本周,，債券市場(chǎng)承接上周走勢(shì),，經(jīng)過(guò)了短暫的盤整后，呈現(xiàn)繼續(xù)下跌走勢(shì),。分析人士預(yù)計(jì),，未來(lái)債市在通脹和加息預(yù)期的壓力下將持續(xù)弱勢(shì),，進(jìn)而步入“熊市增陡”的階段。隨著市場(chǎng)謹(jǐn)慎情緒的上升,，機(jī)構(gòu)在配置債券品種方面也顯現(xiàn)出了差異,。
市場(chǎng)謹(jǐn)慎氣氛加重
機(jī)構(gòu)分析人士在接受采訪時(shí)表示，這一波債市的“跌跌不休”,，令目前債市看空氛圍越來(lái)越濃,。國(guó)信證券指出，10年期國(guó)債收益率一舉突破了3.7%的壓力位升至3.85%附近,，說(shuō)明向上的空間已經(jīng)被全面打開,，預(yù)計(jì)未來(lái)債市在通脹和加息預(yù)期的壓力下將依然維持弱勢(shì),。
中信證券表示，目前債市將步入“熊市增陡”的階段,，即進(jìn)入熊市調(diào)整的收益率曲線初期變化形態(tài),。如果說(shuō)10月下旬市場(chǎng)還在思考是否會(huì)連續(xù)加息的話，目前市場(chǎng)已經(jīng)過(guò)渡到另一種思維狀態(tài),，即長(zhǎng)期通脹形勢(shì)嚴(yán)峻,，再度加息是必然，只是時(shí)間點(diǎn)選擇的問(wèn)題,。目前市場(chǎng)的恐慌情緒尚未完全釋放,，未來(lái)很難出現(xiàn)2004年加息后資金面支撐下的企穩(wěn)和波段反彈行情，在各方止跌盤輪番作用下,，市場(chǎng)謹(jǐn)慎氣氛加重,。
興業(yè)證券認(rèn)為，公開市場(chǎng)央票發(fā)行利率在維持了兩周的穩(wěn)定之后又開始上升,，使得本周初剛剛出現(xiàn)的超跌反彈行情戛然而止,，市場(chǎng)又陷入了下跌之中。因此在這一階段,，交易盤不適合介入市場(chǎng),，縮短久期是十分必要和有效控制風(fēng)險(xiǎn)的策略。
興業(yè)證券進(jìn)一步指出,，事實(shí)上,，歷史上10年期國(guó)債突破3.8%的收益率雖然只有兩次，但每次持續(xù)時(shí)間都長(zhǎng)達(dá)1年以上,。第一次是2003年12月至2005年5月,，第二次是在2007年5月至2008年9月，并且這兩次10年期國(guó)債的收益率上行都伴隨著經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和CPI的一路上行,。時(shí)隔26個(gè)月之后,，上周10年期國(guó)債的收益率再度突破3.8%，是否也意味著債市將持續(xù)寒冬,，成了不少人心中的隱憂,。
不過(guò)也有樂(lè)觀派認(rèn)為，目前市場(chǎng)過(guò)于悲觀,。東方證券指出,，目前收益率水平已經(jīng)包含了再次加息所調(diào)整的幅度，債市收益率明顯超調(diào),，但市場(chǎng)恐慌情緒嚴(yán)重,，未來(lái)任何觸發(fā)因素都可能導(dǎo)致收益率繼續(xù)上行，市場(chǎng)信心有待恢復(fù)。若11月份CPI能夠有所回落,，積累了一段時(shí)間的配置需求可能會(huì)釋放,，債市將出現(xiàn)階段性回調(diào),，配置型機(jī)構(gòu)可適時(shí)買入,。
加息預(yù)期打壓債市
加息如同籠罩在債市頭上的一把“達(dá)摩克利斯之劍”。11月10日,，央行宣布從11月16日起,，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，再次加大了市場(chǎng)對(duì)于年內(nèi)二次加息的預(yù)測(cè),。
中信證券認(rèn)為,，加息預(yù)期來(lái)自于國(guó)內(nèi)外通脹的壓力。目前國(guó)內(nèi)外通脹預(yù)期遙相呼應(yīng),，海外方面,，美聯(lián)儲(chǔ)二次量化寬松政策的兌現(xiàn)加劇了市場(chǎng)的通脹預(yù)期；國(guó)內(nèi)市場(chǎng),，上周公布的PMI數(shù)據(jù)的大幅反彈,，顯示10月份經(jīng)濟(jì)非常強(qiáng)勁，而商務(wù)部和統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示10月各類食品價(jià)格漲速均有加快跡象,，本周四公布的10月CPI數(shù)據(jù)高達(dá)4.4%,，加息預(yù)期越演越烈。
國(guó)信證券也指出,，如果未來(lái)一段時(shí)間通脹因素繼續(xù)膨脹,，不排除央行有再次加息的可能，從公開市場(chǎng)到期結(jié)構(gòu)來(lái)看,，明年2,、3月份加息概率正在加大。海通證券則認(rèn)為,，由于高通脹的存在,，年內(nèi)再度加息可能性是存在的，但由于央行對(duì)中長(zhǎng)期存貸款利率加息幅度不一致,，顯示央行不愿意對(duì)貸款者進(jìn)行大力壓制,，對(duì)連續(xù)加息的態(tài)度有所保留，所以明年再啟加息則顯得更為合理,。
