全球資本的肆意泛濫正對越來越多的國家，特別是新興市場國家構(gòu)成嚴(yán)重沖擊,，新興市場國家紛紛重新祭出了資本控制措施,。這些控制措施確實(shí)改變了流入資本的期限結(jié)構(gòu)和資本構(gòu)成，但未能阻止流入國貨幣的大幅升值,。新興市場國家應(yīng)在G20框架內(nèi)積極推動(dòng)全球資本監(jiān)管。
當(dāng)前,，全球資本的肆意泛濫正對越來越多的國家,，特別是新興市場國家構(gòu)成嚴(yán)重沖擊，催生出資產(chǎn)價(jià)格泡沫、通貨膨脹壓力,、外匯儲備激增,，以及本幣被動(dòng)大幅升值等一系列消極后果。
統(tǒng)計(jì)表明,，2010年全球新增資本凈流入主要發(fā)生在新興市場國家最為集中的亞洲,、中東歐、拉美,、非洲及中東五個(gè)地區(qū),，而亞洲又是其中的重災(zāi)區(qū)。僅今年4-10月間,，流入新興市場的1160億美元新增私人資本中,，約有920億美元是以短期股票和債券投資形式進(jìn)入。也就是說,，將近有80%符合人們通常理解的“熱錢”概念,。
上世紀(jì)90年代，亞洲,、拉美,、東歐許多新興市場國家都曾有過因外資先流入、再流出（即所謂的“剪羊毛”）從而引發(fā)貨幣危機(jī)的慘痛經(jīng)歷,。鑒于此,，在面對本輪洶涌流入的熱錢時(shí)，新興市場國家表現(xiàn)出濃厚防范心理和積極應(yīng)對姿態(tài),，紛紛重新祭出了資本控制措施,。
研究表明，新興市場國家實(shí)行資本控制主要有四個(gè)目的：（1）降低資本流入規(guī)模,，或改變資本構(gòu)成以鼓勵(lì)長期投資,；（2）減輕名義和實(shí)際匯率波動(dòng)程度，抑制由于資本流入推動(dòng)的本幣升值幅度,；（3）保持貨幣主權(quán)以確保實(shí)施更獨(dú)立的貨幣政策,；（4）阻止金融危機(jī)爆發(fā)或任何金融不穩(wěn)定的發(fā)生。
新興經(jīng)濟(jì)體加強(qiáng)資本控制的實(shí)際效果如何呢,？從上世紀(jì)90年代到2010年,，新興市場國家曾經(jīng)經(jīng)歷過三次嚴(yán)重的熱錢流入沖擊。就20世紀(jì)90年代和2006年兩次沖擊的經(jīng)驗(yàn)來看,，我們發(fā)現(xiàn),，新興市場國家對流入資本控制的效果遠(yuǎn)沒有想象中那般理想。
其一,，可以肯定的是,，這些措施最終未能阻止流入國貨幣的大幅升值。盡管對流入資本實(shí)行了各種嚴(yán)格的控制措施,，但在20世紀(jì)90年代的多數(shù)年份,，智利比索的實(shí)際有效匯率平均每年仍然升值4%，而巴西雷亞爾的實(shí)際有效匯率平均每年升值更達(dá)到5%,。
其二,，在“是否減少了資本凈流入量”這個(gè)關(guān)鍵問題上，一些國外研究給出了肯定結(jié)論,，而另一些研究則完全持否定態(tài)度,。
但盡管如此，這些控制措施確實(shí)改變了流入資本的期限結(jié)構(gòu)和資本構(gòu)成,。例如,，1991年至1998年資本控制期間，流入智利的短期債務(wù)占總債務(wù)比例持續(xù)下降,，而FDI的存量占比從34%提高到53%,。同樣，在哥倫比亞的全部私人外債中,，中長期債務(wù)存量的占比從1993年的40%提高到1996年的70%,。換言之，盡管資本還在不斷流入,，但隨著各種控制措施的生效,，以短期逐利為目的的熱錢最終變成了相對穩(wěn)定的中長期資本。就此意義上說,，對熱錢進(jìn)行資本控制依然達(dá)到了一個(gè)重要的預(yù)期目標(biāo),，減少了金融危機(jī)爆發(fā)的可能。
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“池子”和加強(qiáng)全球資本監(jiān)管 |
作為全球最大的新興經(jīng)濟(jì)體,，中國無疑是熱錢攻擊的重中之重,，央行上月公布的數(shù)據(jù)顯示，三季度外匯儲備大幅增長1940億美元,，遠(yuǎn)超過一季度479億美元,、二季度811億美元的增幅。其中,，僅9月份一個(gè)月外匯儲備就激增1005億美元,，創(chuàng)下今年以來最高單月增幅。這種異乎尋常的增長,，顯然無法簡單用貿(mào)易盈余來解釋,。不僅如此，9月份中國外匯占款增加2896億元,，表明除外匯儲備之外,，還有大量新流入的外匯滯留在銀行體系內(nèi)部。大量熱錢涌入中國，對中國當(dāng)前本已蓄勢待發(fā)的CPI指數(shù),、資產(chǎn)泡沫,，無異于火上澆油。
周小川行長不久前曾提出要建立一個(gè)“池子”,，將流入熱錢圈住,，然后在適當(dāng)時(shí)機(jī)再放熱錢出去。關(guān)于這個(gè)池子,，目前有各種各樣的猜測,，有人猜測是樓市和股市，也有人相信是無息準(zhǔn)備金,。
從我們的研究來看：首先,，它不可能包含樓市和股市，因?yàn)檫@不符合對流入資本控制的初衷,。從過去兩次新興市場國家應(yīng)對熱錢沖擊的經(jīng)驗(yàn)看,，做得比較成功的國家，大多是遵循控制數(shù)量和提高交易成本兩條思路嚴(yán)格卡住熱錢流入,，而不是引導(dǎo)熱錢投向本國資產(chǎn),，進(jìn)一步去推升泡沫。事實(shí)上,，多數(shù)國家采取的是相反的作法,，即鼓勵(lì)本國投資者走出去投資海外資產(chǎn)。
其次,，無息準(zhǔn)備金已被20世紀(jì)90年代巴西,、智利的實(shí)踐證明是一個(gè)卓有成效的辦法，值得中國效仿,。但僅此還不夠,，要構(gòu)建這個(gè)“池子”，還應(yīng)積極引入其他成功經(jīng)驗(yàn),，包括放松對資本流出的管制,，規(guī)定流入資本最短停留期限，對外國投資者投資本國房地產(chǎn),、股票和債券的資本利得及利息收入征繳預(yù)扣稅等,。
最后，也是最重要的一點(diǎn),，從新興市場國家的角度看,，當(dāng)前治理熱錢流入一個(gè)明顯誤區(qū)就是“各掃門前雪”。即便新興市場國家真的能“御敵于國門之外”,，也不過是暫時(shí)現(xiàn)象,。因?yàn)橹灰獰徨X的根子未被斬?cái)�,，它總會陰魂不散，在新興市場國家門前徘徊,，伺機(jī)而動(dòng),，令人防不勝防。
因此,，新興市場國家應(yīng)在G20框架內(nèi)積極推動(dòng)全球資本監(jiān)管,，特別是要求發(fā)達(dá)國家奉行更謹(jǐn)慎的貨幣政策，管好對沖基金,、共同基金等金融機(jī)構(gòu)的投機(jī)行為，比照打擊國內(nèi)資本市場和大宗商品市場的投機(jī)力度,，對這些機(jī)構(gòu)的海外投資行為有所約束,。這才是雙管齊下和釜底抽薪的解決之道。