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摘要：我國人口紅利逐漸消失，制造業(yè)的比較優(yōu)勢也在不斷減弱,，工業(yè)部門總體呈現(xiàn)產(chǎn)能過剩局面,，資本回報受到抑制,，過度依賴投資與出口的增長模式已無法持續(xù),，中國經(jīng)濟(jì)增速中樞面臨下移，在這個過程中如果仍然要完成比較高的增長目標(biāo),，同時又不能持續(xù)推行大規(guī)�,？傂枨蟠碳ふ撸敲丛诠┙o端推進(jìn)改革,，提升全要素生產(chǎn)率就成為必然,。其中，國企改革是重要一環(huán),。
今年以來國企改革全面啟動,。截至目前，省級層面,，北京,、上海、廣東,、安徽,、江蘇、浙江等多地已經(jīng)公布國企改革方案,；市級層面,，包括湖南婁底、江蘇鹽城,、湖北襄陽,、江西景德鎮(zhèn)等也都在近期公布了國企改革意見。隨著國有企業(yè)股權(quán)多元化改革,，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)及深化國有企業(yè)管理體制改革提到重要日程,，國企改革正在提供一輪新的中期機(jī)會。
由面到點(diǎn) 改革步入深水區(qū)
十八屆三中全會提出混合所有制概念,，7月15日中央國資委推出央企混合所有制試點(diǎn),，各地方國資委隨后圍繞混合所有制紛紛推出國企改革方案，由此拉開了從中央到地方國企國資改革的序幕,。進(jìn)入今年下半年,，伴隨中央全面深化改革領(lǐng)導(dǎo)小組分赴重慶,、濟(jì)南、黑龍江等地密集調(diào)研,，以及山西,、甘肅、陜西等地國資國企改革意見的相繼出臺,，國企改革開始全面加速,。
央企層面，國資委組織六家央企進(jìn)行四個方面的試點(diǎn),，各試點(diǎn)央企在籌劃設(shè)計自身改革方案,，預(yù)計未來3-6個月內(nèi)有望陸續(xù)出臺；能源,、電信,、金融等領(lǐng)域的央企改革也在自下而上的推進(jìn)。中央企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬改革方案已獲得通過,，職務(wù)消費(fèi)等旨在規(guī)范國企高管在職消費(fèi)的嘗試也在準(zhǔn)備中,。
地方層面，已經(jīng)公布的地方國企改革方案大都會包括六大方面的內(nèi)容：國企改革總目標(biāo),、引入非公經(jīng)濟(jì),、企業(yè)治理結(jié)構(gòu)提升、監(jiān)管方式轉(zhuǎn)變,、區(qū)分不同國企功能,、經(jīng)營收益上繳等，但各個省份在具體實(shí)施目標(biāo)和方法上有所區(qū)別,�,；趪筚|(zhì)量、市場化意識的深入程度和改革意愿等角度,，目前上海,、北京、廣東,、安徽,、江蘇和浙江的國企改革進(jìn)程相對更快。
我國人口紅利逐漸消失,，制造業(yè)的比較優(yōu)勢也在不斷減弱,，工業(yè)部門總體呈現(xiàn)產(chǎn)能過剩局面，資本回報受到抑制,，過度依賴投資與出口的增長模式已無法持續(xù),，中國經(jīng)濟(jì)增速中樞面臨下移，在這個過程中如果仍然要完成比較高的增長目標(biāo),，同時又不能持續(xù)推行大規(guī)�,？傂枨蟠碳ふ�,，那么在供給端推進(jìn)改革，提升全要素生產(chǎn)率就成為必然,。其中,，國企改革是重要一環(huán)。
但與以往改革有所不同,，無論是引入戰(zhàn)略投資者,、管理層激勵，還是董事會改革,，此輪改革的核心目標(biāo)直指“提效”,。按照三中全會精神，當(dāng)前國企改革的目標(biāo)已經(jīng)清晰：首先是完善以管資本為主的國有資監(jiān)管體制,；其次是建設(shè)國有資本投資和運(yùn)營兩類公司,；再就是發(fā)展混合所有制,，包括職業(yè)經(jīng)理人,，員工持股、激勵機(jī)制等改革,。西南證券認(rèn)為,，推動國企國資改革能盤活經(jīng)濟(jì)要素，釋放經(jīng)濟(jì)動力,，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)健康增長,，改革力度越大，行情越好,。一旦國資改革全面鋪開,，所帶來的市場機(jī)遇還將進(jìn)一步爆發(fā)。
從實(shí)體到金融 輻射面顯著擴(kuò)大
從國資委監(jiān)管企業(yè)的行業(yè)分布來看,，分布的領(lǐng)域九成以上是競爭性行業(yè),，如鋼鐵、有色,、煤炭,、化工、建筑,、建材,、機(jī)械制造、汽車制造等,。其中壟斷程度較高的是電力,、石油、公用事業(yè),、軍工等領(lǐng)域,，還有部分屬于消費(fèi)行業(yè),，屬于完全競爭性行業(yè)，如食品,、商業(yè),、醫(yī)藥、紡織服裝等,。
