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彭興韻：
社科院金融研究所貨幣理論與貨幣政策研究室主任 |
魯政委：
興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 |
丁志杰：
對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院教授,、博士生導(dǎo)師、副院長(zhǎng) |
國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的今年上半年國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示：6月份CPI繼續(xù)回落,，漲幅為7.1%,，較上月下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。整體來看,，上半年CPI同比上漲7.9%,，同時(shí)上半年GDP同比增長(zhǎng)10.4%。
從2007年2月至2008年6月,，我國(guó)一年期定期存款利率已低于通貨膨脹長(zhǎng)達(dá)17個(gè)月之久,。而進(jìn)入2008年,，實(shí)際負(fù)利率水平更是驚人——以2008年CPI約7%,、現(xiàn)時(shí)一年期定期存款稅后3.93%計(jì)算，居民儲(chǔ)蓄凈減少超過了３個(gè)百分點(diǎn),。
加息還是不加,，這是個(gè)問題。
既然從緊政策不能放松,，那么是不是意味著下半年還有加息的可能,？分歧始終存在。
雖然我們無法知曉決策層內(nèi)部是否也有著如市場(chǎng)一樣激烈的爭(zhēng)論,，但市場(chǎng)的聲音的確是異彩紛呈,。本期討論加息選擇題，請(qǐng)到的三位嘉賓,，有堅(jiān)定的認(rèn)為不應(yīng)該加息,，有認(rèn)為加息不無可能，但需要謹(jǐn)慎考量,，還有一位,，則認(rèn)為價(jià)格工具需要發(fā)揮更大的作用。他們的判斷都有自己的理由,，不論對(duì)錯(cuò),，只為一次頭腦的風(fēng)暴,。
加不加息的選擇題
▲▲▲6月份加息傳言的盛起主要是受到了央行行長(zhǎng)周小川公開表示將采用更嚴(yán)厲的從緊政策來抑制通脹的影響，您認(rèn)為周小川所說的從緊政策是否暗示加息,？或是有其他所指,？
魯政委：我認(rèn)為他不是在暗示要使用價(jià)格型工具，“加息”只是市場(chǎng)根據(jù)排除法所做出的一種判斷,。在上述講話發(fā)表之后的第二周,，周小川在出席國(guó)際清算銀行的會(huì)議時(shí)又指出，應(yīng)對(duì)通脹,，利率是一種選項(xiàng),，但是我認(rèn)為，我們還有其他很多可選擇的手段,，事實(shí)上他的講話沒有更多表現(xiàn)出更青睞加息手段的意思,。
彭興韻：加息可能性還是存在的，尤其是現(xiàn)在全球很多經(jīng)濟(jì)體都在加息的背景下,。在通脹還在比較高的狀況下,，再加上周小川的講話，市場(chǎng)上的加息預(yù)期的確有所增強(qiáng),。從抑制通脹的角度來看,，謹(jǐn)慎地加息是有必要的，但是不必抱太激進(jìn)的態(tài)度,。為了物價(jià)指數(shù)下降兩個(gè)百分點(diǎn),，導(dǎo)致大量企業(yè)倒閉、居民收入下降,，就走向了我們所期望的反面,。我們抑制通脹的目的是為了保住老百姓手中貨幣的購(gòu)買力，如果為了抑制通脹,，導(dǎo)致我們的收入增長(zhǎng)下降,，那也是大家不希望看到的結(jié)果。
丁志杰：我認(rèn)為,，中國(guó)需要重新搭配貨幣政策工具組合,，充分發(fā)揮利率政策工具的作用,，讓實(shí)際利率恢復(fù)到正的水平,，同時(shí)適度放松行政性的信貸限制,，使更多的資金需求從正規(guī)的金融體系得到滿足。
▲▲▲贊同（不贊同）加息,，理由是什么,？
魯政委：加息沒有任何合理性。先看物價(jià)形勢(shì),，CPI走勢(shì)已經(jīng)向下了,，6月份物價(jià)增速是7.1%,，有所回落。而油電價(jià)格上調(diào)之后,，上游價(jià)格肯定會(huì)漲,，雖然不能說物價(jià)形勢(shì)好轉(zhuǎn)，但起碼沒有繼續(xù)惡化,。
另外,，存款利率有沒有必要加？認(rèn)為存款利率要上調(diào)的觀點(diǎn)主要有三個(gè)理由：抑制通脹,、穩(wěn)定儲(chǔ)蓄和改善負(fù)利率狀況,。但是我們已經(jīng)分析過了，從抑制通脹的角度來說,，沒有加息的迫切需要,；再說穩(wěn)定存款，5月份的數(shù)據(jù)顯示,，人民幣存款增長(zhǎng)很快,，同比增長(zhǎng)19.64%，也沒有迫切加息的需要,；第三,，以負(fù)利率為理由的觀點(diǎn)是站在認(rèn)為負(fù)利率對(duì)存款者剝奪的角度上說的，但這不是貨幣政策要管的問題,。
