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高盛研究認(rèn)為,，特別國(guó)債的發(fā)行將延長(zhǎng)對(duì)沖票據(jù)的期限,。
對(duì)沖成本部分轉(zhuǎn)移
高盛中國(guó)區(qū)高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅在最近的一份報(bào)告中稱,，隨著特別國(guó)債的發(fā)行,，將有相當(dāng)一部分央行對(duì)沖操作的成本直接轉(zhuǎn)移到財(cái)政部。
目前,，為了維持國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng),，央行承擔(dān)了大部分的直接操作成本,，主要依賴發(fā)行央票和上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率來(lái)進(jìn)行對(duì)沖操作,。央行持有外匯資產(chǎn)和國(guó)內(nèi)債務(wù),，一旦人民幣對(duì)外國(guó)主要貨幣升值幅度大于中國(guó)和相應(yīng)國(guó)家之間的利差，央行就要承擔(dān)損失,，但在將來(lái),，特種國(guó)債的發(fā)行將直接分擔(dān)一部分央行對(duì)沖成本。
“發(fā)行特種債券實(shí)際上延長(zhǎng)了將來(lái)對(duì)沖工具的期限,，短期央票將會(huì)被中長(zhǎng)期的債券所替代,�,！�
根據(jù)高盛的數(shù)據(jù),，自2004年4月以來(lái)，3到6個(gè)月的短期央票在所有未償付的對(duì)沖債務(wù)中所占比例有所降低,。目前大部分央行未償付對(duì)沖票據(jù)是1年到3年期的長(zhǎng)期品種,。
在發(fā)行成本上,，梁紅認(rèn)為，發(fā)行特種國(guó)債的成本很可能要比發(fā)行央票略低,，因?yàn)樘胤N國(guó)債具有明顯的主權(quán)和免稅地位,。在發(fā)債時(shí)機(jī)選擇上，梁紅建議,，考慮到十年期國(guó)債收益率處在低于4.5%的低位,，現(xiàn)在發(fā)行長(zhǎng)債成本相對(duì)較低。
對(duì)沖壓力仍存
目前,，市場(chǎng)對(duì)于特別國(guó)債的發(fā)行方式仍然存在猜想和爭(zhēng)議,。高盛在研究中指出，發(fā)行特別國(guó)債不會(huì)對(duì)外匯流入產(chǎn)生影響,，它將不會(huì)改變維持宏觀穩(wěn)定所需的對(duì)沖力度,。
“無(wú)論是通過(guò)發(fā)行央票，政府債券或者是由其他機(jī)構(gòu)(如國(guó)家外匯投資公司)發(fā)行債券,，如果中國(guó)需要繼續(xù)對(duì)沖大量的外匯流入,，貨幣政策所承受的壓力將不會(huì)有根本性的改變�,！绷杭t指出,。
此外，高盛還認(rèn)為,，特種國(guó)債的發(fā)行和國(guó)家外匯投資公司即將運(yùn)營(yíng)的這部分外匯儲(chǔ)備不會(huì)對(duì)政府持有的全部資產(chǎn)頭寸產(chǎn)生影響,。
梁紅認(rèn)為，如果由財(cái)政部發(fā)行特種債券,，就意味著由財(cái)政部承擔(dān)國(guó)家外匯投資公司的成本,，如果利率上調(diào)和人民幣加速升值就有可能造成財(cái)政部的財(cái)政損失。
她舉例說(shuō),，假設(shè)財(cái)政部將要為這批長(zhǎng)期債券支付5%的利息,，人民幣相對(duì)于美元每年升值5%，財(cái)政部就需要至少獲得10%的以美元計(jì)價(jià)的回報(bào)才能使成本收益持平,。
此外,，高盛分析認(rèn)為，特種債券選擇何種發(fā)行方式還將對(duì)金融機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)和市場(chǎng)利率產(chǎn)生巨大影響,，如果這部分債券是通過(guò)市場(chǎng)招標(biāo)發(fā)行,，將會(huì)有助于中國(guó)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的收益率曲線建設(shè)，對(duì)整個(gè)收益率曲線產(chǎn)生向上的壓力,。然而,，更高的市場(chǎng)利率將會(huì)提高對(duì)沖成本，進(jìn)而減少外匯儲(chǔ)備投資的回報(bào)。
因此,，梁紅認(rèn)為,，不排除財(cái)政部采取非市場(chǎng)的方式來(lái)配置和定價(jià)這批債券的可能�,！叭绻沁@樣的話,，這部分債券的收益將會(huì)被人為壓低，金融機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)將會(huì)被擠出,，尤其是在目前存在通脹風(fēng)險(xiǎn)的情況下,。” |