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2007年3月至今，全球經(jīng)濟(jì)受次貸金融危機(jī)影響而未能延續(xù)增長(zhǎng)勢(shì)頭，以美國(guó)為代表的部分經(jīng)濟(jì)體幾乎陷入衰退,，中國(guó)面臨的巨大通脹壓力亦在2008年第三季度出現(xiàn)逆轉(zhuǎn),。其間，在國(guó)際金融市場(chǎng)接連遭受打擊之余,，我國(guó)資本市場(chǎng)的一瀉千里使世人不得不深刻反思現(xiàn)有機(jī)制，探尋資本市場(chǎng)的新動(dòng)力�,？v觀現(xiàn)有對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)新動(dòng)力的大多數(shù)建議，主要集中于多層次市場(chǎng)體系建設(shè),、自主創(chuàng)新,、金融混業(yè)、金融創(chuàng)新,、人民幣升值和中國(guó)經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)周期等,，令人遺憾的是，時(shí)至今日對(duì)新動(dòng)力的探討都忽略了在強(qiáng)化金融監(jiān)管呼聲不斷高漲下,，以維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展為己任的金融反壟斷制度在次貸危機(jī)升級(jí)為金融危機(jī)后已得到國(guó)際越來(lái)越多的關(guān)注,，更忽略了金融競(jìng)爭(zhēng)對(duì)資本市場(chǎng)的巨大奠基作用，金融反壟斷制度必將成為包括我國(guó)在內(nèi)的世界資本市場(chǎng)發(fā)展的新動(dòng)力,。針對(duì)國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)正面臨重大調(diào)整,，尤有必要首先在國(guó)際層面厘清金融危機(jī)暴露出的金融壟斷本質(zhì)及歐美經(jīng)濟(jì)體凸顯金融反壟斷執(zhí)法，之后,，以證券承銷,、創(chuàng)業(yè)板、金融控股公司和產(chǎn)業(yè)投資基金等規(guī)范宜融入金融反壟斷制度為視角,，前瞻地評(píng)析現(xiàn)行資本市場(chǎng)的制度缺失,，為后奧運(yùn)時(shí)代中國(guó)資本市場(chǎng)注入新的強(qiáng)勁制度動(dòng)力,。
次貸即是次級(jí)按揭貸款，美國(guó)以FICO評(píng)分為標(biāo)準(zhǔn),，將其與優(yōu)級(jí)貸和Alt-A歸為三大按揭類型,。次貸金融危機(jī)的整個(gè)過(guò)程與金融壟斷息息相關(guān)。次貸由于以犧牲金融穩(wěn)定,、金融消費(fèi)者利益為代價(jià),，帶有很強(qiáng)的掠奪性，所以可被視為金融反壟斷監(jiān)控的對(duì)象,，但由于次貸滿足了借款人“居者有其屋”的需求并以此推動(dòng)房產(chǎn)業(yè)發(fā)展,，加之當(dāng)局奉行弱化監(jiān)管理念，盡管其行為具備掠奪性,，當(dāng)局權(quán)衡利弊后未遵循“本身違法”的反壟斷原則,，而是適用“合理規(guī)則”，放松了監(jiān)管,。次貸形成后,，通過(guò)資產(chǎn)證券化在國(guó)際資本市場(chǎng)打包出售，隨著金融市場(chǎng)全球化的助推,，次貸風(fēng)險(xiǎn)被數(shù)倍放大,。在此階段，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)次貸證券化產(chǎn)品進(jìn)行評(píng)級(jí),，信用評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)由標(biāo)準(zhǔn)普爾,、穆迪和惠譽(yù)所壟斷，由于評(píng)級(jí)業(yè)多年來(lái)既存的定價(jià)制度缺陷,，三家機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)時(shí)遂濫用評(píng)級(jí)權(quán),，夸大次貸證券狀況以獲利。另外,，作為美國(guó)最大的兩家具有政府隱性擔(dān)保的住房抵押貸款金融機(jī)構(gòu)，房利美和房地美牽涉的次貸證券超過(guò)5萬(wàn)億美元,，幾乎壟斷了二級(jí)抵押貸款市場(chǎng),，由于市場(chǎng)缺乏必要的競(jìng)爭(zhēng)而使風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度積聚，次貸危機(jī)爆發(fā)后不久,，兩大機(jī)構(gòu)驚爆巨額虧損,，最終被接管。2008年3月起,，美國(guó)金融市場(chǎng)格局突變,，摩根大通收購(gòu)貝爾斯登，半年后,，華爾街五大投資銀行陸續(xù)“覆滅”,，更高形式的金融壟斷隨之代替了舊有的投行與商行并存但相對(duì)更具競(jìng)爭(zhēng)性的格局,，美國(guó)銀行、富國(guó)銀行,、摩根大通和花旗控制了全美55%以上的按揭市場(chǎng),，由于競(jìng)爭(zhēng)者減少，市場(chǎng)參與者串謀以及貸款利率被提高的可能性大大增加,。在同一時(shí)期,，次貸危機(jī)拖累美元幣值走低，全球油價(jià)飆升,，2008年7月11日,，紐約商品交易所8月份交貨的輕質(zhì)原油期貨，盤中價(jià)格創(chuàng)下每桶147.27美元新高,，盡管油價(jià)沖高原因眾多,，但原油期貨交易市場(chǎng)存在的價(jià)格操縱行為已得到確認(rèn)。
