|
當(dāng)前,，加息或是抑制通脹預(yù)期和房?jī)r(jià)上行的較好對(duì)策，但從今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下臺(tái)階式的“M”頭走勢(shì)和通脹只是短期現(xiàn)象來(lái)看,，加息并非是必然選擇,。
加息會(huì)使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行節(jié)奏變?yōu)椤扒案吆蟾汀?/STRONG>
房地產(chǎn)投資和工業(yè)投資高增長(zhǎng)是2010年我國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的關(guān)鍵，加息無(wú)疑對(duì)房地產(chǎn)投資和工業(yè)投資產(chǎn)生較大影響,。如果選擇在二季度加息，二季度和四季度經(jīng)濟(jì)“下臺(tái)階”幅度更大,。
加息沖擊房地產(chǎn)投資,。加息容易抑制房地產(chǎn)投資但難以抑制房?jī)r(jià)過(guò)快上漲,。2009年下半年至今房?jī)r(jià)大幅上漲的主要原因是供給跟不上需求。2009年實(shí)行的利率打折,、首付降低,、稅費(fèi)減免等刺激商品房銷(xiāo)售的政策使商品房需求暴發(fā)，但受2008年四季度金融危機(jī)和房?jī)r(jià)下跌影響,，開(kāi)發(fā)商特別謹(jǐn)慎,，2009年前三季度房地產(chǎn)投資并沒(méi)有跟上，直到四季度,，商品房新開(kāi)工面積才大幅增長(zhǎng)75.3%,。2000年以來(lái)，2009年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資名義增速最低,，實(shí)際增速僅高于受高房?jī)r(jià)和金融危機(jī)雙重沖擊的2008年,。2008年和2009年連續(xù)2年房地產(chǎn)投資增速較低，2009年下半年商品房供給滯后于需求增長(zhǎng),，是近一年來(lái)房?jī)r(jià)大幅上漲的根本原因,。
如果二三季度選擇加息，因?yàn)樾》酉�,，如一次加�?7個(gè)基點(diǎn),，實(shí)際利率仍為負(fù)值，對(duì)抑制房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的作用很�,�,；由于房地產(chǎn)投資高度依賴(lài)借貸資金，2009年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資資金來(lái)源中,，國(guó)內(nèi)貸款約占19.8%,，個(gè)人按揭貸款約占14.7%，合計(jì)34.5%,；在信貸額度控制后,，利率提高對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資會(huì)形成較大的抑制。投資受到抑制供給自然跟不上,，反過(guò)來(lái)又會(huì)促進(jìn)房?jī)r(jià)上漲,。因此，如果加息,，僅會(huì)抑制投資,，但抑制不住房?jī)r(jià)，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和抑制房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的調(diào)控目標(biāo)會(huì)雙雙落空,。
加息沖擊工業(yè)投資,。PPI上漲、利潤(rùn)回升支持工業(yè)投資較快增長(zhǎng),，對(duì)加工工業(yè)和生活資料工業(yè)并不適用,。
一般而言,，PPI上漲，工業(yè)利潤(rùn)的增長(zhǎng)會(huì)刺激工業(yè)投資的增長(zhǎng),。2010年,，PPI將由2009年的負(fù)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，必會(huì)推動(dòng)工業(yè)投資快速增長(zhǎng),。但這并不具有普遍適用性,。PPI上漲、利潤(rùn)回升支持工業(yè)投資較快增長(zhǎng),，對(duì)整個(gè)工業(yè)是適用的,，對(duì)生產(chǎn)資料工業(yè)中的采掘工業(yè)和原料工業(yè)也是適用的，但對(duì)生產(chǎn)資料工業(yè)中的加工工業(yè)并不適用,，對(duì)生活資料工業(yè)也不適用,。在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升過(guò)程中，生產(chǎn)資料PPI大幅高于生活資料,，在生產(chǎn)資料中,，采掘工業(yè)PPI和原料工業(yè)PPI大幅高于加工工業(yè)PPI。如今年2月,，全部工業(yè)品PPI為4.86%,，生產(chǎn)資料PPI為6.76%，生活資料PPI僅為0.97%,；生產(chǎn)資料中,，采掘工業(yè)PPI為37.62%，原料工業(yè)PPI為10.12%,，加工工業(yè)PPI僅為1.26%,。由此決定了，如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度較小,，上游生產(chǎn)資料價(jià)格大幅回升不能順利傳導(dǎo)到下游加工工業(yè),，工業(yè)投資就難以較快增長(zhǎng)。
