yè)部門是資金的赤字部門,，為了支持實(shí)體企業(yè)創(chuàng)造財(cái)富,、維持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，資金就應(yīng)從居民部門流向?qū)嶓w企業(yè)部門,，由此,，在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，居民部門是資金的供給者,，實(shí)體企業(yè)部門是資金的需求者,，金融活動(dòng)原本就在他們之間進(jìn)行。實(shí)體企業(yè)和居民作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的主要經(jīng)濟(jì)主體,，彼此間是存在金融權(quán)力和金融活動(dòng)的,。這些金融權(quán)力和金融活動(dòng)從實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中內(nèi)在地生成，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門運(yùn)行和發(fā)展不可或缺的基本機(jī)制,。
金融內(nèi)生于實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門,，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是金融發(fā)展的根本所在。實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門所擁有的金融權(quán)是金融體系的一個(gè)基礎(chǔ)性構(gòu)成部分,。從這個(gè)意義上說,，金融根植于實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門。離開了實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門,，金融就將成為“無源之水,、無本之木”。美國(guó)金融危機(jī)與此當(dāng)然脫不開關(guān)系,，金融運(yùn)行脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門,，成為自我服務(wù)、自我循環(huán)的獨(dú)立體系,。一旦金融脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì),，金融泡沫的產(chǎn)生就在所難免。
外植型金融體系蘊(yùn)含雙重不公
經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：據(jù)我所知,，中國(guó)的金融體系與西方的金融體系有所不同,，首先它產(chǎn)生的條件和環(huán)境就比較特殊,，您怎么看這個(gè)問題？
王國(guó)剛：在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期,，中國(guó)沒有金融活動(dòng),，也談不上金融體系。中國(guó)的金融起步于20世紀(jì)70年代末的改革開放初期,。當(dāng)時(shí)有五個(gè)條件決定了中國(guó)選擇的將是外部植入型(即外植型)金融體系：第一,，在長(zhǎng)期計(jì)劃經(jīng)濟(jì)條件下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的企業(yè)和居民沒有金融權(quán),，既不知道何謂金融權(quán),，也沒有金融意識(shí)。第二,，受計(jì)劃經(jīng)濟(jì)中審批體制影響,，金融機(jī)構(gòu)的設(shè)立、金融產(chǎn)品的問世和金融業(yè)務(wù)規(guī)模(甚至金融機(jī)構(gòu)客戶)等都需通過嚴(yán)格的行政審批,。到1984年,，雖然工、農(nóng),、中,、建等銀行已經(jīng)分立，但它們作為專業(yè)銀行(并非商業(yè)銀行)各有著政府行政部門安排的特定業(yè)務(wù),。第三,，面對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟的金融市場(chǎng)體系，我們期望能夠盡快地縮小與他們的差距,，由此,，將他們浮在表面上的金融機(jī)構(gòu)格局借鑒學(xué)習(xí)過來，并沒有深入地看到他們沉在水下的實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的金融權(quán)利,。第四,，在90年代中期之前，企業(yè)改革的組織制度,、變固定工制度為合同工制度等尚在探討之中,，“自負(fù)盈虧、自我發(fā)展”的公司制剛剛起步,，以資金平衡表為中心的企業(yè)財(cái)務(wù)制度正在向以資產(chǎn)負(fù)債表為中心的財(cái)務(wù)制度轉(zhuǎn)變,。在缺乏資產(chǎn)負(fù)債理念和制度的條件下，企業(yè)不能發(fā)行股票,、債券等金融產(chǎn)品,，也就難以有獲得金融權(quán)力的內(nèi)在根據(jù)。第五，1998年之前,，銀行信貸依然按照國(guó)家計(jì)劃安排,，在信貸規(guī)模和信貸投放對(duì)象上都有明確的行政取向。雖然已有股票,、債券發(fā)行，但由國(guó)家計(jì)劃安排,，并通過制度規(guī)定,，這些金融產(chǎn)品只能由金融機(jī)構(gòu)承銷運(yùn)作。實(shí)體企業(yè)和居民依然缺乏對(duì)各種金融產(chǎn)品的最基本選擇權(quán),。改革開放30多年來,，中國(guó)努力從實(shí)體經(jīng)濟(jì)外部推進(jìn)金融的發(fā)展，形成了一種外植型金融體系,。
