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最近，央行公布了上半年金融運(yùn)行數(shù)據(jù),。這一串串?dāng)?shù)字,，折射出當(dāng)前較為復(fù)雜的金融形勢，也蘊(yùn)含著備受關(guān)注的金融熱點(diǎn),。請看中國社科院金融研究所所長李揚(yáng)的解讀,。
●從緊的貨幣政策已在一定程度上實(shí)現(xiàn)了目的，但效力還不盡如人意
記者：在央行披露的上半年金融運(yùn)行情況中,，有許多數(shù)字,。您最感興趣的是哪些？它們分別表達(dá)了什么樣的“潛臺(tái)詞”,？
李揚(yáng)：我最感興趣的是這樣四組數(shù)據(jù)：
一是貨幣供應(yīng)量數(shù)據(jù),。截至今年6月末，廣義貨幣供應(yīng)量（M2）同比增長17.37%,；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)增長14.19%,；市場貨幣流通量(M0)增長12.28%。從M2到M1再到M0,，其增幅依次遞減,，說明從緊的貨幣政策對防止經(jīng)濟(jì)過熱已經(jīng)產(chǎn)生了作用。人們持有貨幣是為了進(jìn)行交易,，M1和M0是用來交易的主要貨幣,，如果它們的增幅不高，特別是低于M2的話,，我們就可以判斷,，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和過去相比已經(jīng)不那么活躍了。
二是貸款數(shù)據(jù),。截至6月末,，人民幣貸款同比僅增長14.12%，說明信貸控制效果明顯,。但外匯貸款的增速很快,，同比增長48.63%，這說明,，當(dāng)人民幣貸款控制較緊時(shí),，一些企業(yè)可能會(huì)轉(zhuǎn)向外匯貸款，然后再兌換成人民幣資金,。
三是存款數(shù)據(jù),。截至6月末，人民幣存款同比增長18.85%,。這么高的增速說明,，流動(dòng)性過剩依然存在,，因?yàn)榱鲃?dòng)性充裕的重要原因之一是高儲(chǔ)蓄率，以及儲(chǔ)蓄率長期高于投資率造成的儲(chǔ)蓄相對過剩,，具體表現(xiàn)形式主要是銀行存款的高速增長,。另外，存款增幅比貨幣供應(yīng)量和貸款增幅高,，說明流動(dòng)性過剩的程度在加深,。
四是利率數(shù)據(jù)。6月份,，銀行間市場同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率3.07%,，質(zhì)押式債券回購月加權(quán)平均利率3.08%。銀行間市場參與者主要是銀行,，其利率稍低一點(diǎn),，說明銀行的資金相對寬裕；質(zhì)押式債券回購市場的參與者除了銀行,，還有非銀行金融機(jī)構(gòu),、外資機(jī)構(gòu)、非金融機(jī)構(gòu)等,，其利率稍高一點(diǎn),，說明這些機(jī)構(gòu)的資金相對吃緊。換句話說,，就是銀行的錢相對稍多些,，其它部門的錢相對緊張些。
從這四組數(shù)據(jù)可見,，從緊的貨幣政策已在一定程度上實(shí)現(xiàn)了目的,，但其效力還不盡如人意。
●進(jìn)入中國的游資,，其規(guī)模并不像一些研究者所說的那么大,，而且遠(yuǎn)遠(yuǎn)不具備對經(jīng)濟(jì)金融造成大的不利沖擊的能力
記者：在上半年金融運(yùn)行情況中，還有這樣一組數(shù)字令人矚目：6月末,，國家外匯儲(chǔ)備突破1.8萬億美元，同比增長35.73%,；上半年,，外匯儲(chǔ)備增加2806億美元。據(jù)此,，有人認(rèn)為,，受人民幣加快升值等因素影響，熱錢正在大規(guī)模涌入中國,。還有專家發(fā)布報(bào)告稱,，流入中國的熱錢已高達(dá)1.75萬億美元,。