在當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程仍可能反復(fù),、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升向好的關(guān)鍵時(shí)刻,，如果加息，處于下游的加工工業(yè)和生活資料工業(yè)不僅受到上游原料工業(yè)價(jià)格上漲的成本壓力,，還會(huì)受到加息帶來(lái)的財(cái)務(wù)成本壓力,，如果人民幣升值，還有匯兌損失,，這樣利潤(rùn)就難以大幅增長(zhǎng),，很可能會(huì)象2000年那樣工業(yè)投資小幅增長(zhǎng)而不會(huì)象2003年那樣工業(yè)投資大幅增長(zhǎng)，如此一來(lái),，2011年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅回落,、甚至“二次探底”的可能性就會(huì)大大增加,。
綜上所述,，如果加息,，會(huì)使2010年經(jīng)濟(jì)“下臺(tái)階”更加明顯，初步估計(jì),，如果4月份加息,，會(huì)使二季度GDP增長(zhǎng)率由原來(lái)預(yù)測(cè)的9.0%下滑到8.5%，全年由9.5%下滑到8.8%,；如果選擇在7月份加息,，會(huì)使三季度GDP增長(zhǎng)率由原先預(yù)測(cè)的9.9%下滑到9.2%，全年由9.5%下滑到9.2%,；如果選擇在10月份加息,，會(huì)使四季度GDP增長(zhǎng)率由原先預(yù)測(cè)的8.8%下滑到8.5%，全年由9.5%下滑到9.3%,。
加息難以抑制由供給因素引發(fā)的CPI上漲
我國(guó)食品和居住價(jià)格上漲對(duì)CPI的影響很大,，一是食品和居住類(lèi)商品在CPI中的權(quán)重較大，食品占1/3左右,，居住占16%左右,，兩者合計(jì)占50%；二是食品價(jià)格和居住價(jià)格的波動(dòng)幅度大,，且與CPI變動(dòng)趨勢(shì)基本一致,。除去食品和能源外的我國(guó)核心CPI一直相當(dāng)穩(wěn)定。
我國(guó)食品價(jià)格變動(dòng)主要取決于肉禽及其制品,，其次是水產(chǎn)品,、鮮菜和鮮果，由于食品是生活必需品,，其需求彈性小于1,，不會(huì)因?yàn)閮r(jià)格上漲而少消費(fèi)，也不會(huì)因?yàn)閮r(jià)格下跌而增加消費(fèi),。因此,，食品價(jià)格波動(dòng)主要取決于供給因素而不是需求因素。今年菜價(jià)大漲與惡劣天氣有關(guān),，隨著4月天氣好轉(zhuǎn),，蔬菜供應(yīng)改善，菜價(jià)將會(huì)明顯下降,。
如果加息,，很顯然，難以影響食品的需求,，但會(huì)嚴(yán)重影響食品的供給,，使食品價(jià)格上漲從而CPI上漲,。
加息難以抑制水電油氣運(yùn)等價(jià)格的提高。加息會(huì)同時(shí)作用于供給與需求,，加息通過(guò)需求對(duì)價(jià)格會(huì)形成一定抑制,，通過(guò)供給成本使價(jià)格會(huì)得到一定的提高，加息的效果取決于加息對(duì)供給與需求作用的相對(duì)大小,，即相互抵消程度,，綜合衡量，加息對(duì)抑制水電油氣運(yùn)等的價(jià)格具有積極作用,，但是,，這些行業(yè)普遍投資額大，負(fù)債率高,，回收周期長(zhǎng),，加息對(duì)這些行業(yè)成本和價(jià)格提高的作用很可能要大于加息對(duì)抑制需求的作用。
加息與升值的選擇
目前,，央行主要貨幣政策工具中,，截至日前推出三年期央票，數(shù)量型工具已經(jīng)全部出齊,，唯獨(dú)還沒(méi)有運(yùn)用加息和人民幣升值兩個(gè)價(jià)格型工具,。目前，人民幣面臨較大的升值壓力,，出于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的考慮,，人民幣匯率目前仍維持穩(wěn)定。加息和升值均成兩難,。
當(dāng)前人民幣面臨較大的升值壓力,。絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)決定匯率走勢(shì)。對(duì)人民幣幣值影響最大的是勞動(dòng)生產(chǎn)率的變化,，即絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià),。勞動(dòng)生產(chǎn)率在各行業(yè)差異很大，難以統(tǒng)一,。方便起見(jiàn),，一般以人均GDP代替勞動(dòng)生產(chǎn)率；因?yàn)槿丝诳偭亢蛣趧?dòng)力總量變化幅度很小,，于是GDP增長(zhǎng)率等同于人均GDP增長(zhǎng)率,。
