近日,，美聯(lián)儲批準(zhǔn)了中投公司大約占摩根士丹利股本9.86%的到期強(qiáng)制轉(zhuǎn)股債券轉(zhuǎn)為普通股,，這一消息讓大摩股價(jià)上漲了1.1%。這一協(xié)議源于2007年底中投和大摩達(dá)成的投資協(xié)議,，中投購買了大摩面值56億美元的強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債,，優(yōu)惠之處在于享受高達(dá)9%的年息，但是被要求在31個(gè)月強(qiáng)制轉(zhuǎn)為股票,，轉(zhuǎn)換價(jià)格至少為每股48.07美元,。
中投這筆投資虧損較重，但客觀地回望這場交易,，就會發(fā)現(xiàn)錯(cuò)誤的基點(diǎn)是對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)判,。就56億美元可轉(zhuǎn)債而言,，獲得13美元的利息,，以原來的債數(shù)量轉(zhuǎn)股數(shù)量的轉(zhuǎn)換單元20.8而算，變成1.16億股,，那么每股的價(jià)格將是59美元,，而這是事前協(xié)議股票轉(zhuǎn)換價(jià)格區(qū)間為48.07—57.68的上限,，也就是說,，假定大摩股價(jià)不發(fā)生嚴(yán)重態(tài)勢下,，這是穩(wěn)賺不賠的,。但是，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生了,，美國發(fā)生了大蕭條歲月后最嚴(yán)重的金融危機(jī),，大摩最慘時(shí)跌去了78%的市值,。
金融危機(jī)不僅讓中投淡化了對金融資產(chǎn)的關(guān)注,，將重點(diǎn)轉(zhuǎn)向能源,、礦產(chǎn)、房地產(chǎn)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資領(lǐng)域,，同時(shí)金融危機(jī)帶來了游戲規(guī)則的改變，美國人通過了新的金融改革法案,，加大了投資審查和信息監(jiān)管,，這使得中投自覺地減少了類似于投資大摩這樣的“重頭交易”,，變成了一個(gè)高度分散的謹(jǐn)慎型投資者，以散“胡椒粉”的投資風(fēng)格在全球各個(gè)區(qū)域購買資產(chǎn),。
不過,，由于對大摩投資被認(rèn)為是中投“標(biāo)志性之役”,，中投希望它能快速擺脫浮虧狀態(tài)，所以在大摩股價(jià)企穩(wěn)時(shí),，中投有意識地增持大摩，以數(shù)量分?jǐn)偟姆绞浇档兔抗沙杀�,，使得每股成本降低�?2美元左右,。增持隨后又發(fā)生多次減持,，保持對大摩的股本在10%以下，避開美國的監(jiān)管要求,。
現(xiàn)在大摩股價(jià)為25.41美元，這意味著中投虧損約為20%左右,。大摩最近2個(gè)季度財(cái)報(bào)顯示,，其增長勢頭不錯(cuò)。第一季財(cái)報(bào)轉(zhuǎn)虧為盈,，不久前第二季報(bào)告顯示每股收益1.09美元,，凈利潤14.4億美元,，高于市場預(yù)期。這也大大提升了大摩股票價(jià)格,，中投擇機(jī)多次減持,，“點(diǎn)位”拿捏似乎不錯(cuò)。
問題在于,，中投持有的大摩股本是一種長期行為,，還是會持續(xù)地完全拋售？是否大摩的盈利能力會將股價(jià)帶到32美元以上,，讓中投最終擺脫浮虧,？坦率地說，我們認(rèn)為,，大摩在較長的一段時(shí)期內(nèi)都不太可能使股價(jià)上漲20%,。原因有多重,，一個(gè)是美國的經(jīng)濟(jì)增長可能沒有想象得那樣樂觀，經(jīng)濟(jì)增長的調(diào)低自然帶來金融市場活動的下降,。另外,，在美國這一輪經(jīng)濟(jì)拯救中,，高盛和美林是最大的贏家,，高盛獨(dú)特的政界資源總讓其具備極大的優(yōu)勢,，而美洲銀行是美林的拯救者,，提供美林更多的客戶資源和資產(chǎn),，而大摩的注資者是日本三菱日聯(lián),。
美林的利潤雖然比大摩少,，但其稅前利潤率是16.7%，大摩只有7.8%,，美林是其2倍多。如果金融活動放緩,，相當(dāng)于總的蛋糕縮水，而大摩的優(yōu)勢反而下降,，這對投資大摩是不利的,。最近,，大摩的全球財(cái)富管理客戶不斷挪走他們的資產(chǎn)，第二季度已經(jīng)挪走了55億美元,。所以,，我們認(rèn)為,，中投如果依靠固定持有、依靠大摩的利潤上升來打贏“浮虧翻身仗”,，則需要耐心,。因?yàn)檫@筆浮虧存在的時(shí)間會比想象的長得多，相反,，也許用靈活的波段操作來應(yīng)對更妥當(dāng)一些,。
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