經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：與內(nèi)生性的金融體系相比,，外植型金融體系有什么不同？中國(guó)的金融體系在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的土壤里外植而來,，那么它與計(jì)劃經(jīng)濟(jì)又有什么聯(lián)系,？
王國(guó)剛：外植型金融的主要特點(diǎn)表現(xiàn)在八個(gè)方面：第一，在金融產(chǎn)品方面,，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門幾乎沒有選擇權(quán),。居民消費(fèi)剩余資金除了存款幾乎沒有去向，實(shí)體企業(yè)除了貸款也很少有從金融市場(chǎng)獲得資金的其他渠道,。金融活動(dòng)的各項(xiàng)權(quán)利成為金融機(jī)構(gòu)的專有權(quán),。第二，實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)部沒有展開金融活動(dòng)的制度空間,。從最初的實(shí)體企業(yè)間不準(zhǔn)借貸資金,、到實(shí)體企業(yè)難以發(fā)行商業(yè)票據(jù)進(jìn)行短期融資、再到實(shí)體企業(yè)間不能進(jìn)行融資租賃等都通過制度規(guī)定予以限制,。第三,，各種證券發(fā)行都必須通過金融監(jiān)管部門審批并由金融機(jī)構(gòu)承銷，使得實(shí)體企業(yè)喪失了自主發(fā)行各種證券的權(quán)利,。這些承銷證券的金融機(jī)構(gòu),，不僅直接決定著實(shí)體企業(yè)能否發(fā)行證券，而且在證券發(fā)行的定價(jià)方面有著舉足輕重的話語權(quán),。第四,，直接金融工具成為間接金融工具。實(shí)體企業(yè)發(fā)行的公司債券幾乎完全由商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買,，而商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買債券的資金則來源于城鄉(xiāng)居民的消費(fèi)剩余資金,。第五，“存款立行”成為商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的一項(xiàng)基本戰(zhàn)略。商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的金融運(yùn)作主要取決于資金數(shù)量的多少和資金供給的可持續(xù)性,。由此,，想方設(shè)法獲得這些資金就成為各家商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的一個(gè)主要競(jìng)爭(zhēng)方略。第六,，金融市場(chǎng)(尤其是貨幣市場(chǎng))在很大程度上成為金融機(jī)構(gòu)彼此之間的交易場(chǎng)所,，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門沒有多少直接關(guān)系。第七,，金融機(jī)構(gòu)與金融監(jiān)管部門成為一個(gè)相互依賴的體系,，以各種理由限制實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的金融權(quán)要求。在各項(xiàng)金融制度形成過程中,，金融監(jiān)管部門通常需要征求金融機(jī)構(gòu)的意見,，但極少有征求實(shí)體企業(yè)意見的，由此,，這些金融制度更多地反映了相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的利益取向,，很難反映實(shí)體企業(yè)的訴求。第八,，各種金融產(chǎn)品創(chuàng)新,，與其說來源于實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的要求，不如說來自于金融機(jī)構(gòu)自身業(yè)務(wù)拓展和追求利潤(rùn)最大化的內(nèi)在要求,。
由此可見,，中國(guó)金融體系是一個(gè)運(yùn)用行政機(jī)制嵌入實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民之間的架構(gòu)。它一方面建立在以最低廉的價(jià)格充分通過儲(chǔ)蓄存款方式吸收城鄉(xiāng)居民消費(fèi)剩余資金的基礎(chǔ)上,，另一方面,，建立在以最貴的價(jià)格通過貸款機(jī)制從實(shí)體企業(yè)獲得貸款利息的基礎(chǔ)上，蘊(yùn)含著雙重不公,。這種切斷居民與實(shí)體企業(yè)之間直接金融聯(lián)系的金融體系,，與內(nèi)生型金融體系有著實(shí)質(zhì)性差別。
外植型金融體系非改不可
經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：從外植型金融體系的產(chǎn)生和特點(diǎn)可以看出,，它必然有著與生俱來的內(nèi)在缺陷,。這些缺陷在我國(guó)實(shí)施開放型經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略、加快中國(guó)經(jīng)濟(jì)介入全球經(jīng)濟(jì)步伐,、提高中國(guó)金融體系開放度的背景下,，會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生一些什么樣的影響？
