7月16日，國家統(tǒng)計局的上半年宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示,，經(jīng)濟增速出現(xiàn)一定程度的回落。這雖在預料之中,，但當前喜憂參半的數(shù)據(jù)很容易增加人們對中國經(jīng)濟陷入兩難的擔憂。因此，下半年宏調(diào)將如何演繹穩(wěn)定性和可持續(xù)性也成為了市場關(guān)注的焦點。
毋庸置疑,，上半年GDP同比11.1%和二季度10.3%的增長并不低，超過了改革開放30年來年均9.67%的增速,。相對于首季度11.9%的偏熱經(jīng)濟增速,，二季度GDP增速的小幅回落客觀上與去年同期基數(shù)較高有關(guān)，無需過于緊張,，更不應由此出臺第二輪經(jīng)濟刺激計劃；而且二季度GDP增速的回落一定程度上減輕了經(jīng)濟過熱的擔憂,，應該是政府所期待的結(jié)果,。
至于二季度經(jīng)濟增速減緩是否預示著中國經(jīng)濟減速的開始,，我們認為這個趨勢是可以預見的，甚至不排除經(jīng)濟增速二次回探尋底的可能性,。具體而言,，上半年的數(shù)據(jù)顯示，制動經(jīng)濟增長的三駕馬車都出現(xiàn)了不同程度的回落,。
其一,，前6個月固產(chǎn)投資同比上漲25%，低于前5月固產(chǎn)投資同比25.9%的增速,。這主要是受當前政府經(jīng)濟刺激支出減緩,、房產(chǎn)新政壓低房地產(chǎn)投資和銀監(jiān)會等相關(guān)部門為過度膨脹的地方政府銀行信貸降溫等因素之影響所致。無須諱言,，2008年全球經(jīng)濟危機爆發(fā)以來,，中國經(jīng)濟能夠迅速復蘇并持續(xù)較快增長，主要依仗中央和地方政府出臺的巨額經(jīng)濟刺激計劃,。這種過度依賴政府投資而推動的經(jīng)濟增長受到了政府財力等因素的限制而并不可持續(xù),。當前，雖然中央政府財政赤字保持在GDP的3%以內(nèi),，但由于缺乏可以全面反映政府資產(chǎn)負債狀況的政府會計準則,，加之中央政府經(jīng)濟刺激計劃的資金投入主要依賴于地方政府的配套負債，因此,，政府經(jīng)濟刺激計劃的可持續(xù)性并非倚重于中央政府的財力,，而取決于地方政府籌集負債的能力。因此,，今后投資增速穩(wěn)步回落存在較大可能,。
其二，上半年的消費數(shù)據(jù)也顯示出增長開始乏力的問題,。上半年全社會消費品零售總額同比增長18.2%,，雖比去年同期加快3.2個百分點，但低于前5月18.7%的同比增速,。消費對于中國經(jīng)濟的貢獻度一直較為穩(wěn)定,，并不存在強勁推動經(jīng)濟增長的可信空間。若考慮當前通脹之影響,，當前消費增長并不突出,，即若扣除上半年2.6%的CPI增長，簡易匡算全社會消費品零售總額同比增長約為15.6%,，而且由于居民的消費結(jié)構(gòu)與CPI商品籃子的權(quán)重并不相互吻合,，如上半年以來農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)等價格增長較快，而農(nóng)產(chǎn)品等日常消費品對居民而言是剛性需求,，顯然消費總額的增長并不代表消費量的增長,。因此用消費總額這一指標統(tǒng)計消費情況在統(tǒng)計技術(shù)上遮蓋了消費結(jié)構(gòu)性問題,，存在高估消費的統(tǒng)計偏差。
同時,，當前消費總額的穩(wěn)健較快增長也不具有可持續(xù)性：一方面,，汽車、家電等以舊換新,、下鄉(xiāng)等消費刺激計劃的延續(xù)推動了消費的增長,，如上半年汽車類消費增長37.1%，家具類增長38.5%,，家電類也增長28.8%,。然而，政策優(yōu)惠下的消費刺激帶有消費的跨期交易特征——本來以后買的,，因為優(yōu)惠政策而提前消費了,，這必然影響未來相應的消費的。另一方面,，居民收入依舊低于GDP增長也牽制著未來消費的容量,。上半年城鎮(zhèn)居民家庭人均總收入同比增長10.2%，扣除價格因素實際增長7.5%,，均低于GDP增速,。收入增長低于GDP和消費增長速度反映居民把更多收入用于消費，這既反映真實通脹要顯著高于CPI的統(tǒng)計數(shù)字,，又隱射出未來的消費增量空間不會太大,。畢竟，在居民收入占GDP比重近年來日益走弱下,，讓消費增速再快起來無疑是竭澤而漁,。