我們討論貨幣政策,，要在三個(gè)原則基礎(chǔ)上討論，第一,，貨幣政策是總量政策,，不管結(jié)構(gòu)性問題；第二,，貨幣政策是短期政策，而非長(zhǎng)期政策,；第三,，貨幣政策不管收入分配問題，從公不公平,、合不合理的角度討論負(fù)利率,，這應(yīng)該歸財(cái)政及其他政策管。如果要考慮收入分配,，那么貨幣政策就不應(yīng)該緊縮,，也不該放松，因?yàn)榫o縮會(huì)造成失業(yè),、放松會(huì)令貨幣持有者的損失,，不管松還是緊,，都會(huì)有收入分配的效應(yīng)。所以說,，從公平的角度提負(fù)利率問題,，是收入分配問題，與貨幣政策無關(guān),。
另外,，資產(chǎn)價(jià)格都快崩盤了，也不支持加息,。
最后,，再看貸款利率。現(xiàn)在房地產(chǎn)市場(chǎng)問題也很復(fù)雜,，浙江麗水,、深圳的房?jī)r(jià)都在下跌，如果加息,，房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈出現(xiàn)問題,，會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)，也不支持加息,。
彭興韻：政府還是在物價(jià)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面有一個(gè)取舍的問題,。從物價(jià)的角度來看，適度加息還是有必要,，但是現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟(jì)的變化比較微妙,，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行指標(biāo)已經(jīng)從紅燈轉(zhuǎn)為綠燈，幾個(gè)還亮紅燈的指標(biāo)主要就是財(cái)政,、物價(jià),、通脹率，其他的投資增長(zhǎng),、貿(mào)易,、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率都逐步轉(zhuǎn)為綠燈。
中國(guó)國(guó)內(nèi)受到一些自然災(zāi)害的影響,，外圍市場(chǎng)的變化也增加了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的不確定性,，企業(yè)的盈利能力下降，珠江三角洲很多中小企業(yè)都在倒閉,，近期中央政府在各地密集調(diào)研,，就是出于金融安全的考慮，這也發(fā)出一種信號(hào),，即政府對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)面的擔(dān)憂在近期要高于對(duì)物價(jià)的擔(dān)憂,。
尤其是房地產(chǎn)的市場(chǎng)，如果出現(xiàn)價(jià)格大幅度下跌，那么中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的下跌,，可能會(huì)帶來通脹率的下降,，到時(shí)候就不用政府采用一些緊縮的工具。
丁志杰：無論存款還是貸款現(xiàn)在都是負(fù)利率,，使得貨幣需求無限膨脹,，同時(shí)央行發(fā)行央票，以及控制信貸和提高準(zhǔn)備金,，使得資金供給又特別緊,，這樣很多資金需求得不到滿足，就將目光從國(guó)內(nèi)資金轉(zhuǎn)向外來資金,，一方面是通過增加出口獲得資金,，這就加劇了貿(mào)易順差，另外一方面就是從國(guó)外融資,。
從這個(gè)角度來看,，我們的貨幣政策盡管是從緊了，但是從利率的角度來看,，不僅是中性的,，而且是寬松的。最后造成的結(jié)果是,，我們?cè)骄o,，最后的問題就越大，而且這種低利率使得正規(guī)金融體系資金流向大企業(yè),，中小企業(yè)或受限制行業(yè)企業(yè)很難獲得融資,，只能轉(zhuǎn)向國(guó)外，事實(shí)上使得從緊的效果大打折扣,。當(dāng)然,，最后也就導(dǎo)致了熱錢的問題。
我們知道熱錢流入很多,，但是不知道到哪里去了,，其實(shí)就是通過非正規(guī)市場(chǎng)借貸出去了，流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域去了,，我所聽說的一個(gè)案例：某地方的房地產(chǎn)項(xiàng)目,，臺(tái)灣投資者投資30億美元，錢進(jìn)來了,，但是項(xiàng)目還沒有開工，政府就說你要是能把錢放出去多好,，其實(shí)他們進(jìn)來并沒有想做地產(chǎn),，就是想把錢貸出去，利率有20%，何況中間還有地方政府在里面的努力,。