王國(guó)剛：外植型金融體系在我國(guó)30年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮了它積極的作用,，但在進(jìn)一步深化改革,，發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制在配置資源方面的決定性作用，以加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整,、增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展能力,、進(jìn)一步提高綜合國(guó)力的背景下,，它的內(nèi)在缺陷越加凸顯出來。而且?guī)淼挠绊懸彩遣蝗莺鲆暤摹?BR> 第一,，將原本多維一體的有機(jī)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)分切為若干相互缺乏關(guān)聯(lián)的部門活動(dòng),，使得各種資源的整體關(guān)系碎片化。這種碎片化不僅降低了實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的運(yùn)作效率和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力,，而且給金融體系帶來了本不應(yīng)有的風(fēng)險(xiǎn),。
第二，以存貸款為重心,，引致了金融資源配置的種種矛盾和效率降低,，給實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門發(fā)展造成了諸多的金融障礙。
金融資源配置效率的高低并不直接以金融機(jī)構(gòu)是否獲得了較高的收入和利潤(rùn)為衡量標(biāo)準(zhǔn),，它的實(shí)際含義應(yīng)當(dāng)是實(shí)體企業(yè)獲得資金的成本是否降低。但在外植型金融體系下,，實(shí)體企業(yè)普遍遇到融資數(shù)量少,、融資價(jià)格貴和融資渠道窄等“融資難”問題。一方面在缺乏金融產(chǎn)品選擇權(quán)的條件下,，大中型企業(yè)獲得的貸款資金在利率上高于同期公司債券利率,，表現(xiàn)出了“融資貴”。與此同時(shí),，在大量貸款向大中型企業(yè)集中的條件下,，小微企業(yè)既遇到了融資數(shù)量少、融資渠道窄等困難,，也遇到了融資貴的難題,。這些難題意味著，受資金成本高的制約,，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門中許多本可展開的投資活動(dòng)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)難以有效進(jìn)行,，由此，資源配置的效率受到制約,。另一方面,，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的收益大幅增加。近10年來,，在加入世貿(mào)組織的背景下,，中國(guó)商業(yè)銀行的稅后利潤(rùn)呈快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，與實(shí)體企業(yè)的利潤(rùn)走勢(shì)形成了反差,，以至于媒體有著“銀行業(yè)壟斷暴利”一說,。利潤(rùn)的快速增加固然與商業(yè)銀行改制后的體制機(jī)制創(chuàng)新、銀行職員的努力直接相關(guān),，但與實(shí)體企業(yè)缺乏金融選擇權(quán)條件下商業(yè)銀行可坐享存貸款利差也直接關(guān)聯(lián),。這是導(dǎo)致商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)以吸收存款為“立行之本”戰(zhàn)略難以消解,、持續(xù)地展開存款大戰(zhàn)的一個(gè)主要成因。再一方面,，廣大的城鄉(xiāng)居民作為存款人只能獲得低利率的存款收入,。由于消費(fèi)剩余資金難有去向，在存款利率降低的條件下,，城鄉(xiāng)居民存款卻形成了大幅增加的趨勢(shì),，實(shí)難分享實(shí)體企業(yè)付給金融體系的巨大收益。
第三,，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門和金融部門之間資金錯(cuò)配現(xiàn)象越加嚴(yán)重,。經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中不同的實(shí)體企業(yè)在經(jīng)營(yíng)運(yùn)作和固定資產(chǎn)投資等方面對(duì)資金的性質(zhì)、期限和流動(dòng)性等有著不同的要求,，從本源上講,，金融資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)應(yīng)與這些要求相匹配。但在中國(guó)實(shí)踐中,，金融部門的資金和金融產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)于此相差甚遠(yuǎn),，從而，有了錯(cuò)配現(xiàn)象的嚴(yán)重發(fā)生,。
