此輪股市上漲從7月22日開始,，上證綜合指數(shù)7月21日的收盤年點位是2054點，至中秋節(jié)前的收盤點位已經(jīng)漲至2327,，34個交易日上漲了近300個點,，漲幅13%。同期,，中小板指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲幅度比上證綜指更大,，兩個指數(shù)漲幅均達到16%。
在A股上漲的過程中,，香港的H股市場同樣氣勢如虹,，8月中旬恒生指數(shù)突破25000點,，創(chuàng)6年新高。從國際金融市場看,，自7月份以來,，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)不斷走強，美元指數(shù)走勢強勁,，從80上漲到84,，漲幅近5%，是最近2年來美元指數(shù)最強的走勢,。從以往的經(jīng)驗看,，每當(dāng)美元指數(shù)走強，新興市場國家的股市就會走弱,，而這一次中國內(nèi)地和香港的股票市場卻打破常態(tài),，走出了獨立行情。
上述種種“異�,！爆F(xiàn)象表明,，股市的上漲的確有內(nèi)在的力量在支撐。筆者試圖從無風(fēng)險收益率的變動來解釋股市上漲的邏輯,。從時間窗口看,，股市是從7月底開始上漲的，此時的7月份的信貸數(shù)據(jù)應(yīng)該被市場主力機構(gòu)所掌握,。為何低于預(yù)期的信貸數(shù)據(jù)卻促使了股市的上漲?答案可能就是無風(fēng)險收益率出現(xiàn)轉(zhuǎn)折性變化,。
信貸需求的下降是市場無風(fēng)險收益率出現(xiàn)轉(zhuǎn)折的信號。要考察市場的無風(fēng)險收益率的變化應(yīng)該從融資的供給與需求兩方面來分析,。從資金供給方來看,，只有存在“剛性兌付”的潛規(guī)則前提下，投資者才會選擇信托等影子銀行,，一旦“剛性兌付”的潛規(guī)則不存在,，選擇影子銀行的資金就會減少。
從資金需求方來分析,，今年5月份之后,，房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了轉(zhuǎn)折信號，在沒有政策打壓的情況下房價出現(xiàn)了環(huán)比持續(xù)下跌的走勢,，房地產(chǎn)市場的各項指標隨之出現(xiàn)較大幅度的下滑,，房地產(chǎn)市場躺著賺錢的時代結(jié)束了，房地產(chǎn)投資節(jié)節(jié)走低,，房地產(chǎn)融資的需求當(dāng)然也會減少,。房地產(chǎn)市場出現(xiàn)轉(zhuǎn)折信號也影響到地方政府的融資平臺的融資需求。因為大多數(shù)地方政府的融資是以土地作為抵押的，土地價格的走低及交易量的下降影響到抵押物的價值,。與此同時,，《預(yù)算法》在全國人大的通過及反腐敗的深入也對地方政府的投資沖動產(chǎn)生了直接的抑制。
可見,，7月份的融資數(shù)據(jù)超預(yù)期減少,，很可能是融資需求出現(xiàn)轉(zhuǎn)折性變化的標志。如果這個判斷正確,，則意味著央行將很快開啟利率下調(diào)的大門,。
當(dāng)市場無風(fēng)險收益率出現(xiàn)趨勢性下降的信號，股市也將出現(xiàn)趨勢性走強,。當(dāng)前的情形和1995年底的情況十分類似,。筆者在2011年9月曾經(jīng)寫過一篇文章，主要觀點是2011年的股市所處的宏觀背景與1994年類似,。1994年是1993年開始的宏觀調(diào)控的第二年,，宏觀經(jīng)濟政策由寬松向正常的過渡階段，市場的資金面出現(xiàn)緊張,，股市一蹶不振,，1994年上半年股市加速下跌，即使有了后來的救市政策,，但市場上漲仍然難以持續(xù)，而下跌一直持續(xù)到1995年底,。2011年同樣是此輪宏觀調(diào)控的第二年,，投資者應(yīng)該對宏觀政策調(diào)整持續(xù)的時間要有充分的思想準備，因此,，筆者提出“要警惕股市出現(xiàn)大熊市”,。事后的市場表現(xiàn)印證了筆者的判斷。2010年開始的這輪宏觀政策調(diào)整,，至今已有三年多時間,，房地產(chǎn)市場出現(xiàn)趨勢性轉(zhuǎn)折及地方政府投資擴張沖動得到有效控制應(yīng)該是此次宏觀調(diào)控取得成功的信號，接下來也會出現(xiàn)市場利率逐步下降的過程,，新的股市投資盛宴將開啟,。