金融危機(jī)中,，美歐經(jīng)濟(jì)體除通過(guò)注資,、接管、政府保證等方式維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定以恢復(fù)公眾對(duì)金融市場(chǎng)的信心外,，已默認(rèn)放松金融監(jiān)管存在的弊病,，力圖通過(guò)遏制金融壟斷力量以避免競(jìng)爭(zhēng)被扭曲，突出金融反壟斷制度對(duì)金融體系平穩(wěn)發(fā)展的動(dòng)力價(jià)值,。高盛,、摩根士丹利和運(yùn)通轉(zhuǎn)型為銀行控股公司，以及富國(guó)銀行收購(gòu)美聯(lián)銀行成為全美第二大儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)均通過(guò)了美國(guó)金融反壟斷審查,；歐盟當(dāng)局也強(qiáng)調(diào),，競(jìng)爭(zhēng)政策雖對(duì)戰(zhàn)勝金融危機(jī)作用有限，卻亦是重要的應(yīng)對(duì)途徑,，必須應(yīng)用競(jìng)爭(zhēng)及消費(fèi)者政策使市場(chǎng)高效運(yùn)行,。
2007年至2008年，中國(guó)股市從6000點(diǎn)跌破2000點(diǎn),，其原因除占經(jīng)濟(jì)發(fā)展比重較大的出口受金融危機(jī)沖擊外,，還包括國(guó)內(nèi)通脹壓力、非理性投資甚至是投機(jī)等諸多因素,，我國(guó)資本市場(chǎng)在國(guó)際金融動(dòng)蕩形勢(shì)下如何挖掘自身潛力已成當(dāng)務(wù)之急,。除借鑒他國(guó)多年的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，還應(yīng)充分理解我國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)治久安之道實(shí)為提升自己的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),，而金融競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)須憑借金融反壟斷制度才能維系,。由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是法制經(jīng)濟(jì)，目前最緊迫的任務(wù)之一就是當(dāng)局應(yīng)盡快依托《反壟斷法》,，理順資本市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)則,，化解現(xiàn)行金融法律制度與金融競(jìng)爭(zhēng)及金融消費(fèi)者和投資者權(quán)益保障可能出現(xiàn)的沖突,，運(yùn)用經(jīng)濟(jì)手段，客觀,、理性,、審慎、前瞻地建立并完善金融反壟斷制度,，實(shí)施金融反壟斷制度為資本市場(chǎng)理性發(fā)展保駕護(hù)航的國(guó)家戰(zhàn)略,。
一是規(guī)范證券承銷。證券市場(chǎng)對(duì)傳統(tǒng)壟斷行為的規(guī)制集中于打擊內(nèi)幕交易和操縱證券交易行為,，除此之外,，更隱蔽的壟斷行為存續(xù)在諸多環(huán)節(jié)中。以承銷為例,，《證券法》規(guī)定：“股票發(fā)行采取溢價(jià)發(fā)行的,，其發(fā)行價(jià)格由發(fā)行人與承銷的證券公司協(xié)商確定�,！睂�(shí)踐中,，證券公司常處于優(yōu)勢(shì)地位，完全具備濫用優(yōu)勢(shì)地位的能力和機(jī)會(huì),；此外,，若多家證券公司參與承銷，更可能出現(xiàn)證券公司串謀,，導(dǎo)致股票溢價(jià)發(fā)行價(jià)格畸高,。經(jīng)過(guò)金融壟斷行為滲透后的證券市盈率大多很高，一旦市場(chǎng)主體借助有利時(shí)機(jī),，特別是資本市場(chǎng)繁榮之時(shí)炒作證券,，其價(jià)格必迅速躥升，股價(jià)不僅會(huì)被高估,，甚至?xí)霈F(xiàn)投機(jī)性泡沫,，這自然為證券價(jià)格大幅下挫留足空間。通常認(rèn)為,，市盈率達(dá)28倍以上時(shí)被視為出現(xiàn)投機(jī)性泡沫,。2007年10月16日，上證綜指突破6000點(diǎn)時(shí),，滬深A(yù)股市盈率就一度超過(guò)80倍，這為資本市場(chǎng)重挫埋下了伏筆,。
