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俄羅斯央行臨時(shí)開(kāi)會(huì)決定將基準(zhǔn)利率從10.5%上調(diào)至17%之后,，12月16日俄羅斯盧布繼續(xù)瘋狂貶值10%以上,。2014年至今,，俄羅斯已經(jīng)累計(jì)六次加息,，基準(zhǔn)利率從5.5%一路上到17%,，之前投入超過(guò)800億美元外匯儲(chǔ)備也未能阻止盧布累計(jì)貶值49%,。由于近期人民幣也持續(xù)走軟,，市場(chǎng)于是擔(dān)心人民幣匯率會(huì)否跟隨新興市場(chǎng)貨幣開(kāi)啟深度貶值,。
從即期匯率表現(xiàn)看,，今年1至5月份,，人民幣曾累計(jì)貶值超過(guò)3%，6月份之后伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn),，人民幣步入短期升值,，而近期隨著央行開(kāi)啟實(shí)質(zhì)性降息周期，人民幣再次快速走低,。利率回落,、經(jīng)濟(jì)低迷，人民幣貶值具有宏觀層面深刻背景,，但是我國(guó)與俄羅斯等其他新興市場(chǎng)國(guó)家具有顯著差異,，短期貶值空間有限。
匯率本質(zhì)體現(xiàn)的是一國(guó)投資回報(bào)率的變化及資金利率差異,，但是在短期仍不可避免的受到央行的干預(yù),。由于人民幣匯率形成過(guò)程中，市場(chǎng)發(fā)揮的作用越來(lái)越大,，那么人民幣的走勢(shì)理論上應(yīng)該跟隨市場(chǎng)波動(dòng),，尤其是中長(zhǎng)期。
未來(lái)一到兩個(gè)季度,，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)將逐步完成從筑底到緩慢回升的過(guò)程,。四季度以來(lái)，財(cái)政政策,、貨幣政策持續(xù)寬松,，微刺激效應(yīng)逐步顯現(xiàn),，宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)觸底企穩(wěn)。雖然近期匯豐,、中采PMI持續(xù)回落,，但是部分工業(yè)品價(jià)格呈現(xiàn)量?jī)r(jià)止跌甚至小幅回升態(tài)勢(shì)，比如水泥價(jià)格從11月中旬的底部累計(jì)反彈超過(guò)5%,，暗示下游終端需求的緩慢改善,。從近期中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)來(lái)看，明年政府穩(wěn)增長(zhǎng)政策將以托底為主,，短期內(nèi)基建投資對(duì)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)影響較大,。如果考慮政府有效的政策支持，積極財(cái)政政策助推基建抬升,，持續(xù)改善的貨幣金融條件將優(yōu)化制造業(yè)投融資環(huán)境,，隨著主要經(jīng)濟(jì)體投資的恢復(fù)，宏觀經(jīng)濟(jì)或在明年二季度后期或下半年出現(xiàn)復(fù)蘇企穩(wěn),。而俄羅斯面臨石油等支柱產(chǎn)業(yè)的崩塌,，宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)陷入停滯，投資回報(bào)率極低,，本國(guó)匯率缺乏有力支撐,。
國(guó)內(nèi)外息差水平是影響投資回報(bào)率的重要因素。當(dāng)前歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的基準(zhǔn)利率為零利率,。俄羅斯在本次緊急加息6.5個(gè)百分點(diǎn)之前,，基準(zhǔn)利率為10.5%、CPI達(dá)到9.1%,，實(shí)際利率僅1.4%,，因此盧布的息差非常窄。而人民幣息差雖然自年初以來(lái)持續(xù)回落,，但若以銀行理財(cái)5%附近的類(lèi)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率相比較,，與發(fā)達(dá)國(guó)家的息差依然可觀,。
雖然宏觀投資回報(bào)率是決定匯率的中長(zhǎng)期本質(zhì)性因素,，在短期實(shí)際操作中，央行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)較為明顯,，對(duì)匯率走勢(shì)影響也較大,。有時(shí)央行會(huì)根據(jù)一系列政策目標(biāo)來(lái)干預(yù)匯率，使得最終匯率走勢(shì)與市場(chǎng)力量相反,。12月初以來(lái),，人民幣兌美元即期匯率與中間價(jià)走勢(shì)完全背離，即期匯率加速貶值,，且香港離岸匯率貶值速度較在岸略快,，而中間價(jià)持續(xù)升值,。考慮到央行維持匯率雙向波動(dòng),、外匯市場(chǎng)資本流動(dòng)穩(wěn)定的政策意圖,，預(yù)計(jì)短期內(nèi)央行干預(yù)匯率的概率增大。同時(shí),，考慮到我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模接近俄羅斯的10倍,，資本項(xiàng)目仍有適當(dāng)管制，人民幣匯率短期急速單邊下跌的概率不大,，貶值空間有限,。
在國(guó)際范圍內(nèi)，美元步入上升周期較為確定,，但人民幣未必有暴跌的必要,。目前來(lái)看，考慮到潛在經(jīng)濟(jì)增速的差異,，6-6.5的水平仍較為接近均衡匯率,。從技術(shù)形態(tài)上看，即期匯率有進(jìn)一步貶值空間,，但是即期匯率與中間價(jià)匯差超過(guò)1000基點(diǎn)的統(tǒng)計(jì)概率極低,，而目前兩者匯差已有800基點(diǎn)左右，因此,，考慮到中間價(jià)走勢(shì),，即期匯率繼續(xù)貶值且突破6.30的難度很大。
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