當今各國經(jīng)濟刺激過程中最大困難之一是金融機構的“惜貸”，但中國的情況卻恰恰相反,，在政府的指導下銀行出現(xiàn)了超常規(guī)的信貸擴張,。
到5月末,，金融機構人民幣各項貸款余額36.21萬億元,，同比增長高達30.6%,。新增貸款特別是中長期貸款主要流向了政府項目,。央行5月6日發(fā)布的貨幣政策執(zhí)行報告顯示,，一季度中長期貸款的50.1％投向基礎設施相關行業(yè),。與之對應的是,，一季度鐵路運輸業(yè)投資增速高達102％。4,、5月信貸增量較前幾月大幅下降,，回落到5918億元和6645億元，但其中的中長期貸款的占比大幅提升,，分別占到新增貸款的84%和67.6%,。4、5月的中長期貸款的大部分依然是流入政府投資項目,，這會在后續(xù)時間內(nèi)繼續(xù)支撐政府投資項目的高增長,。
2009年1-5月份，新增信貸達5.84萬億,，這一規(guī)模超過歷史任一年的全年規(guī)模,。4月份開始，信貸增速將回復到可持續(xù)的寬松水平,，我們預計下半年信貸投放量盡管比不上一季度,，但依然會在寬松狀態(tài)。做出這一判斷是基于以下理由：
首先,，固定資產(chǎn)投資高度依賴信貸資金,。貸款增速與固定資產(chǎn)投資增速之間存在明顯的相關關系。在進出口大幅下滑的情況下,，要實現(xiàn)“保八”任務就必須確保投資,。1季度財政收入同比下降8.3%，4月份財政收入同比下降13.6%,，在這種情況下投資對信貸資金的依賴度進一步提高,。
其次，地方財政資金不足使得地方投資項目也將依賴于信貸資金,。在4萬億刺激經(jīng)濟計劃中，中央拿出的投資資金是1.18萬億元,，這部分資金基本已經(jīng)落實,。其他資金來源是：地方配套資金、民間資金和銀行信貸,。目前,，缺口最大的是地方資金,，前期審計署公告顯示，截至3月底地方配套資金到位率僅為48%,。中央通過代地方發(fā)債方式解決了2000億元的資金缺口,，但這遠遠不夠。按照中央和地方1：1的資金配比關系,，每年尚有3900億資金無法落實,。這部分資金來源除了增發(fā)地方債之外，可能相當部分要靠銀行信貸解決,。
再者,，國務院近期發(fā)文對固定資產(chǎn)投資項目資本金比例進行適當調整，適當降低了最低資本金比例要求,。這一舉措無疑是默許地方政府及企業(yè)更大力度地運用信貸手段“加杠桿”式地投資,，這將助推信貸資金進入投資項目。
信貸高增長在改變著市場的預期,。我們看到,，市場人士紛紛減緩了對通縮的擔憂而上調了通脹的預期，通脹預期的彌漫已經(jīng)影響到了企業(yè)和居民的行為,。2009年5月末,，M2余額54.82萬億元，同比增長25.74%,，增幅比上月末低0.21個百分點,；M1余額18.2萬億元,同比增長18.69%，比上月末高1.21個百分點,，M1和M2之差在收窄,，表明更多的存款在被活期化，經(jīng)濟活躍程度在提高,。
我們初步預計2009年全年新增貸款規(guī)模為9萬億元,。除去1-5月份的5.84萬億，未來平均每月新增信貸規(guī)模約4500億元左右,，6月份以后信貸同比增速將出現(xiàn)回落趨勢,。估計全年信貸增速為29.7%，比2003年歷史最高水平的21%還要高8.7個百分點,。
隨著大規(guī)模經(jīng)濟刺激效應的逐步發(fā)揮,，下半年經(jīng)濟回升是大概率事件，因此我們認為當前利率處于此輪經(jīng)濟周期的底部,。我們預計全年CPI為-0.5%,，年底發(fā)生通脹的可能性不大，年內(nèi)再次降息的可能性接近于零，下半年存貸款利率將基本維持現(xiàn)有水平,。同樣,，預計存款準備金率也將維持不變。因為貨幣政策的基調不會改變,，并且在遵循謹慎靈活的操作思路的情況下,，央行回籠貨幣將以公開市場操作為主。
（作者為海通證券宏觀經(jīng)濟首席分析師） |
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