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事件:
為加強(qiáng)銀行體系流動性管理,，中國人民銀行決定上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個百分點,，于2008年6月15日和25日分別按0.5個百分點繳款。地震重災(zāi)區(qū)法人金融機(jī)構(gòu)暫不上調(diào),。
點評:
2008年6月7日,，為加強(qiáng)銀行體系流動性管理,，中國人民銀行決定上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個百分點，于2008年6月15日和25日分別按0.5個百分點繳款,。地震重災(zāi)區(qū)法人金融機(jī)構(gòu)暫不上調(diào),。此舉使準(zhǔn)備金率突破我們前期17%的預(yù)測上限，達(dá)到17.5%,，是央行今年迄今為止應(yīng)對流動性的最重的一次出擊,，是對宏觀經(jīng)濟(jì)運行和調(diào)控的一次大的修正，其效果有待時間的檢驗。
針對此次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的可能誘因,，我們對相關(guān)的市場觀點進(jìn)行思考和辨析,，希望能對準(zhǔn)備金政策有一個進(jìn)一步的認(rèn)識。
市場觀點一,，目前最大的流動性來源可能要屬外匯儲備的增加了,。截至4月底，我國外匯儲備余額已高達(dá)17566.4億美元,，其中4月份增長744.6億美元,，創(chuàng)出單月外匯儲備增長的歷史新高。其中,，貿(mào)易順差166.8億美元,，外商直接投資76億美元，尚有500億美元以上的熱錢無法解釋來源,，大約增加3500億元人民幣的流動性,。而存款準(zhǔn)備金率提高1%大約可以收縮4000億元人民幣的流動性。但是,，這樣做的問題也是顯而易見的,。一方面，市場對熱錢涌入的渠道和流向沒有一個清晰的認(rèn)識,，提高準(zhǔn)備金率勢必會限制投資,，壓縮信貸，進(jìn)一步造成市場資金的緊缺,，這將進(jìn)一步提高“地下錢莊”資
金的需求和資金的回報率,，可能反而會增加熱錢的涌入；另一方面,，17.5%的存款準(zhǔn)備金率和大約2%的超額存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)大大限制了銀行的運作空間,，對中小銀行的影響尤為嚴(yán)重。如果“不明外匯”5月份依然維持高位怎么辦,？繼續(xù)上調(diào)準(zhǔn)備金嗎,？準(zhǔn)備金還有多少空間?
我們認(rèn)為，這無疑是一種揚湯止沸的方法,，而且不具有持續(xù)性操作空間,。
市場觀點二，降低公開市場釋放流動性的影響,。由于年初公開市場上發(fā)行了較多的短期票據(jù)導(dǎo)致到期票據(jù)數(shù)額較大,，6月份大約有3500億元左右。不過由于隨后的票據(jù)發(fā)行多為長期的,，因此該數(shù)據(jù)的影響只是短期的,，也完全可以通過公開市場操作來完成,。通過中長期定向央票來收縮流動性可能更有針對性,，副作用也相對較小,。
市場觀點三，資本市場,，尤其是股票市場持續(xù)低迷,，大量資金流回銀行體系，導(dǎo)致銀行體系內(nèi)流動性進(jìn)一步增加,。不過從數(shù)據(jù)上看,，4月1日上證指數(shù)3329.16，而6月6日上證指數(shù)3329.67,，并不支持在這一時段做出上調(diào)存款準(zhǔn)備金,。實際上，上調(diào)準(zhǔn)備金會對上市公司的發(fā)展產(chǎn)生巨大的負(fù)面影響,，降低市場的整體估值水平,，使原本脆弱的市場雪上加霜，反而加緊市場資金向銀行體系內(nèi)的回流,。
市場觀點四,，通脹壓力大。盡管市場預(yù)期5月份CPI會回落到7.5-7.7%左右,，但由于基數(shù)提高,，因此通貨膨脹的不利影響比單純數(shù)據(jù)上反映的要更嚴(yán)重一些。通過上調(diào)存款準(zhǔn)備金率可以防止貨幣信貸增長過快,，有利于降低總需求,，從而穩(wěn)定物價水平。而且國家發(fā)改委也表示維持現(xiàn)行成品油價格政策有利于社會經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定,。不過,，我們認(rèn)為，如此大幅度的調(diào)高準(zhǔn)備金勢必帶來經(jīng)濟(jì)增長的下滑和能源,、原材料需求的下降,，從需求根源上削弱CPI的空間。而一旦CPI下降出較大的空間,，油價,、電價等前期控制的資源價格將可能逐步上漲，緩解供給動力不足的局面,，逐步還原正常的市場價格,。因為扭曲的管制價格畢竟是逆市場規(guī)律的，不支持長期性,，而且會造成中國補(bǔ)貼世界的不合理出口局面,。其實,，面對全球性的通脹周期，刻意地降低CPI指數(shù)沒有實際的意義,，如何保證在正在到來的高增長,、高通脹周期中維持經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運行，降低周期變動的波動性才是今后經(jīng)濟(jì)政策要多關(guān)心的地方,。
綜上所述,，我們認(rèn)為此次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率是一步險棋。流動性過剩是不可否認(rèn)的事實,，調(diào)整存款準(zhǔn)備金率是應(yīng)對流動性的一種最直接的方法,，但是需要把握好調(diào)整的幅度、頻率和時機(jī),；此外,，也要考慮到由此產(chǎn)生的負(fù)面影響。在根源上,，流動性只是一面鏡子,，最終還是要反映到發(fā)展與通脹這對矛盾的實體上來。犧牲一定的發(fā)展換來通脹的平穩(wěn)運行可能是此次上調(diào)準(zhǔn)備金率的最終目的,，而中間的控制流動性,、降低信貸需求是為了降低總需求，從而為能源價格管制的逐步放開創(chuàng)造價格空間,，并最終將通脹控制在一個合理的區(qū)域內(nèi),。
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