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8月份的貿(mào)易數(shù)據(jù)顯示,，當(dāng)月同比進(jìn)口下降了2.4%,。這說明,，中國的內(nèi)需乏力仍在持續(xù),；與此同時，當(dāng)月同比出口增加了9.4%,，這說明中國的外需在恢復(fù),。正是這一增一減，構(gòu)成了498.3億美元的貿(mào)易順差,，并繼7月創(chuàng)出473億美元的月度高點(diǎn)后,，再創(chuàng)新高。
按照現(xiàn)行人民幣匯率形成機(jī)制,，如此巨額的貿(mào)易順差,，必然會導(dǎo)致人民幣強(qiáng)烈的升值預(yù)期。事實(shí)也是如此,，上述貿(mào)易數(shù)據(jù)公布后,，人民幣匯率中間價大幅升值187個基點(diǎn)。
新一輪惡性循環(huán)又開始了——一方面,，中國外需增加,、出口增長，同時內(nèi)需疲弱,、進(jìn)口減少,，合力的結(jié)果是大規(guī)模貿(mào)易順差，迫使人民幣持續(xù)升值,；另一方面,，人民幣持續(xù)升值所導(dǎo)致的貨幣緊縮效應(yīng)，會進(jìn)一步壓制中國內(nèi)需,，而使貿(mào)易順差更大,，人民幣升值壓力和預(yù)期越發(fā)強(qiáng)烈。
為什么人民幣升值會導(dǎo)致緊縮效應(yīng),？實(shí)際上,，一個國家貨幣的松緊程度必須從兩個方向考量。第一個方向是與自身相比,，這個方向主要考量貨幣供應(yīng)量的同比增速,，它決定的是利率的水平,；第二個方向是國際主要貨幣相比,，這個方向主要應(yīng)當(dāng)考量人民幣與美元之間的貨幣政策松緊差異,，它決定的是匯率的水平。
利率水平?jīng)Q定匯率水平,，早有“利率平價”理論予以解釋,。據(jù)央行[微博]副行長易綱介紹，依據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn),，利率水平對匯率的解釋率高達(dá)70%,。就是說，在70%的時間里,，利率走高,，匯率升值；利率走低,，匯率貶值,。
從人民幣和美元的情況大致可以看清這個過程。人民幣利率遠(yuǎn)高過美元利率,，顯然已經(jīng)構(gòu)成人民幣對美元升值的基本要件,。要想確保本幣與美元之間的匯率穩(wěn)定，非美貨幣國家必須放棄“獨(dú)立貨幣政策”,，而與美聯(lián)儲保持一致的貨幣政策立場,，你寬我也寬，你緊我也緊,。重點(diǎn)是應(yīng)當(dāng)看清“人民幣升值對中國利率水平的影響”,。
按照人民幣現(xiàn)行匯率形成機(jī)制，大量通過貿(mào)易順差流入中國的外匯由誰購買,？央行退出日常外匯市場干預(yù),，拒絕回收外匯占款。于是,，擔(dān)負(fù)人民幣匯率穩(wěn)定的日常義務(wù)落到了商業(yè)銀行——中國外匯市場18家“做市商”身上,。這就出現(xiàn)了新的問題：商業(yè)銀行購匯鎖定了長期流動性，而商業(yè)銀行外匯占款所對應(yīng)的貨幣性質(zhì)都是企業(yè)的短期流動資金,。對中國金融市場而言,，是“鎖長放短”。這與美聯(lián)儲“鎖短放長”的“扭曲操作”相反,，中國“鎖長放短”的貨幣操作屬于“緊縮貨幣”范疇,。
這也就回答了上述問題：為什么人民幣升值會導(dǎo)致貨幣緊縮？因?yàn)�,，按照“市場供求關(guān)系決定匯率”的機(jī)制,，人民幣升值將導(dǎo)致商業(yè)銀行流動性“鎖長放短”，客觀上就是緊縮貨幣的效果,。
而正是因?yàn)殚L期“鎖長放短”,，金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)和負(fù)債都趨于短期化,，而且短期流動性需求加大，資產(chǎn)和負(fù)債錯配越發(fā)嚴(yán)重,，企業(yè)中長期貸款供求關(guān)系越發(fā)緊張,，貸款利率必然居高不下。加之銀行“基準(zhǔn)利率雙軌制”,，更為大規(guī)模的貨幣投機(jī)留下了巨大的利潤空間,，從而加劇中長期貸款的稀缺性，壓制了中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)需,，抑制了中國股市,，遏制了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，同時迫使資本外逃,。
解決問題有兩個辦法：要么放棄“貨幣政策獨(dú)立性”跟隨美元實(shí)施寬松貨幣,；要么改變?nèi)嗣駧艆R率形成機(jī)制。
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