李揚(yáng)：說實(shí)話，我不贊成這樣的觀點(diǎn)和計(jì)算,。對熱錢要有準(zhǔn)確的定義,。前些年股市、房市低迷時(shí),，坊間曾有“炒股變成股東,，炒房變成房東”的說法。這句玩笑話倒是把熱錢這個(gè)很復(fù)雜的問題說清楚了,。你看,，如果出于“炒”的目的，它是熱錢,；但當(dāng)它套牢成為股東,、房東時(shí)，就成為長期投資,，就成了“冷錢”,。因此，錢的“冷”,、“熱”并非一成不變,，在一定條件下可以相互轉(zhuǎn)換，而轉(zhuǎn)換條件是流動(dòng)性,。這里的流動(dòng)性,，既指必須有具備高度流動(dòng)性的資產(chǎn)市場可供資金進(jìn)入，同時(shí)又存在便利的跨境流動(dòng)機(jī)制,，使資金能迅速進(jìn)入和撤出,。
從這樣的角度看，中國目前基本不存在熱錢肆虐的條件,。
先看流動(dòng)性資產(chǎn)市場,。去年四季度以來，我國股市持續(xù),、快速下挫,，房地產(chǎn)市場成交萎縮，債券市場動(dòng)蕩不安,。除了銀行存款市場外,，幾乎所有的資產(chǎn)市場都不會(huì)受到投機(jī)者的青睞。
然而,，銀行存款市場并不符合投機(jī)者的“胃口”,。這是因?yàn)椋捍婵钍袌鲭y以成為大規(guī)模資金的棲息地；存放于人民幣存款市場,，其收益率不可能很高,；熱錢變?yōu)殂y行存款,，其流動(dòng)性將大大喪失。
說到這里,，我覺得,，對于那些不明用途、不明身份的熱錢,，還可以做進(jìn)一步的分類,，比如分為“非惡意”熱錢和“惡意”熱錢�,！胺菒阂狻睙徨X,，是指那些著眼于穩(wěn)定地賺取利差和匯差的資金。比如,，將香港的港幣資金存到內(nèi)地銀行,，目前可賺兩筆錢，一筆是匯差,，假定人民幣匯率今年升值5%,，就有5%的匯差；另一筆是利差,，內(nèi)地的利率比香港約高3%左右,，有3%的利差。那些為了8%的收益而流入境內(nèi)的“非惡意”熱錢對經(jīng)濟(jì)金融并無大害,。相反,，著眼于通過攻擊我國金融體系并通過這種攻擊來賺取超額利潤的，才是“惡意”熱錢,。從現(xiàn)在的情況看,，這種“惡意”熱錢的比例不高。
再看資金出入的便利性,。顯然,，在我國現(xiàn)行的管理框架下，外資的進(jìn)入和退出都不是件容易的事,。
記者：這樣一分析,，流入我國的熱錢確實(shí)不可能很多。您有沒有估算過具體數(shù)量,？
李揚(yáng)：人們在估計(jì)熱錢規(guī)模時(shí),，習(xí)慣于從流入的渠道（或科目）角度做分析。我認(rèn)為,，既然流出構(gòu)成熱錢的必要條件，而且,，只有當(dāng)先前流入的資金最后流出才會(huì)形成熱錢的一個(gè)完整循環(huán),，使熱錢完全實(shí)現(xiàn)其概念,，所以，不妨換個(gè)角度,，從流出的通道角度來嘗試估算熱錢的規(guī)模,。
這樣算下來，我國現(xiàn)在短期內(nèi)便于撤出的資金總額不會(huì)高于2800億美元,，即使加上一些一旦條件適合便可能撤離的資金,，我國資本流出的最大規(guī)模也只是在5200億美元左右。應(yīng)當(dāng)說,，進(jìn)入中國的游資,，無論規(guī)模還是沖擊力，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)不具備對我國經(jīng)濟(jì)金融造成大的不利沖擊的能力,�,！�
●房地產(chǎn)市場是個(gè)非常特殊的市場，擠泡沫要非常講究藝術(shù)
記者：您剛才說,，6月末人民幣貸款增幅僅為14.12%,，據(jù)我們了解，其中房地產(chǎn)貸款“壓”得更多,，這會(huì)不會(huì)對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生不利影響,？您認(rèn)為貨幣政策應(yīng)當(dāng)怎樣調(diào)控房地產(chǎn)市場？
