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針對(duì)目前新股發(fā)行中出現(xiàn)的問題，筆者的意見是,，詢價(jià)機(jī)制需要盡快完善,，而且新股發(fā)行機(jī)制也不妨嘗試一下多樣化。
我國《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第五條規(guī)定,，首次公開發(fā)行股票,，應(yīng)通過向特定機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)的方式確定股票發(fā)行價(jià)。新股詢價(jià)過程就是新股發(fā)行價(jià)格發(fā)現(xiàn)的過程,，機(jī)構(gòu)投資者在其中扮演著重要角色,，詢價(jià)機(jī)制正確實(shí)施的前提就是機(jī)構(gòu)投資者、發(fā)行人,、承銷商等市場主體能歸位盡責(zé),，但A股市場作為新興市場，新股發(fā)行中出現(xiàn)各種問題實(shí)屬正常,。
發(fā)達(dá)國家股市選擇累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制,，是因?yàn)槭袌鲋黧w各盡其責(zé)，尤其機(jī)構(gòu)投資者占主導(dǎo)地位,。比如美國機(jī)構(gòu)投資者持有的股票市值比例超過上市股票總市值的80％,。在此類市場中，承銷商與機(jī)構(gòu)投資者形成了長期合作伙伴關(guān)系，而承銷商與擬上市公司只有短期關(guān)系,，所以承銷商甚至有壓低發(fā)行價(jià)的動(dòng)機(jī),，因?yàn)橥缎惺紫纫尯献骰锇橘嶅X。前段時(shí)間,，在紐交所上市的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)發(fā)行價(jià)被壓低,，發(fā)行人與投行之間在微博上發(fā)生罵戰(zhàn)，就是市場環(huán)境使然,。
A股市場散戶投資者比例較高,，戶頭遠(yuǎn)超機(jī)構(gòu)投資者，持有實(shí)際流通股的金額與機(jī)構(gòu)投資者也基本是半對(duì)半關(guān)系,。按《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第二十四條,，公開發(fā)行股票數(shù)量少于4億股的，配售數(shù)量不超過本次發(fā)行總量的20%,，這樣,，機(jī)構(gòu)投資者20%的網(wǎng)下申購量就可決定網(wǎng)上80%申購量的發(fā)行價(jià)，杠桿效應(yīng)極大,，為發(fā)行人,、承銷商留下巨大運(yùn)作空間，這應(yīng)該是中小板,、創(chuàng)業(yè)板等小盤公司發(fā)行價(jià)常常奇高的一個(gè)原因,。
其實(shí)，國際上IP0
發(fā)售機(jī)制不僅包括累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制,，也包括固定價(jià)格機(jī)制,、投標(biāo)或拍賣機(jī)制甚至還有混合發(fā)售機(jī)制等。固定價(jià)格機(jī)制（公開發(fā)售機(jī)制）主要是承銷商事先根據(jù)一定標(biāo)準(zhǔn)確定發(fā)行價(jià),，之后再由投資者申購,。拍賣機(jī)制則根據(jù)投標(biāo)人最終所支付的價(jià)格分為歧視價(jià)格拍賣(投標(biāo)人最終所支付價(jià)格為自己所報(bào)價(jià))和統(tǒng)一價(jià)格拍賣(所有投標(biāo)人最終所支付價(jià)格為同一價(jià)格)等形式�,；旌蠙C(jī)制是由累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制,、固定價(jià)格機(jī)制、拍賣機(jī)制結(jié)合而來,。
因此,，借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，A股市場的新股發(fā)行可以嘗試多樣化,，筆者有三種思路,。
一是完善目前的新股發(fā)行詢價(jià)制。嚴(yán)格限制保薦人或券商提前入股也即直投比例,，經(jīng)過“詢價(jià)與定價(jià)”程序確定發(fā)行新股價(jià)后,，規(guī)定由承銷商按發(fā)行定自行認(rèn)購承銷總額10%左右的股票,，并設(shè)置兩年左右的限售期，剩余部分再向各類投資者公開發(fā)售,，以改變承銷商對(duì)發(fā)行人一邊倒現(xiàn)狀,。
二是允許新股發(fā)行實(shí)行固定價(jià)格機(jī)制。雖然發(fā)達(dá)國家(地區(qū))基本以累計(jì)訂單詢價(jià)機(jī)制作為主要發(fā)行定價(jià)機(jī)制,，但新興市場國家(地區(qū))則絕大多數(shù)以固定價(jià)格機(jī)制為主,，這個(gè)機(jī)制比較適合于股票發(fā)行主要依賴中小投資者的市場。有人對(duì)26個(gè)新興市場作過統(tǒng)計(jì),，其中61.54%采用了固定價(jià)格機(jī)制,，只有30.77%采用了累計(jì)訂單詢價(jià)機(jī)制。
三是試行拍賣機(jī)制,。我國《公司法》第一百二十七條規(guī)定：“同次發(fā)行的同種類股票,，每股的發(fā)行條件和價(jià)格應(yīng)當(dāng)相同”，因此,，歧視價(jià)格拍賣在我國法律上被禁止,，但我們可嘗試統(tǒng)一價(jià)格拍賣。實(shí)際做法是：投資人按集中競價(jià)原則,，以不低于發(fā)行人或承銷商宣布的發(fā)行底價(jià)申報(bào)購入價(jià)和購買股數(shù)，申購結(jié)束后,，承銷商對(duì)申報(bào)價(jià)由高到低排序,，累計(jì)申購數(shù)量達(dá)到新股發(fā)行數(shù)量的價(jià)位就是新股發(fā)行價(jià)，所有投標(biāo)人最終按這個(gè)統(tǒng)一價(jià)支付股金,。當(dāng)然這需要考慮同時(shí)滿足交易所對(duì)公司公開發(fā)行后股東人數(shù)的要求,，還有股權(quán)分布等方面的要求。
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