二是規(guī)范金融控股公司,。近年來(lái)，我國(guó)金融創(chuàng)新在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下不斷強(qiáng)化,，金融業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇,，混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)明顯,，通過(guò)在資本市場(chǎng)并購(gòu)等方式實(shí)現(xiàn)對(duì)金融機(jī)構(gòu)控制的金融控股公司，由于可實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和協(xié)同效率而備受追捧,，但金融控股公司帶來(lái)的負(fù)效應(yīng)仍未得到足夠重視,。初期，金融控股公司的合并行為會(huì)帶來(lái)金融市場(chǎng)參與主體減少,，其可能以犧牲社會(huì)福利和金融消費(fèi)者利益為代價(jià)積極追求壟斷利潤(rùn),；隨著市場(chǎng)集中度逐步提高，為降低運(yùn)作成本,，業(yè)務(wù)重疊的冗余人員將可能被辭退,；中、后期,，公司不斷擴(kuò)張,，可能成為金融機(jī)構(gòu)甚至是非金融企業(yè)控股股東，進(jìn)而控制國(guó)家經(jīng)濟(jì)命脈,，由于金融自身的風(fēng)險(xiǎn)性,，若不對(duì)其實(shí)施的壟斷式非正當(dāng)關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)格監(jiān)管，必會(huì)威脅國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全,。
三是規(guī)范產(chǎn)業(yè)投資基金,。“產(chǎn)業(yè)投資基金”之名在我國(guó)已援用十余年,，但仍缺乏較統(tǒng)一的界定,，從特點(diǎn)、范圍和運(yùn)行模式看,，產(chǎn)業(yè)投資基金類似于國(guó)際通稱的私募股權(quán)基金,。以美國(guó)為例，私募股權(quán)基金是通過(guò)投資于金融或非金融機(jī)構(gòu)的股權(quán),、資產(chǎn)或者其他所有者權(quán)益,，以轉(zhuǎn)售或者其他方式處置為目的，金融控股公司,，該控股公司董事,、官員、雇員或者主要股東直接或者間接持有,、擁有或者控制的股份不得超過(guò)25%,，最長(zhǎng)持續(xù)期不超過(guò)15年，并且不以規(guī)避《銀行控股公司法》或者其他商業(yè)銀行投資條例為目的而設(shè)立的非直接運(yùn)營(yíng)公司,。簡(jiǎn)言之,，私募股權(quán)基金是以控股為方式，形成特定存續(xù)時(shí)段的金融控股機(jī)構(gòu)。一方面,，私募股權(quán)基金如控股,，必須接受是否規(guī)避了《銀行控股公司法》的審查，而銀行控股公司的設(shè)立則須經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的金融反壟斷審查,；另一方面,，私募股權(quán)基金處置股權(quán)、資產(chǎn)或者其他所有者權(quán)益時(shí)涉及退出機(jī)制,，而退出主要是通過(guò)并購(gòu)和首次公開發(fā)行來(lái)實(shí)現(xiàn),。并購(gòu)之所以受反壟斷審查是由于并購(gòu)會(huì)改變特定區(qū)域的金融產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)而形成壟斷，而首次公開發(fā)行在美國(guó)也必受反壟斷規(guī)制,，只因法律所限,，至今仍受金融反壟斷審查的豁免。
四是完善創(chuàng)業(yè)板制度,。從《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法（征求意見稿）》規(guī)定的創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行程序看,，保薦人保薦是發(fā)行人發(fā)行股票通過(guò)證監(jiān)會(huì)審批的必經(jīng)程序，如果保薦市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不充分,，或者保薦人濫用其優(yōu)勢(shì)地位,，發(fā)行人的上市期待利益必受損。短期內(nèi),，發(fā)行人發(fā)行申請(qǐng)未獲準(zhǔn),，發(fā)行成本居高不下，甚至導(dǎo)致未來(lái)投資人承擔(dān)過(guò)度風(fēng)險(xiǎn),；中長(zhǎng)期內(nèi),，創(chuàng)業(yè)板最終不能真正讓創(chuàng)新型企業(yè)獲取創(chuàng)業(yè)急需的資金以促使企業(yè)長(zhǎng)足發(fā)展，最終導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板成為“提高自主創(chuàng)新能力,、建設(shè)創(chuàng)新型國(guó)家”重要戰(zhàn)略平臺(tái)的初衷落空,。 |