現(xiàn)在有幾方面的數(shù)據(jù)可以相對清晰地描述巨額貸款的去向,，倘使資金未流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)可能帶來非常負(fù)面的影響,。至少貨幣政策溫和調(diào)整的必要性已經(jīng)凸顯,。在經(jīng)濟(jì)還未真正復(fù)蘇,，民間資本的投資意愿還不足的大背景下,，公開市場操作，定向票據(jù)發(fā)行,，必要時(shí)調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,，還有新增貸款規(guī)模的控制等量化型工具，應(yīng)該都是下半年可能動(dòng)用的政策手段,�,！ �
今年上半年新增貸款7.37萬億，大大超過經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中增長的貨幣需求28.46%的貨幣供應(yīng)總量M2的增長,，引起很多貸款是否進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的爭論,，以及可能帶來其他負(fù)面效應(yīng)的擔(dān)心。筆者認(rèn)為,，現(xiàn)在有幾方面的數(shù)據(jù)可以相對清晰地描述貸款的去向,，資金未流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，可能帶來非常負(fù)面的影響,。
首先,，企業(yè)存款增加降低貨幣政策效應(yīng),。
企業(yè)存款大幅增長,，隱含銀行的企業(yè)貸款轉(zhuǎn)存的可能性。央行上半年數(shù)據(jù)顯示,，企業(yè)存款增加52934億元,，同比多增37665億元。在企業(yè)利潤仍然是負(fù)增長,，企業(yè)創(chuàng)造的積累同比下降的情況下,，由企業(yè)積累增加帶來的企業(yè)存款增加不是特別有其合理性。所以企業(yè)存款的大幅增加,，不排除企業(yè)的銀行信貸資金,，并未真正全部進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，相反卻又可能有較大部分作為存款返回銀行,。
企業(yè)貸款變成存款,，如果主要是活期存款，問題不會(huì)很大,，活期存款可能是項(xiàng)目的總體貸款分期投資的一個(gè)零時(shí)性資金管理行為,，可能成為下一階段的投資而進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，對當(dāng)期經(jīng)濟(jì)增長仍然會(huì)產(chǎn)生拉動(dòng)效應(yīng),。但如果企業(yè)長期信貸轉(zhuǎn)變?yōu)榇蠓黾拥亩ㄆ诖婵�,，對�?dāng)期經(jīng)濟(jì)增長就很難有直接拉動(dòng)效應(yīng)了。如此,，我們在判斷分析信貸增長和投資增長拉動(dòng)驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的成熟乘數(shù)效應(yīng)時(shí),，可能就要打折扣,，那將大大降低寬松貨幣政策的作用。換句話說,，7.3萬億的信貸增長,，不會(huì)帶來正常情況下信貸增長的經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)效應(yīng)。
其次,，資金流入股市樓市隱藏銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),。
房地產(chǎn)投資性行為推高房價(jià)，顯示資金流入投資性房地產(chǎn),。統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示,，在上半年房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金來源中，國內(nèi)貸款為5381億元,，同比增長32.6%,；個(gè)人按揭貸款2829億元，增長63.1%,。由此估計(jì),，上半年金融房地產(chǎn)信貸資金超過8000億。
最近各地房價(jià)不斷上漲,，已接近了2007年的高峰水平,，如此高房價(jià)絕對不是所謂“剛性需求”群體所能承受的。所以,，近期房地產(chǎn)的繁榮應(yīng)該是投資性活動(dòng),，或者是投機(jī)性活動(dòng)所致。而投機(jī)性活動(dòng)的目的是為了賺錢或轉(zhuǎn)手賣出,，并不是為了居住目的,，只不過是把空置率從發(fā)展商手中轉(zhuǎn)移到投資人手中，對實(shí)際拉動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè),，比如裝修業(yè)的投資和消費(fèi)沒有實(shí)際意義,。因此，投機(jī)性房貸不能算進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì),。
更嚴(yán)重的是,，房價(jià)高漲，發(fā)出了房地產(chǎn)市場回暖的錯(cuò)誤信號(hào),，開發(fā)商又開始高價(jià)拿地,，銀行判斷房地產(chǎn)又成為優(yōu)質(zhì)貸款，放寬信貸條件,，大大增加信貸風(fēng)險(xiǎn),。誰是將來的買家呢？如果到時(shí)候賣不出去,，所有的風(fēng)險(xiǎn)就要銀行承擔(dān),。銀行的壞賬又該大幅攀升了,。
