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所謂保薦人制度,，是指一種企業(yè)上市制度，目前采用保薦人制度最典型的主要有英國和香港地區(qū),。保薦人(Sponsor)一詞是從香港證券市場傳入內(nèi)地的舶來品,，其作用實(shí)質(zhì)上類似于我國現(xiàn)有的上市推薦人，但與上市推薦人又有所不同。從職責(zé)上來講,，保薦人應(yīng)承擔(dān)的職責(zé)要遠(yuǎn)重于上市推薦人,。保薦人要對企業(yè)進(jìn)行上市前的實(shí)質(zhì)性審查和上市后的持續(xù)輔導(dǎo)，使之符合創(chuàng)業(yè)板市場上市規(guī)則的要求,，保薦人在其中承擔(dān)著完全的保薦責(zé)任,。本文通過考察英國AIM的“終身”保薦人制度，以期對我國順利推行保薦人制度能夠有所啟迪,。
一,、英國AIM終身保薦人制度產(chǎn)生的背景
國外的一項(xiàng)研究顯示，英國另項(xiàng)投資市場(Alternative Investment
Market,，縮寫AIM)的股票交易頻率較低,，股價(jià)波動幅度較大，存在流動性風(fēng)險(xiǎn)是該市場的顯著特點(diǎn),。與金融時(shí)報(bào)指數(shù)FTSE－ALL和小盤股指數(shù)Small Cap
Index相比,，AIM指數(shù)的波動性最大，標(biāo)準(zhǔn)離差達(dá)到0.32遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過前兩者0.20,？0.11％的幅度,。但AIM的投資收益率要高于主板市場,，兩者的平均值分別為0.03％
和0.01略遜于小盤股市場的0.04％,。AIM的這種獨(dú)特性在指數(shù)收益的相關(guān)系數(shù)矩陣測試中再次得到證明,。它與主板市場金融時(shí)報(bào)指數(shù)FTSE－ALL和小盤股指數(shù)Small
Cap Index的相關(guān)系數(shù)分別為0.19
和0.33,，而后兩者之間的相關(guān)系數(shù)則達(dá)到了0.56。這表明AIM的市場表現(xiàn)與主板市場有一定程度的脫節(jié),，是一個相對獨(dú)立的高風(fēng)險(xiǎn)市場,。
由于技術(shù)手段和成本的原因,，創(chuàng)業(yè)板市場與生俱來的高風(fēng)險(xiǎn)不可能由投資者自己去規(guī)避和控制,。而且,，至今似乎尚無證據(jù)表明,，市場能夠依靠上市公司內(nèi)部完全主動的自律行為來降低市場風(fēng)險(xiǎn),。這副重?fù)?dān)很自然地落在了作為第三方市場參與者的中介機(jī)構(gòu)和市場監(jiān)管者的肩上。這是保薦人制度產(chǎn)生的深層次原因,。市場監(jiān)管者通過與中介機(jī)構(gòu)的分工合作,，共同來防范和化解市場運(yùn)行的潛在風(fēng)險(xiǎn)。至于這種行為的動機(jī),，中介機(jī)構(gòu)有利益驅(qū)動的原因,，監(jiān)管者則是為了維護(hù)社會公眾的合法權(quán)益。
保薦人作為一種制度安排,，一方面通過嚴(yán)格監(jiān)督上市公司的信息披露行為,，促使上市公司更加充分地披露信息，有利于提高上市公司運(yùn)作的透明度,，有效防范因上市公司自身原因而轉(zhuǎn)嫁給投資者的風(fēng)險(xiǎn),；另一方面,，經(jīng)紀(jì)商的職能便利了公司股票的買賣，可以大大緩解因上市公司流通盤較小而產(chǎn)生的流動性風(fēng)險(xiǎn),。在英國AIM,，保薦人和經(jīng)紀(jì)商珠聯(lián)璧合，猶如創(chuàng)業(yè)板市場的兩根“擎天柱”,，為投資者撐起了一片晴朗的天空,，促進(jìn)了創(chuàng)業(yè)板市場的規(guī)范、穩(wěn)健發(fā)展,。從這個意義上說,，保薦人制度的產(chǎn)生首先是創(chuàng)業(yè)板市場規(guī)范、穩(wěn)健發(fā)展的內(nèi)在要求,。