海通證券表示,，導(dǎo)致市場(chǎng)恐慌調(diào)整的根源是對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期的好轉(zhuǎn)和對(duì)于未來(lái)長(zhǎng)期通脹壓力的擔(dān)憂。在這一背景下,，央行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中對(duì)經(jīng)濟(jì)局面的判斷以及貨幣政策總體基調(diào)上明確改變,，并提出要“引導(dǎo)貨幣條件逐步回歸常態(tài)水平”，并“前瞻、靈活地調(diào)整政策重點(diǎn),、力度和節(jié)奏”,。在貨幣政策工具上，數(shù)量化的信貸總量控制,、存款準(zhǔn)備金率等,，以及利率與匯率等“有彈性的市場(chǎng)化手段”未來(lái)運(yùn)用的可能性都較大。
海通證券同時(shí)表示,，值得注意的是,，另一個(gè)前期相對(duì)穩(wěn)定的債市標(biāo)桿——3年期央票的收益率開始出現(xiàn)大幅攀升，令市場(chǎng)對(duì)加息的預(yù)期有所增加,。中債網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示,，11月9日3年期央票收益率達(dá)到了3.16%，創(chuàng)下了近25個(gè)月的新高,。國(guó)信證券認(rèn)為,，在央票二級(jí)市場(chǎng)利率上行后，央票發(fā)行利率上行的壓力也有所加大,，一旦央票利率再度上行,，市場(chǎng)對(duì)后期加息預(yù)期也將再次強(qiáng)化。11日,，3年期央票發(fā)行利率果然如期上漲至3%,，較之前上漲了15基點(diǎn)。
興業(yè)證券認(rèn)為,，目前收益率上行的幅度是對(duì)未來(lái)通脹走勢(shì)的擔(dān)憂,，若明年通脹形勢(shì)依然嚴(yán)峻，或出現(xiàn)類似2007年的高通脹的話,，相信目前的調(diào)整幅度還不能覆蓋利空兌現(xiàn)的影響,。
機(jī)構(gòu)配置品種差異顯現(xiàn)
隨著市場(chǎng)謹(jǐn)慎情緒的上升，機(jī)構(gòu)在配置債市品種方面也顯現(xiàn)出了差異,。
數(shù)據(jù)顯示,，全國(guó)商業(yè)銀行債券持倉(cāng)下降與險(xiǎn)資、基金持倉(cāng)上升更多源于被動(dòng)因素,。首先,，從主要機(jī)構(gòu)債券持倉(cāng)(即債市托管余額)變化看，特殊結(jié)算成員,、銀行體系與證券公司債券持倉(cāng)明顯回落,，而基金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)持倉(cāng)保持升勢(shì),。其次,，考慮各機(jī)構(gòu)在二級(jí)市場(chǎng)的自營(yíng)凈買入規(guī)模與隱含到期規(guī)模因素后，全國(guó)商業(yè)銀行表現(xiàn)出較強(qiáng)的增持意愿，而城市商業(yè)銀行,、基金,、險(xiǎn)資、證券公司等減持意愿較強(qiáng),。
一級(jí)市場(chǎng)中,，銀行體系配置向國(guó)債與金融債傾斜，險(xiǎn)資與基金向企業(yè)債傾斜,。一級(jí)市場(chǎng)依然是機(jī)構(gòu)主要的配置渠道,。一方面,，雖然各機(jī)構(gòu)在二級(jí)市場(chǎng)增減持風(fēng)格不同,，但均在一級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行了凈認(rèn)購(gòu)；另一方面,，從同時(shí)在兩個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行增持的機(jī)構(gòu)表現(xiàn)看,，除外資銀行二級(jí)市場(chǎng)增持規(guī)模超過(guò)一級(jí)市場(chǎng)外，全國(guó)商業(yè)銀行與信用社二級(jí)市場(chǎng)凈買入規(guī)模分別僅占一級(jí)凈認(rèn)購(gòu)規(guī)模的36.4%與32.7%,，機(jī)構(gòu)仍以一級(jí)市場(chǎng)配置為主,。
從總持倉(cāng)的市場(chǎng)占比趨勢(shì)變化看，以全國(guó)商業(yè)銀行為代表的配置型機(jī)構(gòu)話語(yǔ)權(quán)趨弱,，基金,、險(xiǎn)資等交易型機(jī)構(gòu)話語(yǔ)權(quán)上升，而這一變化或?qū)⒓觿∈袌?chǎng)波動(dòng),。
機(jī)構(gòu)分析人士建議,，普通投資者可以關(guān)注中長(zhǎng)期債券價(jià)值回歸后的投資價(jià)值。2007年的歷史行情表明,，在收益率曲線陡峭化和平坦化過(guò)渡的階段,，長(zhǎng)期債券收益率上行幅度有限，也就是說(shuō)伴隨著陡峭化過(guò)程的進(jìn)行,，可以逐步關(guān)注中長(zhǎng)期債券的配置價(jià)值,。
據(jù)興業(yè)證券分析，中長(zhǎng)期債券收益率目前已回到歷史均值,，尤其是5-10年期國(guó)債高于歷史均值,，配置價(jià)值得到明顯提升。目前,，7,、10、20年期國(guó)債收益率為3.72%,、3.84%和4.1%,，7、10、20年期金融債收益率為4.02%,、4.15%和4.39%,，已經(jīng)達(dá)到了2007年5月下旬和2007年6月初的水平，也就是與2007年加息2次后的絕對(duì)收益率水平基本相當(dāng),，顯示目前的收益率水平已經(jīng)隱含了2至3次加息的調(diào)整空間,，配置盤可以選擇逐步介入的策略。