第四,，貨幣市場(chǎng)成為金融機(jī)構(gòu)間彼此交易的市場(chǎng)，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門基本無關(guān),。銀行間市場(chǎng)是中國(guó)貨幣市場(chǎng)的主體部分,，可進(jìn)入該市場(chǎng)的交易主體包括國(guó)有控股商業(yè)銀行、其他商業(yè)銀行,、其他金融機(jī)構(gòu)和外資商業(yè)銀行等,，并無實(shí)體企業(yè)，更無居民,。因此,，該市場(chǎng)是金融機(jī)構(gòu)彼此間進(jìn)行短期資金和短期金融產(chǎn)品交易的市場(chǎng)。
第五,，各項(xiàng)金融改革舉步維艱,，或停留于做表面文章，或停留于口頭,。貨幣政策調(diào)控機(jī)制的改革進(jìn)展緩慢,。近10年來，繼續(xù)以運(yùn)用行政機(jī)制直接調(diào)控存貸款基準(zhǔn)利率和新增貸款規(guī)模為主要工具,，在維護(hù)金融運(yùn)行穩(wěn)定的同時(shí),，維護(hù)著金融體系獨(dú)立于實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的格局。
外植性金融體系存在的一系列缺陷說明,，它已到了非改不可的境地,。但如何改革卻絕非易事,，一旦選擇失誤，就可能引致嚴(yán)重的金融震蕩甚至金融危機(jī),，因此,，需要慎之又慎。
金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)才是改革的根本方向
經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：要克服外植型金融體系的缺陷,，從實(shí)質(zhì)上推進(jìn)外植型金融體系向內(nèi)生型金融體系的根本轉(zhuǎn)變,，您認(rèn)為，應(yīng)從哪里入手改革金融體系,？需要解決的基本問題是什么,？通過什么途徑來實(shí)現(xiàn)？
王國(guó)剛：改革是制度體系和利益格局的重新調(diào)整,，除了認(rèn)識(shí)差異外,，也還有各種各樣的取向差別、路徑依賴和習(xí)慣勢(shì)力等方面的障礙,。從金融改革角度看,，擴(kuò)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的金融選擇權(quán)，就要金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì),，這必然從根本上沖擊現(xiàn)存的金融體系，給以商業(yè)銀行為主體,、以存貸款為基礎(chǔ)的金融運(yùn)作方式和金融監(jiān)管方式以嚴(yán)重沖擊,，從實(shí)質(zhì)上推進(jìn)外植型金融體系向內(nèi)生型金融體系的根本轉(zhuǎn)變，因此,，是一個(gè)艱巨復(fù)雜的過程,。這一改革的目的在于克服外植型金融體系的種種缺陷，建立中國(guó)金融體系的健康可持續(xù)發(fā)展的新模式,。從這個(gè)意義上說,，“金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的過程是中國(guó)金融體系的重新構(gòu)造過程。
“回歸”的真實(shí)含義在于,，擴(kuò)大實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門中實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民的各自的金融選擇權(quán),，即把本屬于實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民的金融權(quán)力歸還給實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門，推進(jìn)內(nèi)生性金融的發(fā)展,。
內(nèi)生性金融的發(fā)展有著兩條路徑：一是金融機(jī)構(gòu)的路徑,，即通過實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，獨(dú)立出了專門從事金融業(yè)務(wù)活動(dòng)的金融機(jī)構(gòu),；二是金融市場(chǎng)的路徑,，即實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民可以直接進(jìn)入金融市場(chǎng)，以自己的名義發(fā)行和交易各種金融產(chǎn)品,。在目前中國(guó)的金融體制機(jī)制條件下,，金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)的含義,，不在于繼續(xù)鼓勵(lì)實(shí)體企業(yè)投資創(chuàng)辦多少家金融機(jī)構(gòu)，而在于準(zhǔn)許實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民直接進(jìn)入金融市場(chǎng)以他們各自的名義發(fā)行和交易相關(guān)金融產(chǎn)品,。內(nèi)在邏輯是,，在各種金融產(chǎn)品的發(fā)行和交易基本由金融機(jī)構(gòu)專營(yíng)的條件下，即便實(shí)體企業(yè)投資創(chuàng)辦了一些金融機(jī)構(gòu),，這些金融機(jī)構(gòu)只能延續(xù)原有金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)軌跡,，不可能由此增加實(shí)體企業(yè)的金融選擇權(quán)；同時(shí),，由于不可能所有的實(shí)體企業(yè)都各自創(chuàng)辦金融機(jī)構(gòu),，那么那些無力創(chuàng)辦金融機(jī)構(gòu)的絕大多數(shù)實(shí)體企業(yè)依然處于缺乏金融選擇權(quán)的境地。另一方面,，不論實(shí)體企業(yè)如何創(chuàng)辦金融機(jī)構(gòu),，并不直接解決城鄉(xiāng)居民的金融選擇權(quán)擴(kuò)大的問題，即并不解決資金供給者如何將消費(fèi)剩余資金通過金融市場(chǎng)投入實(shí)體企業(yè)的資源配置過程中的問題,。由此來看,，問題的重心在于如何使得實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民能夠直接進(jìn)入金融市場(chǎng)。
