世界銀行最新的預測是：經(jīng)濟還有下行風險,，未來走勢不容樂觀,。股市為何會又強勢上升呢？業(yè)內(nèi)多數(shù)人的觀點是：因為全球經(jīng)濟都“不差錢”,，通貨膨脹表現(xiàn)為資產(chǎn)價格膨脹,。貨幣發(fā)多了,，這是不爭的事實；用消費物價指數(shù)（CPI）衡量的通貨膨脹并沒有出現(xiàn),，這也是不爭的事實,。在通貨膨脹浮出水面之后，資產(chǎn)價格膨脹是否會消失呢,？
經(jīng)濟學界最負盛名的華裔經(jīng)濟學家鄒至莊教授在他的博客中，用貨幣學派的公式（Mv=PY）解讀中國的通貨膨脹，說明從超額貨幣發(fā)行到通貨膨脹浮現(xiàn)有2-3年的時間滯后,，如果在這2-3年中,，實際產(chǎn)出由于超額貨幣的刺激而提高了，超額貨幣就會自行消化在新增產(chǎn)出之中,。這個公式支持了凱恩斯的適度通脹理論,，也提出了“適度”的衡量標準，即預期的實際產(chǎn)出,。如果把8%的增長目標設(shè)定為預期產(chǎn)出的下限,，把工業(yè)增加值的增長12%設(shè)定為上限，廣義貨幣（M2）的適度增長區(qū)間應為8-12%,。即使再把政府投資也設(shè)定為預期產(chǎn)出,，連續(xù)數(shù)月25%以上的貨幣增長也超過了“適度”的標準，結(jié)論是：通貨膨脹已經(jīng)事實上存在了,。
超額貨幣流入商品交易市場,，特別是流向消費物價指數(shù)“籃子”里的商品，必然引發(fā)令人擔憂的惡性通貨膨脹,。但是在現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟中,，超額貨幣還有另外兩個流向：一是流入國際商品市場，二是流入資產(chǎn)交易市場,。
流入國際市場的貨幣不僅不會引發(fā)國內(nèi)通貨膨脹,，反而會置換實體經(jīng)濟的商品或生產(chǎn)資料進入本土經(jīng)濟，等于增加了本土經(jīng)濟的實際產(chǎn)出,。所以,，每流出一個貨幣單位就能消化兩個單位的超額貨幣。從這個角度看貨幣輸出,，超額貨幣和預期產(chǎn)出之間就增加了一個新變量,。流入資產(chǎn)交易市場的貨幣會導致資產(chǎn)價格膨脹，但資產(chǎn)溢價通常不會被視為通貨膨脹,，反而會放大財富效應,，使超額貨幣消化在資產(chǎn)價格膨脹之中。資產(chǎn)溢價越高,，對超額貨幣的吸收量就越大,，資產(chǎn)泡沫就成為投資人揮之不去的身影。從這個角度看投資品市場,，超額貨幣和預期產(chǎn)出之間也增加了一個新變量,。
在貨幣學派的通貨膨脹公式中加入上述兩個新變量，就解讀了國際化和證券化的內(nèi)在驅(qū)動,，說明通貨膨脹可以“潛伏”在國際市場和投資市場之中,。目前中國經(jīng)濟的“特色”究竟是什么呢,？我認為是“三高”：高通脹驅(qū)動高成長解決高失業(yè)。上世紀80年代的“高”增長不過是“保四爭五”,，即經(jīng)濟增長4-5%,，現(xiàn)在卻不能容忍低于8%的經(jīng)濟增長速度。原因是城市化以每年1%的速度增長,，就業(yè)壓力因此逐年上升,，經(jīng)濟增長中的“基數(shù)”也就逐漸提高了。久而久之,，以超額貨幣發(fā)行刺激經(jīng)濟增長的宏觀調(diào)控模式逐漸形成,，通貨膨脹就成為“三高”之一，與中國經(jīng)濟的高成長和高失業(yè)如影隨形,。超額貨幣的發(fā)行雖可解燃眉之急,，卻是覆水難收，積重難返,，這就需要有容納超額貨幣的市場——于是先有出口,，后有股市，再有房地產(chǎn),，這三個領(lǐng)域相繼成為吸納超額貨幣的蓄水池,，掩蓋了長期存在的高通脹。
出口,、股市,、房市共同構(gòu)成為超額貨幣的三大蓄水池，在出口急劇下降的現(xiàn)階段,，股市和房市還要分攤原來由出口所承擔的貨幣份額,，從而使超額貨幣驅(qū)動股市和房市在互動中走高。所以我在年初講：“上半年買股,，下半年買房”�,，F(xiàn)在看來，股市房市的“通貨膨脹”比預期來得更生猛,，預計還將在互動中持續(xù)走高,。資產(chǎn)交易市場中的“通貨膨脹”是在實體經(jīng)濟下滑時發(fā)生的，這是一種新型的滯脹,，可定義為“投資性滯脹”,，即實體經(jīng)濟增長的停滯與資產(chǎn)價格的膨脹。這種新型滯脹與CPI代表的通貨緊縮并存,，因為超額貨幣的發(fā)行會在通貨緊縮時加速,，從而在投資市場中演繹了一個新的“三高”：高通脹驅(qū)動高股價帶動高房價。和實體經(jīng)濟中的“三高”不同,，這是虛擬經(jīng)濟中新的“三高”,，但源頭都是超額貨幣的發(fā)行即高通脹,。
“投資性滯脹”作為經(jīng)濟增長的一個特殊階段，是以CPI衡量的通貨緊縮為前提的,，因為CPI代表的通貨膨脹一旦浮出水面,，超額貨幣的發(fā)行速度必然下降，政府的貨幣政策將逐漸收緊,，資產(chǎn)交易市場中的“通貨膨脹”就會相對弱化。換句話說,，在以CPI代表的通貨膨脹浮出水面之時,，如果實體經(jīng)濟的增長依然遲滯，不能支持高股價和高房價,，股市和房市的非理性繁榮就會結(jié)束,。有些學者說“通脹無牛市”，這或許也是原因之一,。
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