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6月份人民銀行宣布重啟人民幣匯率形成機(jī)制改革，這令人想起2005年匯率改革后人民幣的升值進(jìn)程。然而,，時(shí)過(guò)境遷,，宣布重啟匯改至今，人民幣對(duì)美元的升值幅度不足1%,。有人認(rèn)為這是貨幣當(dāng)局“管理匯率”的結(jié)果，但其實(shí)不盡然。我們發(fā)現(xiàn),，盡管?chē)?guó)內(nèi)外輿論上都是預(yù)期人民幣升值,，但從5月和6月連續(xù)兩個(gè)月的熱錢(qián)流向看，無(wú)論是從中國(guó)外匯儲(chǔ)備的口徑還是從外匯占款的口徑,，經(jīng)簡(jiǎn)單統(tǒng)計(jì)（熱錢(qián)＝外匯儲(chǔ)備增量或外匯占款增量－外貿(mào)余額－FDI）竟然都是凈流出,，其中５月份從外匯儲(chǔ)備的口徑看，熱錢(qián)流出額達(dá)到787億美元,，6月份也有178億,。而這種情景，只有在美國(guó)次貸危機(jī)之后,，美元大幅升值的09年年初才發(fā)生過(guò),，這顯然出乎升值論者的預(yù)料。
其實(shí),，我們不能一味接受西方國(guó)家人民幣升值主張,，也不應(yīng)單純從購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)來(lái)衡量人民幣升值的幅度。而是更應(yīng)該從外幣和本幣的供求關(guān)系來(lái)思考人民幣未來(lái)走勢(shì),。如果看得更遠(yuǎn)些,，隨著中國(guó)人均GDP在今后6、7年內(nèi)突破1萬(wàn)美元,，國(guó)人對(duì)外幣的需求將持續(xù)提升,，這是因?yàn)椋?BR>
第一，中國(guó)富人階層的財(cái)富配置將從集中于國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)逐步轉(zhuǎn)向多元化和國(guó)際化,。國(guó)內(nèi)中高收入階層的資產(chǎn)絕大部分是住宅,，而我國(guó)目前住宅總市值大約是GDP總額的2-3倍之間，泡沫非常明顯,。而西方國(guó)家剛經(jīng)歷了次貸危機(jī),，大部分資產(chǎn)價(jià)格回歸合理，具有投資價(jià)值,。那么中國(guó)的高收入者其實(shí)是可以通過(guò)直接投資海外,、購(gòu)買(mǎi)QDII產(chǎn)品或其它灰色渠道來(lái)增加海外資產(chǎn)的配置量。例如,，投資國(guó)外的礦產(chǎn),、石油等采掘類(lèi)企業(yè)，購(gòu)買(mǎi)房地產(chǎn)等,。在美國(guó),，各方面環(huán)境比國(guó)內(nèi)好的地方，其別墅價(jià)格只有國(guó)內(nèi)的十分之一,，那可以賣(mài)出國(guó)內(nèi)的別墅而買(mǎi)入美國(guó)別墅,。這就會(huì)增加對(duì)外幣的需求量。
第二,，中國(guó)已經(jīng)成為向全球移民的第一大國(guó),。由于中國(guó)成為世界工廠,，過(guò)高的人口密度和農(nóng)村人口遷往城市，過(guò)少的耕地面積,，嚴(yán)重的環(huán)境污染,，同時(shí)，中國(guó)富人階層崛起的速度又是全球最快的,，使得有條件,、有財(cái)務(wù)能力出國(guó)定居的人口越來(lái)越多。據(jù)北京因私出境中介機(jī)構(gòu)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì),，2009年北京到美國(guó)投資移民的申報(bào)數(shù)量比2008年翻番,，而美國(guó)國(guó)務(wù)院最新公布資料顯示，08年10月至09年9月獲批的EB-5類(lèi)簽證移民總數(shù),，已經(jīng)從08財(cái)年的1443人,，上升至4218人，其中70%來(lái)自中國(guó),。此外,，中國(guó)的技術(shù)移民是更為龐大的群體，大約是投資移民的20倍,。從經(jīng)濟(jì)地理的版圖看,，中國(guó)即便向全球遷出5億人，也并不為過(guò),。而中國(guó)對(duì)外人口大遷移的過(guò)程,，也需要龐大的外匯。