李揚(yáng)：我國的房地產(chǎn)開發(fā)商高度依賴銀行貸款,，貨幣從緊,、尤其是信貸緊縮，肯定會(huì)對房地產(chǎn)市場發(fā)展產(chǎn)生影響,。會(huì)有一些開發(fā)商挺不過這次調(diào)控,，可能會(huì)破產(chǎn)清償，但另一些開發(fā)商經(jīng)過調(diào)控,，會(huì)走上更加健康的發(fā)展道路,。
值得指出的是，房地產(chǎn)市場是個(gè)非常特殊的市場,，其運(yùn)行和銀行體系密切相關(guān),，其變化也會(huì)對宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大影響，因此,，即使房地產(chǎn)市場出了問題,，擠泡沫也要非常講究藝術(shù)。亞洲金融危機(jī)之后,，香港的房地產(chǎn)市場曾經(jīng)歷過暴跌,，出現(xiàn)了負(fù)資產(chǎn)現(xiàn)象，經(jīng)過香港金融當(dāng)局長達(dá)五年的調(diào)控,，市場逐步回到正軌,，并沒有向其他領(lǐng)域蔓延,；而日本在房地產(chǎn)泡沫開始積聚時(shí)沒有采取措施，等到泡沫很大時(shí)卻采用比較劇烈的手段戳破,，結(jié)果導(dǎo)致房地產(chǎn)市場乃至國民經(jīng)濟(jì)長達(dá)近20年的低迷,。這些國家和地區(qū)的例子告訴我們，處理房地產(chǎn)市場問題,，無論是促其發(fā)展還是擠壓泡沫,，都應(yīng)當(dāng)小心謹(jǐn)慎，講究藝術(shù),。
●下半年貨幣政策操作不宜有頻繁和較大的動(dòng)作,，尤其要慎用利率和準(zhǔn)備金手段
記者：在上半年的金融運(yùn)行中，從緊的貨幣政策成為關(guān)注的焦點(diǎn),。有不少專家認(rèn)為,，貨幣政策對本輪物價(jià)上漲的作用有限，如果單純依靠貨幣從緊來反通脹,，有可能加劇企業(yè)的經(jīng)營困難,，甚至引起經(jīng)濟(jì)下滑。您對此怎么看,？下半年,，貨幣政策是否應(yīng)當(dāng)在力度、節(jié)奏等方面作出一些調(diào)整,？
李揚(yáng)：當(dāng)前物價(jià)上漲的成因十分復(fù)雜,，有豬肉等部分產(chǎn)品供給不足的因素，有國際初級產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲帶來的輸入型通脹壓力的因素,，有勞動(dòng)力成本提高的因素,，也有資源、環(huán)境價(jià)格改革的因素,。前兩類因素具有可逆性,，后兩類因素不大可能逆轉(zhuǎn)。因此,，我認(rèn)為,，在今后一個(gè)不太短的時(shí)期內(nèi)，中國將不大可能出現(xiàn)上世紀(jì)末,、本世紀(jì)初那種通貨緊縮的局面,，但也不大可能出現(xiàn)惡性和長期的通貨膨脹局面，溫和的物價(jià)上漲可能成為常態(tài),。
應(yīng)當(dāng)說,，本輪物價(jià)上漲的主要原因并不來自總需求方面，以從緊的貨幣政策為主體的需求管理政策，不能有效抑制當(dāng)前的物價(jià)上漲,，反通脹需要采取財(cái)政政策等其他手段,，需要多種政策組合。如果不斷地在需求面進(jìn)行調(diào)控,，不僅不能解決問題，而且會(huì)帶來負(fù)作用,。
我理解,，實(shí)施從緊的貨幣政策，并不是要靠它來“獨(dú)木撐天”,，而是要通過保持貨幣環(huán)境（貨幣供應(yīng),、信貸供應(yīng)、利率水平）的穩(wěn)定,，為解決各種主要來自供給面和其他領(lǐng)域,、渠道的問題，創(chuàng)造必要的條件,。我個(gè)人認(rèn)為,，既然物價(jià)上漲的勢頭已經(jīng)平緩，經(jīng)濟(jì)增長速度也已開始下降,，我們需要用一點(diǎn)時(shí)間來觀察這種走勢是否繼續(xù),，從而形成趨勢，然后再?zèng)Q定政策趨向,。因此,，下半年的貨幣政策操作，不宜有頻繁和較大的動(dòng)作,，尤其要慎用利率和準(zhǔn)備金手段,。 |