其三，外需市場不穩(wěn)定,、貿(mào)易條件日趨惡化,，顯示外需對GDP的支撐依舊不容樂觀。上半年出口同比增長35.2%,，進口則為52.7%,。其中6月份的出口和進口分別同比增長43.9%和34.1%；相比5月份出口和進口同比增長48.5%和48.3%有所回落,。6月份進口增速回落至34.1%反映國內(nèi)外需市場出現(xiàn)了明顯的減緩態(tài)勢——在加工貿(mào)易依然占據(jù)中國貿(mào)易主導地位下,，進口是出口的函數(shù)，進口下降意味著出口不確定風險增加,；而隨著中國要素資源對外依存度日益走高下,，進口增長狀況也反映國內(nèi)投資和消費的狀況，進口較快回落反映國內(nèi)消費和投資出現(xiàn)了回落跡象，這與6月份PMI持續(xù)下降相互映照,。
另外,，歐債危機的持續(xù)蔓延,，美歐等經(jīng)濟回落日益突出,，且繼美國推出出口倍增計劃外，英國最近推出了促進出口的政策,。這意味更多的國家既開始考慮推出財政刺激計劃的同時,，正在重啟“爭奪”外部需求市場的計劃。對中國而言,，既意味著外需市場空間將進一步逼仄,，又可能面臨貿(mào)易條件進一步惡化之局面，事實上最近美國歐盟等已加強對中國產(chǎn)品的雙反頻率,，中國貿(mào)易條件的惡化已經(jīng)顯現(xiàn),。因此，穩(wěn)外需面臨日益復雜的不確定風險,。
由此可見,，今年中國經(jīng)濟很可能面臨著前高后低的走勢。站在GDP增長的角度分析,，中國經(jīng)濟確實面臨兩難的發(fā)展態(tài)勢,。但若超越單純的GDP增長指標，經(jīng)濟的這一兩難將不會成立,。當前中國經(jīng)濟增長是建立在積極的財政政策和寬松的貨幣政策基礎(chǔ)之上,，是凱恩斯計劃與貨幣主義共同促進的結(jié)果。但通過凱恩斯計劃+貨幣主義刺激下的經(jīng)濟增長,，經(jīng)濟二次回落探底是正常之經(jīng)濟規(guī)律,。
一方面，受政府財力之影響,，凱恩斯計劃只是一種應急之舉,，其存在明顯的不可持續(xù)性，而且凱恩斯計劃規(guī)模越大,、時間越長和力度越強,，將不可避免地對私人部門產(chǎn)生擠出效應，特別是當前中國的凱恩斯計劃已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的國進民退之現(xiàn)象,。若鑒于二季度經(jīng)濟增速回落再迫不及待地啟動二次刺激計劃,，雖然短期內(nèi)可以剎住經(jīng)濟增速回落之趨勢，但將導致更大面積的私人部門擠出效應,。在外部市場未能預期復蘇,，國內(nèi)收入分配制度未能有效改善導致消費型增長轉(zhuǎn)型下，將意味著未來經(jīng)濟面臨更大的滯脹風險。
另一方面,，偏離均衡的匯率利率水平,，將導致資產(chǎn)價格泡沫和通脹壓力，同時也將導致金融市場資源的錯配和不良資產(chǎn)反彈風險——較低的名義利率和嚴格的利率管制,，將導致利率無法真正有效覆蓋市場的風險敞口,，很容易出現(xiàn)高風險的領(lǐng)域低成本融資，從而導致大量不良資產(chǎn)的出現(xiàn),。
因此,，縱然二季度經(jīng)濟增速出現(xiàn)減緩態(tài)勢，通脹壓力也有所緩和,，但這不應成為延緩雙寬松財金政策退出的理據(jù),。我們認為，當前應該適當降低對經(jīng)濟增長速度的追求,，容忍經(jīng)濟增速適度回落,。在主動選擇逐漸退出雙寬松財金政策的同時，切實有效地加快壟斷行業(yè)的市場化改革,，并通過以減稅增效為主的稅制改革,，促進私人部門的發(fā)展。
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