如果法定利率提高,，同時(shí)信貸放松一些，更多企業(yè)正常的資金需求就可以通過正規(guī)途徑得到資金,，黑市,、非正規(guī)渠道的利率就會(huì)下降，對(duì)熱錢的吸引力也會(huì)下降,。
全球反通脹的浪潮
▲▲▲外圍市場(chǎng)的加息進(jìn)程已經(jīng)開始,，中國(guó)是否會(huì)加入其中？
魯政委：在美國(guó)暫停加息,、歐洲央行加息,，金磚四國(guó)其他三國(guó)都加息的情況下，站在中國(guó)國(guó)家利益的角度來看,，恰恰是在通脹成為全球公敵,、大家都開始反通脹的時(shí)候，我們倒是可以不加息�,，F(xiàn)在面臨經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)和房地產(chǎn)崩盤風(fēng)險(xiǎn),，在國(guó)際都加息的情況下，對(duì)我們是一個(gè)福音,。
而且與這些國(guó)家具體相比,，我們和他們有一些不同。首先,，美國(guó)相當(dāng)于去全球的中央銀行,，它可以只顧自己國(guó)內(nèi)情況，而不管其他國(guó)家,，因?yàn)槠渌恍﹪?guó)家貨幣與美元掛鉤,，對(duì)等發(fā)行貨幣，美國(guó)一收縮其他國(guó)家就相當(dāng)于收緊貨幣,。如果美國(guó)不加息,，中國(guó)怎么抑制都不可能把通脹抑制下去。
但是中國(guó)不一樣,，如果門外洪水滔天,，你指望把里面的水往外舀，總有一天你的圍墻會(huì)倒,。我認(rèn)為,，中國(guó)的貨幣政策緊縮力度不應(yīng)當(dāng)強(qiáng)于美國(guó)，你要和他持平,。如果你的緊縮力度更大,，你的確可以求得通脹低一些,，但是經(jīng)濟(jì)卻有硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。
再和其他一些國(guó)家比,，其實(shí)在通脹率的絕對(duì)數(shù)字上,，中國(guó)做的還算好的。歐洲央行年化的通脹率有7.1%,，這么穩(wěn)健,、成熟的經(jīng)濟(jì)體都有這么高，我們何以感到惶恐,？俄羅斯通脹率14%以上,、印度也在8%以上，只有巴西比我們略低一些,，事實(shí)上我們對(duì)通脹的控制還算可以,。
如果再按縱向比，我們也不比他們壞多少,。歐元區(qū)的通脹水平是有通脹數(shù)據(jù)以來的歷史最高水平,，印度也是創(chuàng)了10年新高，但是我們也不比1994年的時(shí)候通脹率更高,，不比他們更壞,。
彭興韻：事實(shí)上，中國(guó)現(xiàn)在的狀況還稱不上是高通脹,，只能說是溫和的通脹稍微偏高一點(diǎn),。越南、俄羅斯這種情況才稱得上高通脹,。
▲▲▲市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)下半年加息的預(yù)期正在升溫,，如果美聯(lián)儲(chǔ)有所動(dòng)作，會(huì)不會(huì)給中國(guó)打開政策空間,？
魯政委：即使美聯(lián)儲(chǔ)從明年開始加息,，加了25個(gè)基點(diǎn)，那時(shí)候如果人民幣升值預(yù)期仍然存在,，那也不足以緩解熱錢流入的壓力,。我認(rèn)為，如果要加息,，在以下三種可能發(fā)生的情況下才會(huì)加,，一是全球都在加息時(shí)我們受到來自國(guó)際方面的壓力；第二,，下半年的CPI環(huán)比持續(xù)高于歷史正常水平,；第三，奧運(yùn)會(huì)之后,，如果外匯流向逆轉(zhuǎn),，大量資本外逃,，為了穩(wěn)定資金,，央行或許會(huì)加息,。但上述三種可能出現(xiàn)的概率最高只有四成，如果出現(xiàn),，最多會(huì)加息一次,。
彭興韻：?jiǎn)渭儚睦罱嵌瓤紤]，是這樣的,。但是過去美國(guó)加息時(shí),，其他國(guó)家加息的步伐反而減緩，降低了其他國(guó)家加息的壓力,。2002年以來美國(guó)大幅加息的情況下,，我們的加息幅度小，之后美國(guó)降息,，我們?cè)?007年則是6次加息,，因此中國(guó)的利率政策和美國(guó)是沒有必然的因果關(guān)系。
尋找標(biāo)本兼治之策
▲▲▲如果不加息,，我們有什么更好的辦法,？