在完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中,，價(jià)格既不是由賣方?jīng)Q定,，也不是由買方?jīng)Q定，而是由買賣雙方的三向競(jìng)爭(zhēng)決定的,。在消費(fèi)剩余資金的金融運(yùn)作權(quán)利有保障的條件下,，居民部門的資金將通過每個(gè)居民自由選擇，或用于購(gòu)買股票,、債券,、基金和其他金融產(chǎn)品，或用于存款,，由此,，在存款利率低廉的條件下，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)將流失大量存款資金,，這迫使它們按照金融市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性價(jià)格水平進(jìn)行存款定價(jià),。另一方面，實(shí)體企業(yè)需要的資金可以通過自主地發(fā)行債券,、股票和其他金融產(chǎn)品從金融市場(chǎng)中獲得,，也可通過銀行貸款等方式獲得，由此,，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)再以高于市場(chǎng)價(jià)格的貸款利率向?qū)嶓w企業(yè)放貸,，就將面臨貸款難以放出的風(fēng)險(xiǎn)，這迫使它們按照金融市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性價(jià)格水平進(jìn)行貸款定價(jià),。由此可見,，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門擁有金融權(quán)力的條件下,，金融產(chǎn)品的價(jià)格體系將在競(jìng)爭(zhēng)中趨于成熟完善。
債券和股票是標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品,，發(fā)行和交易處于公開市場(chǎng)之中,，投資者根據(jù)公開披露信息監(jiān)督和用腳投票制約著它們的價(jià)格走勢(shì)，風(fēng)險(xiǎn)由眾多的投資者分散性承擔(dān),；存貸款是非標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品,，通常難以進(jìn)行連續(xù)性交易，對(duì)應(yīng)資金的流量,、流向和效應(yīng)等信息并不公開,，風(fēng)險(xiǎn)主要由相關(guān)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)。所以,，如果從金融風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)角度看,，合乎邏輯的制度安排是，大量發(fā)展債券,、股票等金融產(chǎn)品,，限制存貸款等金融產(chǎn)品的擴(kuò)張。但外植性金融體系中的這些金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)正好相反,，其制度安排的內(nèi)在機(jī)理是,，在由眾多實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民持有債券、股票等金融產(chǎn)品的條件下,，行政可控性就大大降低了,；反之，通過存貸款機(jī)制將實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民的資金集中于商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)之中,，政府部門運(yùn)用行政機(jī)制進(jìn)行掌控就容易多了。由此來看,，“金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的實(shí)質(zhì)是重新理順政府和市場(chǎng)的關(guān)系,，發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制在配置金融資源方面的決定性作用。因此,，它是中國(guó)金融改革中需要解決的基本問題,。
以公司債券為抓手改革金融體系
經(jīng)濟(jì)參考報(bào)：中國(guó)的金融改革一直在進(jìn)行中，但似乎收效甚微,。在以前對(duì)您的采訪中,，您似乎對(duì)公司債較為推崇，您能說說公司債為什么能夠作為改革金融體系的抓手嗎,？
王國(guó)剛：與單向改革相比,，金融體系改革更加復(fù)雜困難，面對(duì)商業(yè)銀行依然是中國(guó)金融體系的主體部分,、存貸款在金融產(chǎn)品總量中所占比重遠(yuǎn)高于其他金融產(chǎn)品總和的狀況,，一旦舉措不慎,，將引致整個(gè)金融體系的大震蕩(甚至可能引致某種程度上的危機(jī))，改革的推進(jìn)更需要慎之又慎,。
