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進(jìn)入2010年之后，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇序幕的全面開啟和大宗商品價(jià)格的震蕩上升,，讓全球通脹風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步顯現(xiàn),，絕大多數(shù)國家都或明或暗地將久違的物價(jià)穩(wěn)定重新納入到貨幣政策的視野之內(nèi)。而澳大利亞則在本周二第四次上調(diào)了基準(zhǔn)利率,，就連謹(jǐn)言慎行的美聯(lián)儲(chǔ)也于2月18日出人意料地上調(diào)了貼現(xiàn)利率,，在市場(chǎng)看來，這些貨幣政策異動(dòng),，無非都是對(duì)通脹威脅“可置信”的一種官方確認(rèn),。
如此背景之下，越來越多的市場(chǎng)人士開始將通脹風(fēng)險(xiǎn)置于亟待應(yīng)對(duì)和解決問題的前列,。但最新的美國數(shù)據(jù)表明,，這種對(duì)“通脹風(fēng)險(xiǎn)”的重新認(rèn)識(shí)，可能正在悄然滑向過高估計(jì)通脹壓力,。就在2月19日美國公布1月CPI數(shù)據(jù)前,，市場(chǎng)一度預(yù)期美國CPI同比增幅將為2.8%，而公布的實(shí)際值是2.6%,，不僅低于市場(chǎng)預(yù)期,，還低于前一個(gè)月的2.7%。毫無疑問,，2010年作為連續(xù)三個(gè)“危機(jī)年”之后的第一個(gè)“復(fù)蘇年”,，物價(jià)水平上行必將成為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大潮的伴生水花。但在筆者看來,，2010年的通脹壓力還不至于變成一種現(xiàn)實(shí)的,、可置信的大威脅，無論是國際市場(chǎng)參與者還是全球政策調(diào)控者,，如果對(duì)不可置信的威脅做出過激反應(yīng),，都將付出相應(yīng)的“超調(diào)”成本,。
通脹威脅為何不可置信？這需要從通脹產(chǎn)生的根源漸次分析,。
首先,，通脹是一種“經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象”，經(jīng)濟(jì)冷暖決定著通脹壓力的基調(diào),。從全球視角看,，2010年的復(fù)蘇僅僅是從衰退谷底走出的第一步，產(chǎn)出缺口依舊廣泛存在并制約著物價(jià),。IMF就預(yù)計(jì),，2010年發(fā)達(dá)市場(chǎng)的產(chǎn)出缺口依舊高達(dá)3.74%。美國去年末通脹的突然顯形是實(shí)體經(jīng)濟(jì)“超預(yù)期反彈”的意外結(jié)果,，而今年2月以來公布的最新數(shù)據(jù),，顯示為超預(yù)期反彈埋單的“二次回落”已經(jīng)開始：2月ISM指數(shù)為56.5點(diǎn)，低于預(yù)期的57.9點(diǎn),；1月美國現(xiàn)房銷售環(huán)比萎縮7.2%,，大幅低于預(yù)期的增長(zhǎng)0.9%；
2月密執(zhí)安大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)為73.6點(diǎn),，低于預(yù)期的73.9點(diǎn),；1月美國新房銷售環(huán)比萎縮11.2%，大幅低于預(yù)期的增長(zhǎng)3.5%,。
其次,，通脹是一種“貨幣現(xiàn)象”,，貨幣供應(yīng)量的變化深刻影響著物價(jià)水平的走勢(shì),。從全球視角看，今年的貨幣政策寬松基調(diào)不會(huì)改變,，這給物價(jià)水平的上漲趨勢(shì)奠定了基調(diào),。值得強(qiáng)調(diào)的是，維持寬松政策并不會(huì)帶來流動(dòng)性泛濫的結(jié)果,，主要原因在于貨幣政策退出以“去超化”為核心內(nèi)容,，即去除危機(jī)時(shí)代的尾巴，結(jié)束TAF等超常規(guī)貨幣政策的使用,，“去超化”將在寬松貨幣基調(diào)不變的基礎(chǔ)上大幅減少政府慣性的流動(dòng)性注入,，從而斷絕通脹從溫和轉(zhuǎn)化為惡性的通道。還是美國的例子：貨幣供應(yīng)量今年伊始就呈現(xiàn)出擴(kuò)張放緩的趨勢(shì),，1月美國M1和M2環(huán)比增長(zhǎng)率分別為-11.4%和-8.3%,，結(jié)束了此前連續(xù)數(shù)月正增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
再次,，通脹是一種“心理現(xiàn)象”,。
而2010年全球市場(chǎng)心理漸次回復(fù)平常的轉(zhuǎn)變，將降低通脹威脅的可置信度。伴隨著走出危機(jī)的狂喜慢慢平息,，市場(chǎng)逐漸從“超預(yù)期反彈”的亢奮中清醒過來,，越來越多的人認(rèn)識(shí)到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回到危機(jī)前水平、失業(yè)率大幅降至適宜范圍都不可能一蹴而就,，復(fù)蘇本身就是一個(gè)曠日持久的長(zhǎng)期過程,，通脹預(yù)期將漸次回歸至溫和水平。美國的預(yù)期降溫不是已開始了嗎：2月的一年期通脹預(yù)期從1月的2.8%降至2.7%,，五年期通脹預(yù)期從1月的2.9%降至2.7%,。
最后，通脹是一種“商品現(xiàn)象”,，各類商品價(jià)格,，特別是大宗商品價(jià)格的變化對(duì)全球通脹的影響力日漸上升。雖然2010年大宗商品價(jià)格伴隨復(fù)蘇趨勢(shì)上升是市場(chǎng)的共識(shí),，但截至3月初,，多類大宗商品價(jià)格已然上升至此前市場(chǎng)預(yù)期的2010年峰值，剩余上升空間并不很大,。此外,，除了可預(yù)期的美國消費(fèi)恢復(fù)，美元匯率的中期強(qiáng)勢(shì)出人意料的多了另一個(gè)支撐點(diǎn),，即愈演愈烈的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī),。受到雙重支撐的美元匯率似乎不太可能突然大幅貶值，這將抑制大宗商品的價(jià)格上漲,。根據(jù)高盛的研究,，美國2009年末CPI的突然上行與醫(yī)療、汽油,、煙草和汽車的價(jià)格上漲密切相關(guān),，而其中有三個(gè)因素難以在2010年形成持續(xù)的通脹壓力。
既然有多個(gè)依據(jù)使得通脹威脅不可置信,，那全球貨幣政策拋開寬松基調(diào)似乎也就失去了理由,，這實(shí)際上也正是筆者將美國貼現(xiàn)利率調(diào)升與基準(zhǔn)利率調(diào)升視作截然不同兩碼事的原因。在筆者看來,，美國基準(zhǔn)利率調(diào)升是貨幣政策基調(diào)轉(zhuǎn)變的標(biāo)志,，而這個(gè)標(biāo)志出現(xiàn)在今年上半年的可能性很低，甚至全年都不會(huì)出現(xiàn),。至于貼現(xiàn)利率調(diào)升,，僅僅是貨幣政策“去超化”的標(biāo)志，其目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)寬松政策的正�,；�,，與寬松貨幣基調(diào)并不矛盾,。
既然通脹威脅不可置信，IMF首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家近日建議全球央行將通脹目標(biāo)從2%升至4%,，就只能說是莫名其妙的無稽之談了,。
（金融學(xué)博士，工行金融研究所分析師） |