但是,，不能忽略市場監(jiān)管者的主觀意愿和判斷能力對市場的發(fā)展所起的作用。從某種程度上講,，它可能會是對市場的制度建設(shè)更能起到?jīng)Q定性影響的一個因素,。英國政府在考慮本國市場的運(yùn)行現(xiàn)狀后，明確提出了維護(hù)市場信心的監(jiān)管主旋律,，把保護(hù)投資者的合法權(quán)益列在監(jiān)管原則的首位,。并且認(rèn)為設(shè)立AIM持續(xù)基礎(chǔ)(即終身)的保薦人制度，是防范和化解市場運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的一種有效的解決方案,，這是保薦人制度產(chǎn)生的又一個原因,。然而同樣是創(chuàng)業(yè)板市場，Nasdaq卻沒有實(shí)行保薦人制度,。不能否認(rèn)的是,，監(jiān)管者對市場環(huán)境作出的不同判斷，導(dǎo)致國家間市場制度安排產(chǎn)生了這種差異,。
最后,，保薦人制度的建立有賴于中介市場的發(fā)育程度。英國數(shù)百年的社會化專業(yè)分工歷史,，造就了一大批紀(jì)律嚴(yán)明,、經(jīng)驗(yàn)豐富的行業(yè)專家，為實(shí)施保薦人制度提供了人員和素質(zhì)保障,。這是AIM市場擁有龐大的保薦人隊(duì)伍,，而且涉及領(lǐng)域非常廣泛(如法律、金融,、會計(jì)等)的重要原因,。
二、持續(xù)聘任保薦人是企業(yè)上市的先決條件
倫敦證券交易所接受企業(yè)的上市申請后，主要考慮的方面是發(fā)行人能否遵守市場規(guī)則,，投資者能否自由地買賣交易,。為此，AIM設(shè)立了兩個重要的市場角色：保薦人和經(jīng)紀(jì)商,。所有尋求AIM上市的企業(yè)必須首先聘請保薦人和經(jīng)紀(jì)商各一名,。保薦人主要就上市規(guī)則向發(fā)行人提供指導(dǎo)和咨詢意見，經(jīng)紀(jì)商的職責(zé)是專注于提供和支持企業(yè)股票的交易便利,。保薦人和經(jīng)紀(jì)商的職責(zé)可以由同一家公司兼任,。聘請保薦人是AIM上市審核標(biāo)準(zhǔn)的先決條件之一，
任何企業(yè)概莫能外,。
英國對金融市場的監(jiān)管一向以嚴(yán)格著稱,。監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管的首要目標(biāo)是維持市場信心，保護(hù)投資者的利益,。針對創(chuàng)業(yè)板市場普遍存在的高收益與高風(fēng)險(xiǎn)共生的特征,，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求對AIM上市企業(yè)必須實(shí)行終身保薦人制度。終身保薦人制度是指上市企業(yè)在任何時(shí)候都必須聘請一名符合法定資格的公司作為其保薦人,，以保證企業(yè)持續(xù)地遵守市場規(guī)則,，增強(qiáng)投資者的信心。保薦人的任期以上市企業(yè)的存續(xù)時(shí)間為基礎(chǔ),，企業(yè)上市一天,，保薦人就要伴隨左右一日。如果保薦人因辭職或被解雇而導(dǎo)致缺位,，被保薦企業(yè)的股票交易將被立即停止,，直至新的保薦人到任正式履行職責(zé)，才可繼續(xù)進(jìn)行交易,。如果在一個月的時(shí)間內(nèi)仍然沒有新的保薦人彌補(bǔ)空缺,，那么被保薦企業(yè)的股票將被從市場中摘牌。 |