第三,，中國(guó)境外旅游和對(duì)奢侈品的需求日益高漲,，估計(jì)不用多長(zhǎng)時(shí)間，中國(guó)必將超過(guò)美國(guó),，成為境外旅游的第一大國(guó),；超過(guò)日本，成為全球奢侈品消費(fèi)的第一大國(guó),。這同樣會(huì)增加外匯需求。而從外貿(mào)結(jié)構(gòu)看,，由于中國(guó)消費(fèi)升級(jí),，將使得中國(guó)的進(jìn)口增速今后會(huì)更快，又由于中國(guó)出口品的附加值較低,，而進(jìn)口品的附加值較高,，未來(lái)中國(guó)或許會(huì)成為貿(mào)易逆差國(guó)。
我們?cè)賮?lái)分析一下人民幣的供求關(guān)系,。從中國(guó)加入世貿(mào)之后的經(jīng)歷看,，由于大量的海外直接投資的流入,，中國(guó)因此成為FDI第一大國(guó)。而且,，長(zhǎng)期的外貿(mào)順差,，也使得我國(guó)的外匯儲(chǔ)蓄規(guī)模迅速膨脹，目前已接近2.5萬(wàn)億美元規(guī)模,。但繼續(xù)增加的空間似乎不太大了,。這是因?yàn)椋?BR> 第一，我們已經(jīng)看到,，F(xiàn)DI的增速已經(jīng)明顯下降,，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)高，對(duì)熱錢(qián)的吸引力已經(jīng)不大,，最近兩個(gè)月熱錢(qián)持續(xù)流出的現(xiàn)象,，似乎也在印證這一點(diǎn)。未來(lái)中國(guó)國(guó)際收支平衡表中,，資本賬戶率先出現(xiàn)逆差的概率很大,。
第二，國(guó)內(nèi)人民幣規(guī)模超常擴(kuò)張,，隱含著未來(lái)CPI的上漲壓力,。中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)Ｍ2增速驚人，大部分時(shí)間都在15%以上,，目前,，M2已達(dá)66萬(wàn)億元，幾乎是
GDP的200%,。而美國(guó)大約為70%左右,，且在過(guò)去50年中基本保持穩(wěn)定（見(jiàn)下圖）。同樣,，中國(guó)目前的M0為3.8萬(wàn)億元,，作為非國(guó)際化貨幣，其規(guī)模也相當(dāng)驚人,，說(shuō)明人民幣供給已經(jīng)有過(guò)大之嫌,，我國(guó)的印鈔機(jī)或許比美國(guó)轉(zhuǎn)得更快。
第三,，隨著中國(guó)人口紅利在2017年之后基本結(jié)束,，社會(huì)將逐步進(jìn)入老齡化時(shí)代，居民儲(chǔ)蓄率水平下降,，投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式轉(zhuǎn)為消費(fèi)拉動(dòng),，越來(lái)愈多的貨幣會(huì)進(jìn)入消費(fèi)領(lǐng)域，故國(guó)內(nèi)CPI上漲的壓力會(huì)很大，而GDP
增速在未來(lái)肯定會(huì)下降,，也將減少境外投資者對(duì)人民幣的需求,。
經(jīng)過(guò)以上本外幣供需關(guān)系的角度分析，使得我們確實(shí)有理由對(duì)現(xiàn)實(shí)中普遍認(rèn)同的人民幣升值之說(shuō)提出質(zhì)疑,，而且從今后更長(zhǎng)的時(shí)間段考量,，人民幣確實(shí)存在貶值壓力。據(jù)IMF提供的數(shù)據(jù)顯示,，94年中國(guó)匯率并軌至今,，人民幣實(shí)際有效匯率已經(jīng)升值45%以上，從2005年匯改至今,，也已經(jīng)升值了19.65%,，說(shuō)明人民幣升值的幅度已經(jīng)不小了。但我們不能期望未來(lái)人民幣升值的幅度會(huì)像當(dāng)初日元一樣,，畢竟日本制造業(yè)的崛起,，日本成為出口大國(guó)，都是建立在教育,、科技和管理水平領(lǐng)先于全球的基礎(chǔ)上,，而我國(guó)則主要靠低廉的勞動(dòng)成本、廉價(jià)土地和高能耗,，并以環(huán)境污染為代價(jià),，這樣的經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)注定的難以持續(xù)下去的，也就注定了人民幣升值只是一個(gè)不太長(zhǎng)的過(guò)程,，而貶值的壓力會(huì)隨著中國(guó)的未富先老,、出口減速、及資本管制的放松而逐步加大,。 |