經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，人民幣升值,。2001-2007年,，中國(guó)GDP持續(xù)較快增長(zhǎng)，年均增長(zhǎng)10.7%，累計(jì)增長(zhǎng)84.0%,，而同期美國(guó)年均增長(zhǎng)2.6%,，累計(jì)增長(zhǎng)16.6%；2001-2004年和2005-2008年,，年均增長(zhǎng)率分別為9.7%和11.7%,，同期美國(guó)GDP增長(zhǎng)率均為2.6%；中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率持續(xù)高于美國(guó),，這是2005年7月匯改后人民幣對(duì)美元持續(xù)升值的根本原因,。
從2010年前2個(gè)月的中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行來(lái)看,，我國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)局良好,，2010年GDP有望實(shí)現(xiàn)9.0%以上較快增長(zhǎng)，從而步入正常發(fā)展的軌道,。未來(lái)10年受城市化和消費(fèi)率提高等因素的影響,，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將保持8%以上的較快增長(zhǎng)。而與此同時(shí),，2010年美國(guó)以及其他主要國(guó)家,，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭尚待鞏固，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度仍然比較低,，預(yù)計(jì)在2%-3%之間,，未來(lái)10年美國(guó)平均經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)在2%左右，大大低于中國(guó),，按照絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論,，無(wú)論長(zhǎng)期還是短期，人民幣均面臨著較大的升值壓力,。
加息與人民幣升值,。根據(jù)利率平價(jià)理論，短期內(nèi),，加息必然會(huì)提高升值壓力,。目前人民幣面臨較大的升值壓力，如果加息,，則會(huì)吸引熱錢(qián)流入,，增加人民幣升值壓力。
人民幣升值畢竟幅度非常有限,，資產(chǎn)價(jià)格上漲帶來(lái)的資產(chǎn)增值可能是無(wú)限的,。如2005年7月到2008年7月，3年人民幣升值21%,，同期上證指數(shù)最大漲幅超過(guò)500%,。因此，中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展帶來(lái)的投資機(jī)遇是吸引熱錢(qián)流入的根本原因。
2009年底,，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到2.4萬(wàn)億美元,，比2008年底增加4857億美元，2009年我國(guó)貿(mào)易順差1960億美元,，實(shí)際利用外資900億美元,，難以說(shuō)明來(lái)源的異常資金約2000億美元，而2008年為－343億美元,，2007年為929億美元,。2009年除去1月－792億美元、2月－120億美元和12月－202億美元外,，其余9個(gè)月難以說(shuō)明來(lái)源的異常資金高達(dá)2788億美元,，是異常資金流入最為集中的一個(gè)時(shí)期。
異常資金大量流入與近期中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格暴漲有很大關(guān)系,。2009年5月至今,，中國(guó)商品房?jī)r(jià)格暴漲，一線城市房?jī)r(jià)漲幅達(dá)到80%-100%,，2009年5月到7月底3個(gè)月,，中國(guó)股市暴漲40%。
全年不加息或加息一次,。一是全年可能不加息,。加息會(huì)對(duì)房地產(chǎn)投資和工業(yè)投資產(chǎn)生較大的負(fù)面影響，如果在人民幣升值之前加息,，則會(huì)加大升值壓力,，此外，加息也難以抑制供給因素引發(fā)的物價(jià)上漲,。結(jié)合“M”頭經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨勢(shì),，以及CPI階段性上漲特點(diǎn)，我們認(rèn)為全年或不會(huì)加息,。
二是出于通脹壓力和房?jī)r(jià)過(guò)快上漲壓力,，如果一定要加息，那么6,、7月比較合適,，并且加息一次即可。
從通脹壓力看,，6月和7月翹望因素最高,，均為2.1%，4月CPI上漲3%的可能性很小,，5-7月很可能連續(xù)3個(gè)月超過(guò)3%,。5月和6月連續(xù)2個(gè)月CPI漲幅超過(guò)3%,，6月加息壓力大增。
從抑制房?jī)r(jià)考慮,，加息有利于抑制房地產(chǎn)市場(chǎng)的過(guò)度投機(jī),，抑制商品房?jī)r(jià)格的過(guò)快上漲。
從人民幣升值壓力看,，加息宜在人民幣升值之后,。人民幣有可能在4月中旬到6月中旬期間升值，也有可能在“7.21”前后升值,，因此,，如果一定要加息，6,、7月可能性較大,。 |