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國美之爭被企業(yè)界和學(xué)術(shù)界一致認(rèn)為是一件具有標(biāo)本意義的案例,，將對中國公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化起到很好的借鑒意義。此前,，不少專家對雙方的立場和觀點(diǎn)進(jìn)行了解讀,，但事件中一些關(guān)乎公司治理的基本觀念尚未厘清,，需要進(jìn)行梳理與探討，以便清晰地查看這個事件的本質(zhì),。
國美之爭中涉及的一個基本觀念就是，上市公司大股東與中小股東的利益關(guān)系到底是什么樣的,？在雙方的論辯中,，陳曉方面將黃光裕方的大股東一方的利益和其他股東，特別是中小股東完全對立起來,，認(rèn)為保護(hù)大股東的利益就會損害中小股東的利益,。那么，到底應(yīng)該如何看待股份制公司特別是上市公司中大股東與中小股東的利益關(guān)系,，雙方真的是如此水火不容嗎,？
自從1613年世界上首家證券交易所在荷蘭阿姆斯特丹開業(yè)以來，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)就變得十分復(fù)雜,，在上市公司發(fā)起股東和參股的中小股東中,，已經(jīng)有以公司股票上市后出售其股權(quán)與市場投資者獲取利益的股東，隨著證券市場的發(fā)育,，這種原始股權(quán)投資的高額回報使資本對原始股權(quán)的追求趨之若鶩——如果企業(yè)最終能夠上市的話,。
與初始中小股東的利益需求向呼應(yīng)，證券市場出現(xiàn)了眾多的投資者,，為了獲取預(yù)期的回報接盤公司IPO后公司股東出售的股票,。在理論上看，只要持有一家公司的股票,，就是公司的股東,，但這些投資者并非全都要分享公司成長帶來的利益，更多的是逢高出局,，獲利了結(jié),。以至于“炒股炒成股東”被有些投資者形容為投資一大傻。這些在二級證券市場上形成的股東,，很難說他們的利益和公司的發(fā)展是正相關(guān)的,，這些“被股東”的最強(qiáng)烈的愿望，就是獲利或解套出局,。從這一點(diǎn)上說,，一家上市公司，所有股東都有解套的機(jī)會,，只有創(chuàng)始大股東除外,，創(chuàng)始大股東并非被股價套牢，而是被公司套牢,。
因此,，創(chuàng)始股東的利益訴求最符合公司的長遠(yuǎn)發(fā)展,，沒有幾個創(chuàng)始大股東不希望將企業(yè)做成基業(yè)長青的百年老店，而其他股東的訴求大多是階段性的,，股東資格的長短取決于他愿意支付的資金時間成本和獲利預(yù)期,。但這種情況并不妨礙大股東與其他股東利益的根本訴求是相同的：只有企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，才能為其他投資者帶來投資回報,。在階段性利益訴求上,，雙方的利益也是一致的，其一致性取決于投資者持股的時間長短,。
俗話說,，人上一百，形形色色,，何況一家上市公司的的股東以萬或十萬計(jì),，且時刻在變換之中，將大股東與其他股東的利益完全對立起來或完全一致起來,，在這個命題依商業(yè)邏輯就無解,。
當(dāng)然，在公司的發(fā)展中,，大股東在具體操作中可能因自身利益驅(qū)動損害中小股東利益,，這種情況在新興市場尤為嚴(yán)重，前幾年,，國內(nèi)證券市場一股獨(dú)大的股東損害中小投資者的事例比比皆是,，但隨著制度的完善，這種局面得到有效的好轉(zhuǎn),。
具體到國美創(chuàng)始大股東黃光裕,，尚沒有證據(jù)表明因?yàn)槠渥陨砝鎿p害其他股東利益。
認(rèn)為其損害其他股東利益的說法有三個：一是不斷套現(xiàn),，是“中國首套”,，二是所謂“黃光裕折價”，三是違規(guī)回購股票,，但這三點(diǎn)指責(zé)從目前占據(jù)的事實(shí)講上不能成立,。
首先，套現(xiàn)是任何股東的權(quán)利,，套現(xiàn)行為依私有財(cái)產(chǎn)受法律保護(hù)和符合交易規(guī)則前提完成,，如果不能證明一個股東套現(xiàn)損害其他股東利益，同理不能證明大股東套現(xiàn)損害其他股東利益,。相反,，大股東套現(xiàn)在客觀上有利于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)更加合理，而合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)更有利于對其他股東的利益保護(hù),。一方面指責(zé)大股東一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)不利保護(hù)其他股東利益,，一方面又指責(zé)大股東對優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的努力,，這是顯失公平的。值得一提的是,，黃光裕被不斷詬病的最大一次“套現(xiàn)”發(fā)生在國美對永樂的兼并,，黃光裕的股權(quán)比例從68.26%攤薄至51.18%；股權(quán)被攤薄四分之一�,，F(xiàn)在看來,，這也是黃光裕自己為做大國美而支付的高額成本。
其次,，對國美的股價確實(shí)因黃光裕案件產(chǎn)生過波動，從而在短期內(nèi)對中小股東的利益產(chǎn)生了負(fù)面影響,，但分析國美股票的走勢,，不考慮當(dāng)時國際金融環(huán)境和市場整體情況，刻意將股價的每一次調(diào)整的原因都?xì)w于黃光裕,，這種歸納是沒有理據(jù)的,，就像不能因?yàn)殛悤跃芙^離職把一段時間以來國美股價的波動命名為“陳曉折價”一樣。在證券市場,，因特殊事件陶制股價波動實(shí)屬多發(fā),，“股市有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎”,，這句話并非僅說說而已,。
第三，關(guān)于違規(guī)回購股票,，這一經(jīng)香港證監(jiān)會和國美先后起訴的同一案件尚未進(jìn)入審理程序,，按照現(xiàn)代司法的“無罪推定”原則，嫌疑人在被法律認(rèn)定有罪前是清白無罪的,，依此得出侵害其他股東利益也就無法成立,。有人士就此事透露，回購行為是經(jīng)過董事會批準(zhǔn)的,，如果違規(guī),，是否還將追究對此議案投贊成票董事的責(zé)任尚屬未知。無論如何,，關(guān)于回購事件無非兩種結(jié)果：一,、合規(guī)，這樣就不存在侵害其他股東利益的行為,；二,、違規(guī)，當(dāng)事人將為違規(guī)支付相應(yīng)成本,，而此種結(jié)果也是對其他股東利益的有效保護(hù),。
筆者認(rèn)為,，把大股東和其他中小股東的利益完全對立起來是一個偽命題，因?yàn)槿绻@樣,，上市公司作為一種企業(yè)制度和產(chǎn)權(quán)制度就失去了存在的合理性,。換句話說，如果股東之間的利益是始終完全對立的,，就不會有上市公司,。
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