如果投資者是用自己的真金白銀買房子，價(jià)格偏高偏低都不是問題,。但是套取銀行資金投機(jī)房地產(chǎn),，引發(fā)銀行危機(jī)，問題就非常嚴(yán)重了,。銀行的風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)濟(jì)體系的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),。這次幾乎讓華爾街全線崩潰的金融危機(jī)，讓美國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)遭遇百年不遇的經(jīng)濟(jì)危機(jī),，最直接的原因之一,，就是華爾街和全球主要銀行和“影子銀行”，全部卷入次貸危機(jī)的深淵無法自拔,，引發(fā)華爾街乃至全球的“系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)”,，爆發(fā)全球危機(jī)。日本上世紀(jì)80年代末和90年代初爆發(fā)的泡沫危機(jī),，主要原因也是銀行資金大規(guī)模進(jìn)入房地產(chǎn)市場和股票市場,，泡沫破滅以后重創(chuàng)日本金融體系和日本經(jīng)濟(jì)，使日本經(jīng)濟(jì)“失去了十年”,。
管住銀行資金對投機(jī)性活動(dòng)的支持,，是確保房地產(chǎn)市場穩(wěn)定，回歸正常調(diào)整的關(guān)鍵,，也是避免金融體系乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)的關(guān)鍵,。
現(xiàn)在沒有官方數(shù)據(jù)顯示有信貸資金流入股市,。但看看當(dāng)下滬深股市資金流進(jìn)流出的變化,，特別是貨幣政策取向變化高度關(guān)注的情況，從貨幣政策變數(shù)的“權(quán)重”不斷被強(qiáng)化的市場范圍氛圍中,，可以判斷,，也可能有一部分巨額信貸進(jìn)入股市，是股市近期上漲的動(dòng)力之一,。
銀行資金推動(dòng)股市上漲,，就存在巨大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。如果說去年股市下跌近70%,，對經(jīng)濟(jì)和金融體系沒有太大影響,，最最重要的原因就是上一輪泡沫的形成，不是由大規(guī)模銀行資金推動(dòng)的,。銀監(jiān)會(huì)在泡沫形成過程中盡心盡職地充當(dāng)了“watching
Dog”,，使銀行系統(tǒng)避開了泡沫危機(jī)的沖擊，也使經(jīng)濟(jì)體系沒有受到本土市場泡沫破滅的影響,。
再者,，還應(yīng)該值得注意的是,，資金和信貸沒有流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，可能有三方面的問題,。
從微觀層面看,，銀行信貸可能主要給了國有企業(yè)。而國有企業(yè)不缺錢,，信貸返存銀行變身存款,，不能達(dá)成貨幣政策的拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的既定目標(biāo)。所以,，銀行信貸應(yīng)該更多向有資金需求的中小企業(yè)和民營企業(yè)傾斜,，拉動(dòng)民間投資，才能真正發(fā)揮新增貸款對經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)效應(yīng),。
從宏觀層面看,，6月貨幣供應(yīng)量增長28.46%。比上月末高2.72個(gè)百分點(diǎn),；再創(chuàng)新高,。如果以8%的經(jīng)濟(jì)增長，加上2%的通脹預(yù)期,，代表經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的貨幣需求,，那6月貨幣供應(yīng)增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所需要的貨幣增長18個(gè)百分點(diǎn)。也就是說,，那些超出經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所需要的貨幣供應(yīng)量,，流進(jìn)了資產(chǎn)市場，推高了資產(chǎn)價(jià)格泡沫,，進(jìn)而帶來銀行風(fēng)險(xiǎn),。所以，貨幣政策應(yīng)該有必要收回“過�,！钡呢泿殴⿷�(yīng),，以避免將來帶來不必要的麻煩。
從政策層面看,，如果不把資金流向分析清楚,，僅從巨額信貸增長的角度判斷對經(jīng)濟(jì)增長的影響，就會(huì)誤判將來的經(jīng)濟(jì)形勢,，誤導(dǎo)可能的經(jīng)濟(jì)政策,。
根據(jù)以上分析，政策取向,，至少貨幣政策溫和調(diào)整的必要性凸顯,。不過，
在經(jīng)濟(jì)還未真正復(fù)蘇,，民間資本的投資意愿還不足的大背景下,，調(diào)整基準(zhǔn)利率有百弊而無一利,，相信貨幣政策不會(huì)大動(dòng)干戈。但是,，公開市場操作,，定向票據(jù)發(fā)行，必要的時(shí)候調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,，還有新增貸款規(guī)模的控制等量化型工具,，應(yīng)該都是下半年收回過量貨幣可能動(dòng)用的政策手段。（作者系銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）
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