鑒于我國CPI去年11月已達5.1%，保持物價總水平的基本穩(wěn)定已成了我國宏觀經(jīng)濟政策的著力點,。為此,，貨幣政策已由適度寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健,，這一轉(zhuǎn)變也正是基于管理通脹預(yù)期、防止物價水平進一步上升的目的,。
那么,，穩(wěn)健貨幣政策的內(nèi)涵是什么？我認為,，有兩方面的內(nèi)容至關(guān)重要,。第一，要使貨幣條件回歸常態(tài),。應(yīng)當承認,，在適度寬松貨幣政策的導(dǎo)向下，我國廣義貨幣M2增長的增速是畸高的,，2009年達到了30%,，2010年預(yù)計仍為19%左右。如此高的貨幣增長形成了通脹和資產(chǎn)泡沫的隱患,。因此,，穩(wěn)健貨幣政策的首要任務(wù)，是使2011年的M2增長速度回落到正�,？臻g,，依筆者之見，15%左右或許是較為合理的水平,。由于我國是間接融資主導(dǎo)的金融模式,，為達到這一目標，銀行信貸增量也需在上年7.5萬億目標的基礎(chǔ)上適度降低,。
第二,，穩(wěn)健貨幣政策意味著未來價格型貨幣政策工具的作用空間將加大。央行在前期的宏觀調(diào)控中,，主要倚重法定存款準備金率,、央票等數(shù)量型政策工具,，意在通過對沖操作加強對流動性的管理，而對利率,、匯率等價格型工具的使用則極為慎重,。
對于第一點，貨幣條件回歸常態(tài),，目前各方已基本達成共識,，但對于第二點，目前爭議不小,。比如有觀點認為加息無法抑制通脹,，也有觀點認為加息的效果不如提高準備金率。為論證我的觀點,，以下三個方面的原因最為重要,。
首先，價格型工具更具宣示效應(yīng),。要管理通脹預(yù)期,，就必須發(fā)揮政策的宣示效應(yīng)。去年央行多次調(diào)高準備金率,，但我很直觀感覺到一個問題,，我周圍的一些非金融行業(yè)的朋友、甚至我的父母,，都問我“央行上調(diào)準備金率究竟是怎么回事”,，他們不知道這跟自己有什么關(guān)系。而且,，很多人也認為上調(diào)存款準備金率是針對商業(yè)銀行的,，跟他們沒啥關(guān)系。但央行加息以后,，大家的感覺很明確,，馬上就知道：錢放到銀行里面會更值錢了。這樣,，減緩?fù)涱A(yù)期的效果立竿見影,。因此，我認為在通脹預(yù)期管理上,，利率工具的使用顯然更具有效性,。
其次，數(shù)量型工具的對沖作用是值得懷疑的,。央行官員多次表示,，對于國際收支順差（包括熱錢流入）形成的基礎(chǔ)貨幣投放,，央行進行了100%的對沖,，并認為全部對沖以后,，國內(nèi)就不會存在貨幣偏多的問題。其實,，我認為這一觀點是有疑問的,。比如說，境外熱錢通常目標很明確,，流入中國換成人民幣之后,，會進入到資產(chǎn)市場或者商品市場中。表面上看,，央行通過數(shù)量型工具操作能把這塊資金對沖掉,，但是這很容易出現(xiàn)一個問題，對沖之后是從銀行體系收回來一部分錢,，而且,，有可能是所謂冷錢。而換成人民幣的那一部分熱錢,，活躍性很強,，目的也很明確，依然要流到資產(chǎn)或商品市場中去,。這樣,，由于央行對沖，盡管從總量上人民幣存量沒變,，但存量貨幣的結(jié)構(gòu)和功能卻已發(fā)生了變化,。或者說,，由于貨幣流通速度在加快,，導(dǎo)致能夠行使流通手段職能的貨幣總量將會大大增加，這無疑將會助推通脹和資產(chǎn)泡沫,�,？梢姡幢闶�100%的對沖,，其實際效果依然是有局限性的,。
提高利率正可以彌補這一漏洞，因為利率升高,，將會降低通脹和資產(chǎn)泡沫預(yù)期,，這樣，境外基于投機目的流入到境內(nèi)的熱錢會減少,。當然,，由于中外利差的增大，的確有可能引來一些非投機炒作性的套利資金,。對此,，我的觀點是,，一方面，我們要加強資本賬戶管理,，另一方面,，作為代價，可以把固定收益市場開辟成熱錢池,，如周小川行長所言,，我們無法完全讓熱錢不賺錢。進入固定收益市場套取一部分利差,，對物價和資產(chǎn)價格并不會形成太大沖擊,，我們得要承受這樣的代價。
其三,，價格型工具的使用可為數(shù)量型工具打開空間,。就央行現(xiàn)有的兩個主要的數(shù)量型工具來看，準備金率已達到歷史高點,，央票由于各家銀行存在加息預(yù)期,，導(dǎo)致其發(fā)行受阻。相比之下,，價格型工具的作用便凸顯了出來,。相對于目前的通脹率，實際利率水平仍保持在一個較低的水平上,，所以未來加息工具的運用還存在著較大空間,。當然，利率上調(diào)后,，也自然會為數(shù)量型工具的使用打開了空間,。
基于上述分析，筆者認為,，在穩(wěn)健貨幣政策導(dǎo)向下,，價格型貨幣政策工具的使用力度應(yīng)不斷加大，我國利率政策的目標,，至少應(yīng)使名義存款利率上調(diào)至與物價大致接近,。與此同時，2011年,，特別是上半年,，可考慮進一步增大人民幣匯率的彈性，這將有助于遏制國內(nèi)的通脹勢頭,。