廣發(fā)證券預(yù)計,，此輪國企改革將會按照先易后難、先競爭后壟斷的順序推行,，競爭性行業(yè)將是未來國企改革的先行部分,。如比較容易在公司治理改善后業(yè)績提升，更容易得到外部資本青睞的消費(fèi)與新興產(chǎn)業(yè),，諸如生物醫(yī)藥,、電子、餐飲,、商業(yè)貿(mào)易,、輕工制造、汽車,、信息設(shè)備等行業(yè),。
不過，這并不意味著國資改革的機(jī)會框架僅僅限定在實(shí)體行業(yè),。國企改革的最終目標(biāo)之一,，是要使得無論是非金融國企還是金融國企，均面臨經(jīng)營的“硬約束”,，使得其行為逐步市場化,。如果金融國有企業(yè)不能同步推進(jìn)國企改革，國企相關(guān)的資源錯配和定價扭曲還是無法完全糾正,，整個國企改革可能無法達(dá)到預(yù)期效果,。
7月末交通銀行公告正在積極研究深化混合所有制改革、完善公司內(nèi)部治理機(jī)制的可行方案,，標(biāo)志著金融國企改革的破冰,；8月20日，中央政策研究室負(fù)責(zé)人也透露由央行牽頭的“全面深化金融體制改革方案”正在抓緊研究制定中,，未來有望出臺,；由于金融行業(yè)薪資相對較高，因此近期關(guān)于金融央企負(fù)責(zé)人的薪資也有較多討論,。
從這個意義上說,，新一輪國資國企改革帶來的產(chǎn)業(yè)機(jī)會可謂“全面開花”。就具體行業(yè)而言，醫(yī)藥板塊央企,、地方國企,、校辦企業(yè)合計53家，營收和凈利占醫(yī)藥板塊達(dá)56%,、37%,，其中國藥系資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，現(xiàn)代制藥化藥整合確定性高,，太極,、一致、國藥有望受益激勵制度改善,、考核和薪酬管理改進(jìn),、混合所有制等變革，內(nèi)生發(fā)展趨勢向好,。此外,，從國企改革激勵，到可預(yù)期的產(chǎn)業(yè)并購重組,，將帶來食品飲料板塊中長期收入和盈利能力提升,，特別將大幅度提升白酒行業(yè)的投資價值，白酒行業(yè)的估值提升通道有望打開,。對汽車板塊而言,，通過引進(jìn)戰(zhàn)略投資、股權(quán)置換,、整體轉(zhuǎn)讓等多種形式進(jìn)行的國企改革可為分紅能力強(qiáng)、業(yè)績增速高的企業(yè)帶來估值提升機(jī)會,，今年以來漲幅較小的中小盤藍(lán)籌股有望成為市場偏好,。
從主線到個股 多角度布局投資
目前A股市場上共有977家國有企業(yè)，占公司總家數(shù)的38.5%,，但是國有企業(yè)的總資產(chǎn),、總股東權(quán)益、總收入與總利潤占比均超過60%,。在資本市場上,，國有企業(yè)同樣占據(jù)著重要地位。
以上一輪國企改革中優(yōu)秀實(shí)踐者的經(jīng)驗(yàn)軌跡來看,，改革無一例外地令他們?nèi)〉昧司薮蟮氖袌龀晒Γ喝缰新?lián)重科成功轉(zhuǎn)為“國資委,、管理團(tuán)隊(duì)、PE,、社會股東”相互制衡,、股權(quán)相對分散、完全市場化的混合所有制企業(yè),。如中國建材,，并購了上千家民營水泥企業(yè),，混合所有制企業(yè)數(shù)量超過85%，成功做到行業(yè)協(xié)同,、盈利提升,。
廣發(fā)證券認(rèn)為，新一輪國企改革還有很大的空間值得繼續(xù)發(fā)掘,，建議從兩條主線把握投資思路：首先是改革起步較早的廣東省上市國企,；其次是央企混合所有制改革試點(diǎn)公司，與其漫天撒網(wǎng),，不如集中于改革力度和成效更值得期待的央企相關(guān)上市公司,。具體選股邏輯上，則可從改革推進(jìn)力度大的重點(diǎn)區(qū)域,、有較好發(fā)展前景的行業(yè),、有核心看點(diǎn)與改善潛力的公司三方面入手。
西南證券則另辟蹊徑,，提出“在國資不具有優(yōu)勢或者原本經(jīng)營不善的領(lǐng)域,，上市公司可能成為潛在殼資源”。例如,，上海國資委所屬的上海地產(chǎn)集團(tuán)將旗下的金豐投資股權(quán)出售給同是國企的綠地集團(tuán),；重慶涪陵區(qū)國資委所屬太極集團(tuán)持有的西南藥業(yè)則被民企奧瑞德借殼，從醫(yī)藥行業(yè)轉(zhuǎn)向電子行業(yè),。相關(guān)上市公司資產(chǎn),、盈利能力完全改變，股價出現(xiàn)大幅上漲,。
目前二級市場也有諸多案例,，以定增參與國企改革的方式最為普遍。如馬云控股的云溪投資定增獲得華數(shù)傳媒20%股權(quán),，弘毅定增獲得城投控股10%股權(quán),，弘毅定增獲得錦江12.43%股權(quán)，鼎輝投資等5家機(jī)構(gòu)定增獲得綠地集團(tuán)20.14%股權(quán),。
此外,，在股權(quán)激勵層面，國藥集團(tuán)擬拿出3家上市公司實(shí)施股權(quán)激勵,，中建材下屬方興科技拿出兩個項(xiàng)目做股權(quán)激勵,；壟斷央企（石油石化、三大運(yùn)營商）也都拿出了一些項(xiàng)目引進(jìn)社會資本,。