從各種金融產(chǎn)品對(duì)比看,，在推進(jìn)金融體系轉(zhuǎn)變過程中，公司債券有著一系列獨(dú)特的功能：
第一,，存貸款的替代品,。從性質(zhì)上看，公司債券與存貸款一樣都屬于債權(quán)債務(wù)性金融產(chǎn)品,。從利率上看,，公司債券利率對(duì)資金供給者和資金需求者來說屬于同一利率，有著克服存貸款利率差別的功能,；在風(fēng)險(xiǎn)相同的條件下,，公司債券利率水平低于貸款利率卻高于存款利率；同時(shí),，由于各只公司債券質(zhì)量不盡相同,，公司債券的利率復(fù)雜程度明顯高于存貸款，這有利于滿足不同的資金供給者和資金需求者的需要,，也有利于為衍生性金融產(chǎn)品的開發(fā)創(chuàng)新提供條件,。在充分發(fā)展公司債券的條件下，商業(yè)銀行吸收的存款數(shù)額和發(fā)放的貸款都將隨公司債券發(fā)行規(guī)模擴(kuò)展而減少,。這將引致三方面重要變化：其一,，以存款計(jì)量的貨幣供應(yīng)量的降低。到2013年9月,，中國(guó)的廣義貨幣(M2)的余額已達(dá)107.74萬億元(為GDP的2倍),，其中，人民幣各項(xiàng)存款余額達(dá)到103.09萬億元,。如若以公司債券替代居民存款,，則44.31萬億元居民存款中的一部分轉(zhuǎn)化為買債資金，不僅有利于提高居民的財(cái)產(chǎn)性收入,，而且將引致M2將大幅減少,。其二，促使貨幣政策調(diào)控機(jī)制轉(zhuǎn)型,。在公司債券大量發(fā)展中,，人民銀行繼續(xù)調(diào)控存貸款基準(zhǔn)利率已無意義、控制新增貸款也失去了應(yīng)有效應(yīng),，由此,，將促使貨幣政策的行政性調(diào)控機(jī)制向市場(chǎng)機(jī)制所要求的間接調(diào)控方式轉(zhuǎn)變。其三，迫使商業(yè)銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型,。在存貸款數(shù)額下降的條件下,，商業(yè)銀行的繼續(xù)依賴存貸款業(yè)務(wù)來拓展經(jīng)營(yíng)的空間已大大壓縮，由此,，它們就不得不著力推進(jìn)非存貸款業(yè)務(wù)的發(fā)展,、提高金融服務(wù)質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整,、商業(yè)模式轉(zhuǎn)變,。
第二，改善資金錯(cuò)配,。大力發(fā)展公司債券,，實(shí)體企業(yè)通過發(fā)債獲得中長(zhǎng)期資金(在發(fā)達(dá)國(guó)家中，它的位次遠(yuǎn)高于股票),，則能夠有效改善信貸資金的期限錯(cuò)配狀況,。
第三，推進(jìn)債務(wù)率降低,。實(shí)體企業(yè)的債務(wù)率主要表現(xiàn)為由銀行貸款引致的負(fù)債,。在以公司債券替代銀行貸款的條件下，由于長(zhǎng)期債券具有準(zhǔn)資本的功能,，所以,，短期債務(wù)率將明顯降低(由此引致的風(fēng)險(xiǎn)也將明顯降低)。這有利于推進(jìn)實(shí)體企業(yè)的運(yùn)行穩(wěn)定,。
第四,，推進(jìn)資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化以債券市場(chǎng)的成熟為前提,。如若公司債券的大量發(fā)行交易能夠推動(dòng)債券市場(chǎng)的成熟,，則資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)條件將日臻完善，否則,，資產(chǎn)證券化難以充分推展,。
第五，推進(jìn)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型,。公司債券的大量發(fā)行,，減少了銀行吸收存款的數(shù)量和發(fā)放貸款的數(shù)量,，同時(shí),，既為銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型提供了金融市場(chǎng)條件，又給這種轉(zhuǎn)型以較為充分的時(shí)間,。
第六,，緩解小微企業(yè)的融資難。在大中型企業(yè)普遍通過發(fā)債獲得運(yùn)作資金得到條件下,，銀行只能將貸款資金集中向小微企業(yè)投放,，由此,，將緩解小微企業(yè)的融資量小、融資利率高等難題,。
第七,，熨平股市波動(dòng)。在公司債券充分發(fā)展的條件下,，居民資金分布于不同品質(zhì)的債券品種,，同時(shí)，債券市場(chǎng)利率對(duì)股市價(jià)格波動(dòng)也有著制約功能,，由此,，股市運(yùn)行中的大起大落就能夠得到緩解。
在公司債券回歸直接金融的條件下,，擇機(jī)出臺(tái)“貸款人條例”,，以促進(jìn)實(shí)體企業(yè)間的資金借貸市場(chǎng)發(fā)展；推進(jìn)《票據(jù)法》修改,，增加實(shí)體企業(yè)的融資性商業(yè)票據(jù),，提高貨幣市場(chǎng)對(duì)調(diào)節(jié)實(shí)體企業(yè)短期資金供求的能力；逐步推進(jìn)金融租賃機(jī)制的發(fā)展,，準(zhǔn)許實(shí)體企業(yè)根據(jù)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作的發(fā)展要求,，設(shè)立融資租賃公司或介入融資租賃市場(chǎng)。在這些條件下,，中國(guó)的金融體系將切實(shí)回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì),。