魯政委：標(biāo)本兼治之策是油電煤價(jià)格改革，使其更加市場(chǎng)化,。首先,，煤電油是現(xiàn)代工業(yè)的血液，中國(guó)正處在重化工業(yè)的階段,，煤電油在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中的重要性僅僅次于加息,，價(jià)格調(diào)整同樣可以起到緊縮的作用，這和加息通過資金成本的上升來減少企業(yè)需求有一致性,。
但是,，加息不僅影響對(duì)實(shí)物商品的需求，還影響資產(chǎn)價(jià)格的定價(jià),，但是調(diào)價(jià)不影響重定價(jià),，在資產(chǎn)價(jià)格走到如此微妙的地步、有崩盤可能的情況下,，調(diào)價(jià)顯然更好,，既能抑制需求，又不給資產(chǎn)重定價(jià),。也就是說,，在防止資產(chǎn)價(jià)格崩盤、防止金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)方面,，煤電油調(diào)價(jià)更有優(yōu)勢(shì),。
油電煤價(jià)格改革固然會(huì)引發(fā)CPI的讀數(shù)在短期內(nèi)繼續(xù)走高,，所以這就帶出了另外一個(gè)問題，即決策層需要理性設(shè)定通脹目標(biāo),，合理引導(dǎo)通脹預(yù)期,。我們認(rèn)為，越南金融動(dòng)蕩并不是直接來自于高通脹本身,，而是由于央行反應(yīng)的不穩(wěn)健,，顯示當(dāng)局對(duì)經(jīng)濟(jì)的控制力已經(jīng)喪失，使得市場(chǎng)失去了信心,，這才是問題的關(guān)鍵,。政府要訂立一個(gè)可實(shí)現(xiàn)的通脹目標(biāo)，讓市場(chǎng)有信心,，相信決策層有能力穩(wěn)定好物價(jià),，并且做好低收入者的補(bǔ)貼，市場(chǎng)就是可以接受的,。事實(shí)上二季度的儲(chǔ)戶調(diào)查問卷已經(jīng)顯示,，儲(chǔ)戶對(duì)高物價(jià)水平的接受程度已經(jīng)在上升，預(yù)期上已經(jīng)在變化,。
彭興韻：除了加息,，還有很多其他工具再用，比如信貸的窗口指導(dǎo),，這種方法更加直接,。另外，從貨幣政策操作的角度上看,，央行也希望通過人民幣升值達(dá)到從緊的效果,。
從中國(guó)目前的情況來將，數(shù)量型工具比利率更加直接一些,，但從理論上講,，為配合數(shù)量型緊縮，利率謹(jǐn)慎性往上調(diào),，短期也有這個(gè)必要,，但是上調(diào)的幅度和頻率不會(huì)太高。
▲▲▲那么這輪加息周期什么時(shí)候結(jié)束,，短期內(nèi)能看到降息嗎,？
彭興韻：如果物價(jià)指數(shù)下跌，通脹率急劇下降,，降息的可能性不是沒有,，但是美國(guó)的影響因素的確比較大。中國(guó)從1998年開始保持了經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張周期,，這個(gè)周期還是比較長(zhǎng)的,，但是宏觀經(jīng)濟(jì)沒有經(jīng)歷過像樣的調(diào)整,，短期內(nèi)調(diào)整的壓力比較大，這種情況下,，資產(chǎn)價(jià)格的下跌,，經(jīng)濟(jì)增速的下滑也可能是不可避免的。
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如果門外洪水滔天,，你指望把里面的水往外舀,，總有一天你的圍墻會(huì)倒。我認(rèn)為,，中國(guó)的貨幣政策緊縮力度不應(yīng)當(dāng)強(qiáng)于美國(guó)，你要和他持平,。如果你的緊縮力度更大,，你的確可以求得通脹低一些，但是經(jīng)濟(jì)卻有硬著陸的風(fēng)險(xiǎn),。
——魯政委
我們?cè)骄o,，最后的問題就越大，正規(guī)金融體系資金流向大企業(yè),，中小企業(yè)或受限制行業(yè)企業(yè)很難獲得融資,，只能轉(zhuǎn)向國(guó)外，事實(shí)上使得從緊的效果大打折扣,。如果法定利率提高,，同時(shí)信貸放松一些，更多企業(yè)正常的資金需求就可以通過正規(guī)途徑得到資金,，黑市,、非正規(guī)渠道的利率就會(huì)下降，對(duì)熱錢的吸引力也會(huì)下降,。
——丁志杰
中國(guó)從1998年開始保持了經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張周期,，這個(gè)周期還是比較長(zhǎng)的，但是宏觀經(jīng)濟(jì)沒有經(jīng)歷過像樣的調(diào)整,，短期內(nèi)調(diào)整的壓力比較大,，這種情況下，資產(chǎn)價(jià)格的下跌,，經(jīng)濟(jì)增速的下滑也可能是不可避免的,。
——彭興韻 | | |