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中國(guó)人民銀行昨日宣布，為解決當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的突出問(wèn)題,，落實(shí)區(qū)別對(duì)待、有保有壓,、結(jié)構(gòu)優(yōu)化的原則,，保持國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快持續(xù)發(fā)展，決定從今天起,，下調(diào)一年期人民幣貸款基準(zhǔn)利率0.27個(gè)百分點(diǎn),，存款基準(zhǔn)利率保持不變；除了五大國(guó)有銀行和郵政儲(chǔ)蓄外,，其他銀行的人民幣存款準(zhǔn)備金率下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn),。
雖然8月份CPI大幅下降，但這么快就降息,，還是令市場(chǎng)頗感意外,。在此，有必要解讀一下央行貨幣政策“單一性(保增長(zhǎng)),、非對(duì)稱(chēng)性(操作力度)和同步性(操作范圍)”的含義,。
首先，選擇這個(gè)時(shí)點(diǎn)降息和降低存款準(zhǔn)備金率,，說(shuō)明中國(guó)政府已經(jīng)意識(shí)到：對(duì)于我們的外向型經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)(出口依賴(lài),，外資依賴(lài))來(lái)說(shuō)，當(dāng)前主要的矛盾和挑戰(zhàn),，已經(jīng)由次貸危機(jī)的深化(美國(guó)雷曼兄弟正式申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)),，轉(zhuǎn)變?yōu)樘嵴駜?nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)這一個(gè)主要目標(biāo)上,。而不是像前一階段那樣,，一方面用貨幣政策控制通脹，另一方面用財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),，解決就業(yè),，促進(jìn)內(nèi)需這樣的雙目標(biāo)制度。目前隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)疲軟越來(lái)越嚴(yán)重,，歐洲和日本等成熟市場(chǎng)的活力也大受抑制,，所以，中國(guó)光靠財(cái)政政策來(lái)緩解外部壓力,，擺脫美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,。另外，國(guó)際油價(jià)的回落,，對(duì)中國(guó)油價(jià)的沖擊也在變小,。
但為什么我們采取了“非對(duì)稱(chēng)”
降息和有條件的存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)？這是因?yàn)椋敬呜泿耪叩恼{(diào)整思路,，就是給中國(guó)經(jīng)濟(jì)注入流動(dòng)性，降低融資成本,，緩解銀行惜貸對(duì)企業(yè),，尤其是城市商業(yè)和地方中小銀行的流動(dòng)性問(wèn)題，對(duì)中小企業(yè)的融資影響,。而這種非對(duì)稱(chēng)加息卻因?yàn)橄⒉钍杖氲臏p少,，增加了銀行的收益負(fù)擔(dān)。目前,，通脹問(wèn)題并沒(méi)有徹底解決,，銀行資產(chǎn)“負(fù)利率”問(wèn)題依然存在，如果貿(mào)然降低存款利率,，雖然轉(zhuǎn)嫁了銀行的利率風(fēng)險(xiǎn),，但是會(huì)令消費(fèi)者因資產(chǎn)縮水而造成消費(fèi)能力明顯降低。這不符合刺激內(nèi)需的政策宗旨,。另一方面,，如果對(duì)各大行也下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，那么很可能因流動(dòng)性注入過(guò)猛,，造成通脹壓力,，反而會(huì)沖銷(xiāo)刺激內(nèi)需，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和緩解就業(yè)壓力的本意,。當(dāng)然也不排除會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性注入效果不明顯的問(wèn)題,，如是，則央行會(huì)把存款準(zhǔn)備金率下降適用到包括五大行在內(nèi)的整個(gè)銀行業(yè),。這也是政府在滯脹壓力依然存在的環(huán)境下,，必須采取有“保”
有“壓”政策的意圖,。
第二,，今天的貨幣政策調(diào)整方向，回到了世界貨幣政策方向的軌道上,，大大降低了前一陣“異向”的貨幣政策操作所帶來(lái)的熱錢(qián)大量流入的風(fēng)險(xiǎn),，比如，周邊成熟市場(chǎng)已經(jīng)降息,，我們卻因?yàn)閲?guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩的壓力而無(wú)法降息,，結(jié)果緩解壓力的效果十分有限，套匯套息的外部資金依然不斷流入,。但今天我們首先釋放降息信號(hào),，在周邊市場(chǎng)進(jìn)入新一輪降息救市之前，采取行動(dòng)，以擴(kuò)大流動(dòng)性,，縮小內(nèi)外實(shí)際利差(尤其是民間金融的利率成本會(huì)因?yàn)榱鲃?dòng)性的注入而降低),，防止熱錢(qián)進(jìn)一步流入進(jìn)行套利的可能性。雖然這一效果比較有限,，但中國(guó)政府已經(jīng)意識(shí)到美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致熱錢(qián)流入中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn),，今后匯率等要素價(jià)格的市場(chǎng)化，也完全在政策考慮的籃子里,。由于這些要素價(jià)格的雙向波動(dòng),，會(huì)大大增加熱錢(qián)“套利”的成本。
第三,，在美國(guó)政府接管“兩房”,、美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)合美國(guó)十大銀行成立700億美元平準(zhǔn)基金，用來(lái)為存在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)提供資金保障,，確保市場(chǎng)流動(dòng)性之時(shí),，我們也釋放流動(dòng)性(本次貨幣政策的內(nèi)外“同步性”)，雖然對(duì)我國(guó)股市的影響是間接的,，但是它改變了銀行的流動(dòng)性,，資本市場(chǎng)價(jià)值投資的基本面會(huì)有改觀，從而提升指數(shù)的反彈,，帶動(dòng)投資者信心的恢復(fù),，為股市的下一輪良性的發(fā)展創(chuàng)造契機(jī)。至少,，也能夠減少美國(guó)股市因?qū)鹑谖C(jī)爆發(fā)的擔(dān)憂(yōu)所產(chǎn)生的震蕩表現(xiàn),，所造成的對(duì)中國(guó)股市的負(fù)面“溢出效應(yīng)”。另一方面,，這一海內(nèi)外同步“救市”舉措,，打破了前一陣制度救市和口頭干預(yù)的格局，通過(guò)資金量對(duì)我國(guó)銀行業(yè)的直接注入,，來(lái)緩解美國(guó)次貸風(fēng)波所造成的全球流動(dòng)性“消失”的風(fēng)險(xiǎn),。
總之，這次貨幣政策的調(diào)整,，反映了中國(guó)政府已經(jīng)認(rèn)識(shí)到當(dāng)前國(guó)內(nèi)外嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)環(huán)境,，展示了中國(guó)政府今后貨幣政策“隨機(jī)應(yīng)變”的操作特點(diǎn)。我們認(rèn)為,，政府還會(huì)結(jié)合產(chǎn)業(yè)政策,、財(cái)政政策和匯率政策等手段，來(lái)努力探索推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和尋找科學(xué)的可持續(xù)發(fā)展之路,。
(作者系復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng),、金融學(xué)教授)
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